美联储按兵不动带来股市下行风险——彭博社

Edward Harrison

2025-06-19

美联储主席杰罗姆·鲍威尔表示，美联储目前尚未确信通胀已得到控制。尽管关税政策使美联储暂缓行动，但他们仍预测今年晚些时候会有两次降息。

摄影师：Al Drago/彭博社这是美联储近年来最具预测挑战性的决策之一。美国宏观经济数据恶化程度之深，通常会让政策制定者考虑降息。但当局已明确表示，除非经济真正崩溃，否则关税政策将使其维持现状。伊朗与以色列的军事冲突只会延长这种观望状态。

因此，美联储利率点阵图将如何呈现成为众人猜测的焦点。我将另辟蹊径，暂时忽略这些预测，转而分析当前数据动向、预判美联储行动路径及其对资产价格的影响。

简而言之，美国经济减速态势明显，预计美联储将于9月重启降息。这对国债构成利好，但将利空美元和股票。唯一悬念在于首次降息是否过晚以致无法避免衰退。

以下是推演逻辑链：

从2025年实际政策来看，美联储点阵图基本维持原状。但我们确实看到对2026年底和2027年底的利率预期略有上调。

更值得注意的是，这些用黄色标注的预测数据，是基于对今明两年GDP下调和失业率上升的预期背景下作出的。美联储传递的信息是：尽管宏观经济前景恶化，但由于2025、2026和2027年底通胀预期被上调至高位，他们仍愿意采取更强硬的货币政策立场。

就恶化的宏观经济而言，过去一周公布的消费者价格、生产者价格、零售销售和失业救济申请这四项经济数据，最能说明当前形势。先看利好消息：通胀数据。

上周公布的两项主要物价指数涨幅均低于预期。消费者价格指数同比上涨2.4%，生产者价格指数同比上涨2.6%，虽都高于美联储2%的目标，但表明通胀预期仍受控，且关税带来的实际价格上涨将足够温和，有望推动美联储降息。

而另外两项数据则显示降息确有必要。例如零售销售数据继3-4月下降0.1%后，5月环比下降0.9%。虽然同比仍保持3.3%的稳健增长，但明显反映出民众在第一季度抢购避税后出现的需求真空。若这种疲软持续，最终将导致企业减产去库存，资本投资也将萎缩。这些经营决策——连同裁员——可能真正将经济推入衰退。

关于裁员问题，这一切都发生在初请失业金人数持续攀升的背景下。持续申领失业金的四周平均值已达到2021年11月以来的最高水平，实质上是疫情后的峰值。

劳动力市场自1月以来显著恶化

来源：彭博社

当前24.5万人的平均初请失业金人数创下2023年经济衰退恐慌以来的最高纪录，较4月中旬解放日假期后的低点增加了2.5万人。如今每周初请失业金人数比1月份多出3.2万，我们正逐渐接近历史上与经济衰退相伴的薪资损失临界点。

若将疲软数据与点阵图预示的降息信号、以及杰罗姆·鲍威尔周三的言论结合来看，企业盈利所依赖的经济支撑正面临不确定性。考虑到标普500和纳斯达克100指数均接近历史高点，显然美股市场预期数据将改善。

标普500指数自5月中旬以来几乎零增长

来源：彭博社

自4月经济衰退恐慌以来，股市在6月美联储暂停加息前已上涨超20%。因此近期强劲数据带来的反弹应会较为有限。过去一个月标普500指数始终徘徊在6000点附近，似乎在等待新的上涨催化剂。若经济企稳叠加对欧盟、日本和中国征收10-20%关税，或将刺激新一轮资本投资浪潮，从而创造历史新高的条件。

国债受到追捧的部分原因是近期数据疲软。因此，在经济上行情景中，10年期国债4.5%和30年期国债5%这两个曾充当阻力位的水平将成为容易触及的目标。

下行风险在于，鉴于市场已大幅反弹且经济衰退预期骤降，若数据持续疲软叠加关税不利结果，可能引发美股大幅抛售。

虽然可能不会重现4月标普500指数跌破5000点时那种近乎恐慌的局面，但预计至少会出现一轮股票回调。所有这些对国债都极为利好，其价格应会强势上涨。

若经济向好推动股指创新高，美联储7月是否行动其实无关紧要——即使继续按兵不动，股市仍将上涨。因此除非特朗普重启高关税，否则本周后联储政策影响有限。

特朗普对鲍威尔的施压暗示总统正在寻求政策掩护。或许他已自视为"关税派"，计划征收高额关税并需要财政货币政策尽快放松以抵消其影响。

由此可设想七月可能出现的情景：失业数据持续恶化显示需要降息，但月初部分商品关税已超20%（较现行基准翻倍），这将迫使美联储因通胀担忧而不敢降息。

通胀上升、增长放缓与政策收紧的三重叠加将导致市场情绪急剧逆转，并可能促使美联储在9月降息。显然，以色列与伊朗的突发事件是最大变数，若该地区军事行动通过推高油价带来通胀上行风险，可能使美联储维持观望更长时间。

在下行情景中，由于货币政策存在滞后效应，若美国经济已滑向衰退，届时干预将为时已晚。我们最多只能期待降息缓解衰退严重程度并缩短周期。但颇具讽刺意味的是，若特朗普对关税效力的盲目笃信在经济衰退即将来临、投资者最无防备之时将经济推入衰退深渊。