对市场而言，以色列-伊朗战争已经结束——彭博社

伊朗国家电视台遭袭后的现场。

图片来源：Getty

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今日要点：

• 就市场而言，以色列-伊朗冲突已结束。
• 但对以色列和伊朗的民众来说，冲突远未停止。
• 伊朗寻求和解；以色列却袭击了伊朗电视台。
• 比特币在此次伊朗冲突中的表现远优于上一次
• 附：格林纳达——比古巴宜人得多

冷血计算 vs 盲目乐观

国际市场的反应似乎表明，他们认为中东最新冲突会像过去十年该地区其他冲突一样迅速平息。这种判断正确吗？

随着以伊双方持续互相轰炸，周一金价下跌、国债收益率上升、股市波动率下降。最令人惊讶的是股市反弹——相对于长期债券，当前股票强势程度已超过特朗普总统就职次日水平：

风险偏好全面回归！

股票相对债券的强势程度创总统就职周以来新高

来源：彭博社

数据以2024年1月2日为基准日按100系数标准化。

“风险偏好环境"的所有典型迹象均已显现。尽管以色列对伊朗核设施的袭击长期被视为可能恶化全球风险环境的"重大事件”，但周一油价却出现下跌，且远低于1月峰值：

石油：从解放日到觉醒雄狮

油价仍未回升至解放日暴跌前水平

来源：彭博社

伊朗正试图寻找冲突出路，但占据优势的以色列并无停火意愿。可以说，在未发生可能严重制约石油供应的事态（如伊朗封锁霍尔木兹海峡或以色列破坏伊朗石油生产）的情况下，市场反而呈现"积极"态势。但随着内塔尼亚胡总理的持续施压，此类风险仍悬而未决。

彭博观点用石油换政治利益是糟糕的交易英国住房投资热潮早该到来以色列在黎巴嫩有应对伊朗的现成模式印度银行欺诈需要理性应对那么市场平静态势是否合理？以下是正反方论据：

支持市场平静的论据

中东冲突影响市场与全球经济的关键在于油价波动。据此判断，以色列选择了"理想"时机。石油库存持续增加，欧佩克+国家虽试图限产，但多数成员国乐见其成。这种态势对油价形成下行压力。伦敦Longview Economics的哈里·科尔文用图表揭示了当前态势：

朗维尤指出，石油市场总能预判以色列-伊朗冲突并提前定价。消息爆发时原油冲高，随后回落。去年4月导弹互射时就曾出现这种情况。科尔文评论称"这次可能重演相似剧本"，因5月5日低点以来油价已上涨20%——或许正是对冲突再起的预期反应。

历史数据表明，油价需翻倍才能引发西方经济衰退。1970年代确实如此。DataTrek国际尼古拉斯·科拉斯借助圣路易斯联储FRED服务绘制的图表显示，1987年至疫情期间，每次经济衰退都紧随油价翻倍而来：

1987年和2010年另外两次油价翻倍，发生在"触及多年低点后回归常态，而非突破十年高位"时期。鉴于近期低点为57.5美元，这意味着西德克萨斯中质原油需涨至115美元才可能引发衰退——且很可能要突破俄乌战争后的峰值（当时连续数日高于120美元）。目前WTI仅72美元，相距甚远。

抛开当前特殊情况，历史来看市场完全能消化重大地缘政治冲击。希特勒入侵法国和1973年赎罪日战争属于罕见例外。德意志银行吉姆·里德还提供了这项数据：

历史数据显示，标普500指数通常在地缘政治冲击后的三周内下跌约-6%，但随后三周内会完全反弹… 由于当前股票仓位已处于较低水平（低于均值0.33个标准差，即第28百分位），这次出现更大幅度抛售的门槛更高。

德意志银行研究人员列举了1939年以来引发市场抛售的32起政治事件。这些事件中位数显示，市场平均需要16个交易日触底，之后17天收复全部失地。难怪交易员将任何地缘政治下跌都视为买入机会。

其中也不乏意外案例：1962年10月古巴导弹危机（人类最接近核末日的事件）后，标普500仅用9天就收复失地；而二十年后，1983年10月美国入侵格林纳达的加勒比海冲突却导致市场耗时304天才恢复。

表面类似事件间的差异同样显著：1967年六日战争后复苏耗时40天；赎罪日战争则因阿拉伯石油禁运影响用了1,475天。尾部风险始终存在——关键在于其虽概率较低，但风险管理必须予以考量。

警惕自满情绪

风险真的如此之低？福特汉姆全球预见公司的蒂娜·福特汉姆指出：“能够冲击油价的中东风险事件门槛已大幅提高。美国页岩气的出现确实削弱了中东事件对油市的影响力。但市场似乎完全否定了风险存在，这种判断是错误的。”

思考接下来可能发生的情况，Signum Global Advisors的安德鲁·毕晓普提出的这一框架是个有用的起点：

• 20%：伊朗先发制人投降（以色列接受）。
• 45%：以色列完成任务（随后伊朗投降）。
• 25%：美国干预。
• 10%：伊朗核突破意外。

这个概率看起来大致准确；以色列挑起事端，其军方清楚自己在做什么，且无意停手，最终很可能得偿所愿。有三分之二的概率会出现对市场无碍的结果。然而，10%的伊朗拥核可能性——尤其当面临政权更迭的紧迫风险时——仍意味着足够糟糕的结局，这足以成为至少部分撤资的理由。

另有观点认为最令人担忧的情形实际影响有限。斯巴达大宗商品的尼尔·克罗斯比指出，若伊朗封锁霍尔木兹海峡，西方海军会迅速采取行动重开航道。即便封锁持续，后果或许不如表面严重：

沙特拥有闲置原油产能，但真正问题在于出口渠道。沙特每日仅通过西海岸出口约100-150万桶原油，经霍尔木兹海峡出口约500万桶。沙特东西原油管道正是为此场景建造，其500万桶/日的官方运力…很可能已调整或可迅速转为向西输送原油。

因此理论上，大部分沙特石油出口可改道霍尔木兹海峡以外。他强调这是"最佳情况"设想，但交易员们对此反应积极。博弈论也支持海峡将维持开放的观点——这是伊朗只能使用一次的终极手段，且会激怒全球各国，远不止以色列和美国。例如中国会极力避免海峡关闭，想必已向伊朗表明立场。同理，以色列也可能因盟友反对后果而克制对伊朗产油设施的袭击。

一艘油轮正驶向阿曼附近的霍尔木兹海峡。摄影师：Marwan Naamani/AFP/Getty但这些都无法消除尾部风险。以色列虽占上风，但若将伊朗逼至绝境，极端反应仍可能发生。轰炸国家电视台颇有雪上加霜的意味，既无助于阻止核扩散，反倒像在推动政权更迭。鲜有人会为伊朗现政府倒台哀悼，正如当年伊拉克萨达姆政权垮台时一样——但后续事件证明了这种策略的风险性。

将伊朗逼入绝境同样危险。BCA研究的马特·格特肯指出，以色列的袭击"将持续到伊朗被迫通过打击地区石油供应来促使美国制约以色列"。这可能适得其反——而特朗普善变的性格更添变数。因此格特肯认为，投资者应为更广泛的经济冲击做好准备。

情况很可能最终都会好转。但对投资者目前承担的风险而言，事态恶化到极其糟糕境地的概率仍然过高。

比特币的转型

比特币再次难以证明其作为避险资产的可靠性，但它作为"风险偏好"工具的表现却相当亮眼。上周四随着以伊冲突升级出现的抛售转瞬即逝，本周一该货币反而飙升了4.9%。这比黄金的表现更优——尽管黄金在此类危机时期通常表现强劲，但当日下跌近1%，不过其历史高点仍近在咫尺：

比特币在黄金的主场击败黄金

中东危机后加密货币资产的反弹重燃其避险属性

来源：彭博社

比特币尚不能与黄金匹敌作为避险资产。但它可能正在发展这种特质。在这份分析中，加密投资机构Frnt Financial的分析师指出，该资产对去年四月以伊冲突的反应存在显著差异。

当时比特币暴跌约13%，可能是由于短线动量交易者寻求风险再平衡所致。而周四晚的抛售更可能是快速套现需求驱动。但深层原因或许不止于此。Frnt Financial表示：

对比特币支持者而言，该资产的避险属性自诞生之初就显而易见。但到2025年，由于拉里·芬克的倡导或美国副总统JD·万斯上月宣称BTC"正成为美国的战略资产"等因素，这一理念已触达更广泛人群。

Arca投资公司的杰夫·多曼指出，投资者正在提出更具挑战性的问题，并寻找类似传统金融工具的资产。这为机构资本、养老基金、捐赠基金和主权财富基金打开了大门——它们不再追逐下一个网红币，而是日益关注能产生收益、现金流和治理权的资产：

富达数字资产、富兰克林坦伯顿和贝莱德等公司已开始将这些原则纳入其战略。它们感兴趣的是"能产生现金流的加密资产"，而不仅是有社区支持的加密货币。

监管政策解释了这一现象。在加里·根斯勒领导下，美国证券交易委员会瞄准了向代币持有者返还价值的项目，将许多项目定性为未注册证券。新制度旨在允许机构采用数字资产。这使得加密资产变得比其创始人设想的更为传统和机构化——但在危机中似乎确实更具韧性。

**——**理查德·阿比

生存指南

回到格林纳达，这个香料之岛是我在地球上最喜爱的地方之一。它不仅比古巴造成了更持久的经济损害（见上文），还是度假的绝佳去处。过去半个世纪里，没有任何国家——甚至古巴——经历过如此跌宕起伏的剧情：大英帝国、独立、独裁统治、共产主义革命、血腥的极端共产主义反革命、美国入侵，直至现在的民主制度。你不得不爱上这里。

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