通胀历史揭示的令人惊讶的关税教训——彭博社

Nir Kaissar

价格核查。

摄影师：大卫·保罗·莫里斯/彭博社

如果特朗普政府的关税政策导致整体通胀上升（这一情景将在未来几周内显现），问题在于谁将为此买单。物价飙升可能会推高企业经营成本。但尚不明确的是，企业是否会将这部分增加的成本转嫁给消费者，以及转嫁的程度如何。

关税带来的通胀影响应首先体现在生产者价格指数（PPI）中，该指数反映了销售给消费者的商品和服务生产成本的变化。随着时间的推移，生产者的通胀会传导至消费者，并在更为人熟知的消费者价格指数（CPI）中体现。

彭博观点美国应以外交官而非轰炸机完成伊朗问题收尾医疗补助削减将重创美国农村地区空袭伊朗是彰显美国软弱的胜利美国轰炸伊朗实为…普京的胜利PPI与CPI的长期历史数据显示两者密切相关。二者增速基本持平——自1913年至5月，PPI年均增长2.8%，CPI略高为3.2%。在此期间，两个指数的年度变化也高度相关（月度相关系数0.8）。过去30年（相关系数0.81）与数据系列最初30年（0.79）的相关性同样显著，这30年恰逢贸易全球化加速。这段长期稳定的历史数据印证了直觉判断：长期来看，企业确实会——也必须——将增加的成本转嫁给消费者。

然而，观察较短周期时，数据揭示了更微妙的情况。首先引人注目的是，以年化标准差衡量，PPI的年度波动幅度是CPI的两倍。这表明企业通常为消费者缓冲了生产者通胀的大部分波动。

值得注意的是，这种缓冲主要发生在生产者通胀飙升时期。自1913年以来，PPI年度变化中位数为2.3%。当生产者通胀低于中位数的12个月期间（约占半数情况），CPI有超过90%的概率跑赢PPI，中位数差距达2.2个百分点。但当年度通胀高于2.3%时，情况完全相反——此时PPI有超70%的概率超越CPI，中位数差距为1.6个百分点。无论采用6个月还是12个月的滞后期比较PPI与CPI年度变化，结果都高度一致。

两种通胀环境的故事

当生产者通胀突破长期中位数时，企业难以将成本转嫁给消费者

数据来源：美国劳工统计局

换言之，通胀率越高，企业短期内自行消化成本的比例就越大，反之亦然。这种差异的一种解释是：消费者对价格波动的承受力存在阈值。这说明了为何在常态通胀下企业转嫁成本相对容易，而在通胀激增时则举步维艰。

考虑到销量与利润之间的权衡，企业可能也有将成本激增内部化的战略动机。短期内提价能保护利润率，但若高价导致销量和市场份额下滑，长期可能危及利润。逐步将成本转嫁给消费者或许是兼顾两者的方法，尤其当企业拥有利润缓冲空间时。幸运的是，许多美国大企业确实如此——标普500等权重指数的利润率接近历史高点，且预计今明两年将持续增长。

这或许解释了为何今年股市对关税消息如此敏感。白宫解放日公告引发了美国股市史上最严重的两日暴跌之一，而关税延迟消息则屡屡引发股价飙升。如果企业是最大潜在受损方，这种对关税近乎偏执的关注就说得通了。

一个抵消性因素是，高涨的通胀预期可能给企业提供比往常更大的提价空间。数据中值得注意的是，在1970年代末至1980年代初的高通胀时期，尽管生产者物价指数（PPI）达到两位数增长，消费者物价指数（CPI）仍能基本同步上升。企业当时可能更激进地提价，因为消费者已预期大幅涨价。疫情期间价格飙升的记忆，正是美联储主席杰罗姆·鲍威尔主张在关税影响明朗前慎降利率的主因。鉴于明年通胀预期已达长期通胀率的两倍，企业或将更快地把成本转嫁给消费者。

生产者价格指数(PPI)与消费者价格指数(CPI)并不完全重合，因此它们只能作为企业和消费者应对价格上涨的粗略指南。但鉴于以往物价飙升时期生产者和消费者通胀的表现，如果任何与关税相关的通胀最初主要由企业消化，也不足为奇。更多彭博观点：

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