港元/美元：香港捍卫联系汇率制的行动才刚刚开始——彭博社

香港的货币保卫战已成为一场威胁其初现端倪的经济复苏的平衡行动。

今年早些时候，当这座城市的实际央行向银行体系注入大量现金以应对港元升值时，效果立竿见影。港元汇率从7.75港元兑1美元暴跌至7.85港元——在允许的交易区间两端反复波动——银行间拆借利率也随之骤降。

而扭转这一趋势的尝试则需要更长时间，部分原因是抽离这些现金可能会抑制经济增长。香港金融管理局在过去两周已买入约590亿港元（75亿美元）本币，但港元兑美元汇率仍顽固地徘徊在交易区间的弱端。目前港元已连续二十多个交易日收于7.849港元兑1美元上方。

这可能导致金管局需要持续数月从银行体系抽离流动性，从而引发本地借贷成本的剧烈波动。香港政策制定者实际上需要找到一个"金发女孩区间"：既要从银行抽离足够现金来捍卫货币，又不能过度抽离以致损害经济或金融市场。

尽管抽离流动性可以支撑港元汇率，但由于银行可贷资金减少，也会对利率带来上行压力。对于当前正应对持续多年的房地产低迷的经济体来说，这无疑是个潜在难题——今年早些时候利率暴跌时，该行业才终于看到一线曙光。

借贷利率上升还可能抑制香港首次公开募股(IPO)需求，尽管当前中国企业上市潮推动市场呈现繁荣景象。

反映银行体系流动性的总结余在过去一个月下降约三分之一后，目前为1140亿港元。上海商业银行研究部主管林俊泓预计，到年底可能再减少约500亿港元，这意味着当局将采取更大力度的流动性回收措施。

渣打银行预测港元汇率年内将维持在7.85弱方兑换保证水平附近，迫使金管局持续进行干预。

“历史经验表明，只有当总结余降至500-600亿港元区间时，市场才能实现均衡，“渣打策略师刘洁和罗安迪在近期报告中写道。

香港通过联系汇率制度的自动调节机制维持钉住汇率：当港元触及交易区间任一边界时，当局会进行市场操作吸收资金流，从而减少或增加银行在金管局的储备结余。这家事实上的央行还有其他回收流动性的工具，包括加大短期票据发行力度，但迄今尚未积极使用这些工具抽走市场资金。

金管局发言人表示港元交易平稳有序，并强调汇率在交易区间内的波动反映市场供求，符合联系汇率制度运作机制。

跟随美联储的步伐

港元面临的一个压力点是借款成本与投资收益之间的利差——交易员借入港元资金时支付的利率与投资其他市场可获收益之间的差距，即所谓的套利交易。目前港元与美元一个月期银行同业拆息利差超过3个百分点，为套利交易提供了明显机会。

“要解决港元套利交易问题，需要通过利率急剧上升给经济带来阵痛，“瑞穗证券亚洲（除日本外）宏观研究主管Vishnu Varathan在近期报告中写道，“这可能比让港元汇率处于弱方兑换保证区间更不可取。”

香港金管局可能会得到美联储的协助，其在利率决策上一直追随美联储。美联储官员对近期降息可能性的表态日益频繁——而美国总统特朗普也在施加压力。

也有初步迹象显示银行正在对持续的资金外流作出反应。香港银行周二通过所谓贴现窗口借入约46.7亿港元，尽管此举可能只是出于一次性流动性需求。过去一个月，一个月期银行同业拆息也有所上升。

但其他流动性指标显示，本地银行仍持有充足现金。香港隔夜市场的银行同业拆息约为0.07%，而年初时曾高于4%——这表明香港金管局早前的流动性注入如何彻底改变了本地利率水平。

“市场仍充斥着此前流动性注入和资金流入带来的充裕流动性，“景顺亚太区固定收益主管Freddy Wong表示。他预计银行同业拆息将从当前水平上升，但涨幅不足以弥合与美国的利差，也无法扭转今年早些时候的暴跌态势。