高速交易员放慢脚步 - 彭博社

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“对冲基金”与“自营交易公司”之间存在一个粗略的概念区分，大致如下：

• 对冲基金为外部投资者管理资金，并从利润中抽取分成。自营公司仅管理其合伙人的自有资金。
• 对冲基金属于买方，负责做出投资决策。它买入预期上涨的股票。自营公司则更多扮演做市商和流动性提供者的角色：试图从想卖出的人手中买入，向想买入的人卖出，并在每笔交易中赚取微小利润。
• 对冲基金持有期较长：买入预期上涨的股票后，可能持有数小时、数日、数月甚至数年，直至上涨。自营公司快速买卖，尽量避免持仓过久。

这些区分并非放之四海皆准，但属于典型刻板印象，且逻辑自洽。对冲基金拥有外部资金，因此能够延长持有期；自营公司仅持合伙人资金，若每日平仓则合伙人更能安枕。由于对冲基金可长期持仓，会更关注基本面价值；自营公司因时限短暂，只关心市场接下来几秒的走势，不关心基本面。

彭博观点共和党人或将发现需支持《平价医疗法案》代金券不足以解决美国学校的问题泰德·克鲁兹的美联储计划是个巨大的干扰目前与SpaceX分道扬镳根本不可能但这种区别随着时间的推移已经模糊。一方面，顶级自营交易公司规模变得更大，更愿意承担更大、更长期的风险。与此同时，最大的对冲基金在某种意义上变得更加技术化，更倾向于通过提供类似做市的服务来获取阿尔法收益，而不是购买他们认为会上涨的股票。我几个月前写过：

我有时认为，通常被称为“多策略对冲基金”的公司与被称为“自营交易公司”的公司之间已经出现了趋同。…

交易所大厅关闭了，做市商们有了自己漂亮的办公室，规模变得更大，更愿意承担更长期、流动性更低、更复杂的风险。对冲基金也变得更庞大，雇佣了更多经理人，更加痴迷于控制风险，这使得他们交易更快，从那些看起来是提供流动性的交易中赚取更多利润。因此，交易团队在世界的Jane Street和Millennium之间流动是很自然的，因为这些公司做的事情和发挥的功能大体相似。

资金模式在大多数情况下仍存在差异——自营交易公司使用合伙人的资金，而对冲基金则使用外部资金——但两者甚至已经开始趋同。一些成功的对冲基金已停止接受外部资金，转变为"家族办公室"，这某种程度上是"自营交易公司"的另一种说法。我们曾讨论过大型多策略对冲基金模式本质上并非真正的"为客户投资并抽取利润分成"：正如我曾指出的，“有限合伙人并非Balyasny投资业务的合伙人，而是Balyasny企业的资本提供方"。

《金融时报》报道了自营交易公司Tower Research也转型为对冲基金：

高频交易公司Tower Research Capital计划为外部投资者设立基金，寻求超越使其成为全球股票市场重要参与者的超高速交易模式。

知情人士透露，Tower的基金将持有数小时或数天的投资头寸，而非业内常见的毫秒级交易。这将成为大型高速自营交易机构向外部投资者开放产品的首批案例之一……

“真正高频策略的盈利空间存在上限，“一位接近Tower的人士表示。

该人士补充道：“这是固定成本高昂的行业，所有公司都在探索如何利用现有成本基础，将量化模型和系统应用到更广泛的市场领域。对于像Tower这样原本专注短期交易的公司来说，逐步向更长期策略延伸具有合理商业逻辑。”

如果你投入大量资金去研究哪些股票会在下一秒上涨，这可能会附带告诉你哪些股票会在下一小时上涨。你或许可以利用这些信息做些什么。

人们担忧债券市场流动性

人们过去常说公司债券交易是"预约制”。这个比喻想表达的是，就像一家古董店只接受预约开放。如果你想买股票，随时可以去证券交易所说"我想买100股X股票”，立刻就能成交。但如果你想买公司债券，需要打电话给唯一销售它的银行说"我想买100美元的Y债券”，他们会说"抱歉我们的Y债券交易员现在出去吃午饭了，等她回来我让她联系你"，然后她会忘记，你第二天再打过去时她又很忙，但承诺会回电，两天后你终于接通电话，她却说"我现在手头没有Y债券，但正在找线索，给我几天时间"，最终几周后她会打来说"抱歉之前耽搁了，终于给你找到了Z债券，还要吗？“你会回答"不，我要的是Y债券？“效率太低了！

关键在于，从历史上看，你无法简单地按一个按钮就买到想要的任何公司债券：债券种类繁多且不可互换，许多由交易不频繁的长期投资者持有，直到最近它们还是通过电话而非电子平台交易。

当听到"预约制"时，你可能会想：如果我们有个固定开放时间会怎样？确实，债券数量庞大且交易不活跃；如果债券商店24小时营业，大部分时间都会很冷清。但如果我们约定每天下午4点开放15分钟呢？这样就不需要通过电话反复沟通来安排交易时间。所有人都知道债券商店每天下午4点开放15分钟，有需求的人自然会来。

彭博社的Lu Wang和Justina Lee报道：

信用债交易正日益向华尔街交易日尾声集中，这种与股市长期趋势相呼应的现象，引发了关于指数基金如何重塑市场的讨论。

学术研究者分析报告交易数据显示，去年前九个月美国投资级公司债日均交易量中，约9%发生在关键指数收盘前最后一分钟。而不到十年前，这个比例还低于0.6%。

研究人员在题为《公司债券市场日益增长的指数效应》的论文中指出，这种转变源于被动型基金在固定收益领域的快速扩张。为最小化与基准指数的偏差，跟踪指数的基金倾向于在指数定价时刻（通常被视为交易日结束的下午4点，与股市同步）附近调整持仓——尽管债市不像股市有统一收盘时间。

交易集中化的影响具有两面性：研究显示集中交易通过提升买卖匹配效率降低了交易成本（尤其对受资本约束不愿将债券留在资产负债表上的交易商有利），但也发现压力时期因指数基金的单边资金流动，最需要流动性时反而会出现流动性枯竭。

我认为，尽管关于流动性的担忧中，最不具说服力的是“如果所有人都想同时抛售，价格就会下跌”。该论文指出，“虽然交易日其他时段的流动性有所下降，但指数收盘时的流动性反而提升，产生了净正面效应。” 当然，这是合理的。如果（1）人们不常交易债券，且（2）他们在随机时间交易，那么任何时候你进入债券市场交易，很可能找不到对手方，导致交易无法完成。但如果人们虽不常交易债券，却集中在同一时间交易，反而更可能达成交易。

质押型ETF

你可以购买持有标普500指数成分股的交易所交易基金（ETF)。该基金会汇集投资者的资金购买指数成分股，而你将拥有资金池中的一小部分。部分股票会派发股息，ETF会按比例分配给你。这对你来说是件好事。

或者，你也可以购买持有“现金”的交易所交易基金。当然，并非字面意思。我不认为存在持有纸质美钞的ETF——那太奇怪了。但你可以购买金融人士通常所说的持有“现金”的ETF。这里的“现金”指短期流动性高的安全投资工具；对美元而言，通常指美国国库券和逆回购协议。从这个角度看，货币市场ETF就是单纯持有“现金”。但与纸质钞票不同，这些短期流动性高的安全投资工具往往能产生利息，ETF会按比例将利息支付给你。1

或者，你可以购买持有比特币的交易所交易基金(ETF)。它会汇集资金购买比特币，而你将拥有其中的一部分。不过，比特币不支付股息，因此该基金不会产生现金流。

这可以说有点奇怪。比特币在某些方面像成长股：你购买它是因为希望它上涨，而不是因为预期有现金流。但比特币在其他方面有点像现金。（它是“点对点电子现金系统。”）如果你有一大堆比特币，你可以选择持有它。不过，你也可以把它借给想借比特币并愿意支付利息的人。为什么不呢？2这是你可以用钱做的事情。

你可以想象设立一个“比特币货币市场ETF”，它不是购买一堆比特币并持有，而是购买一堆比特币，借出给其他人，收取利息，并将利息支付给投资者。持有比特币并获得利息似乎比持有比特币而不获得利息更好。

不过，我预计这个产品不会在下周推出。一方面，比特币并没有完全等同于“美国国债”的计价方式；加密货币借贷平台的实际历史涉及一定程度的粗放借贷和灾难性失败。持有比特币而不获得利息，可能比持有比特币、借出后无法收回要好。

另一方面，美国证券交易委员会的监管存在一个奇特之处。就SEC而言，比特币不属于美国证券法定义的证券，因此不受证券监管制度约束。但——至少直到最近——SEC仍坚持认为将比特币出借以赚取利息的行为属于证券范畴，需接受更严格监管。证券定义包含"通过投资共同事业，合理预期从他人努力中获取利润”，而参与比特币借贷计划显然符合这一定义。（直观理解：美元纸币不是证券，但债券是；加密货币同理。）在特朗普政府时期，SEC是否仍持此立场尚不明确。

根据我对规则的粗略理解，投资证券的ETF可以轻松设立（大多数ETF都是如此，比如标普ETF）。而投资非证券资产的ETF（例如比特币ETF）也可存在。前者受美国"投资公司"规则约束，后者则不受此限，但两种形式都可行。然而比特币货币市场基金可能陷入非驴非马的尴尬境地，难以设立——你究竟算投资公司还是不算？你投资的是证券、非证券，还是某种神秘的第三类资产？

还有另一种可能性。你可以购买持有以太坊或Solana的ETF份额。以太坊和Solana是与比特币类似的加密货币，而你的ETF会像比特币ETF一样，仅持有这些货币且不赚取任何利息。

但以太坊和Solana与比特币略有不同，因为它们确实支付分红。某种程度上。基本情况如下：

1. 加密货币是一种与去中心化系统相关联的代币，该系统用于记录代币的所有权。
2. 许多大型加密货币——包括以太坊和Solana，但不包括比特币——通过一个称为“质押”的过程来维护这个账本。极度简化地说，这意味着任何持有代币的人都可以参与一个投票系统来决定哪些交易是有效的：你把代币放入一个“盒子”中，每放入一个代币你就获得一票。3
3. 加密货币会向参与投票系统的人支付“质押奖励”。
4. 粗略来看，这些质押奖励看起来像是你质押持有的百分比回报；例如，你可能会从质押的加密货币中获得2%的年化回报。

这有点像分红？以太坊是一个庞大的技术和经济项目，作为代币持有者，你可以拥有该项目的一部分权益，而作为质押代币持有者，你可以以更多代币的形式获得百分比回报。

您可能出于各种原因不愿质押您的以太坊。也许您计划交易以太坊而不想将其锁定，又或者您觉得管理流程复杂而不愿费心。但持有一大池子以太坊的ETF可能更倾向于质押其资产：毕竟，如果这些以太坊暂无他用，持有它们还能获得分红总比没有分红来得强。

但这同样遭遇了美国证券交易委员会（SEC）对非驴非马产品的监管难题。彭博社的Isabelle Lee、Nicola White和Loukia Gyftopoulou上周报道称：

随着特朗普政府放宽对数字资产的监管，一系列追逐收益的新型加密基金正迫使SEC直面其监管框架中悬而未决的漏洞。

当前争议聚焦于REX Financial和Osprey Funds两家ETF公司提出的基金方案——这些基金将允许投资者通过质押以太坊和Solana代币来验证区块链交易（即质押过程）并获取收益。两家公司表示上周已通过SEC初步注册，但该机构工作人员当晚罕见地提出反对意见，警告这些产品可能不符合联邦法律对投资公司的认定标准，由此引发了关于加密投资领域热门板块监管的更广泛质疑……

“当ETF通过质押产生收益时，它们可能开始符合《投资公司法》对传统投资公司的定义——尤其是当投资者依赖他人管理努力来获取回报时，“Gana Weinstein LLP律师事务所律师Adam Gana表示，“但这类ETF正在试探投资公司的界定边界，而SEC释放的信号相当矛盾。”

在特朗普政府之前，美国证券交易委员会（SEC）明确持有加密质押项目属于证券的立场。现在或许不再如此；Lee、White和Gyftopoulou指出，“就在5月29日，工作人员还表示联邦证券法通常不适用于质押活动。“如果这些基金投资于证券，它们就符合投资公司的资格；如果投资于非证券，则不符合；如果没人知道，那就无人知晓。

我承认我并不完全理解这个问题，它似乎是技术性和行政性的，而非根本性的。重申一下：你可以有一个充满证券的ETF，也可以有一个充满非证券的ETF，所以在这里肯定有可能性的。我去年写道：

在我看来，以太坊ETF在这里有一个关键优势。它们是证券。现货以太坊ETF本身就是一种证券。它在SEC注册。它由一家公司发行……这家公司的整个业务就是发行SEC注册的证券。……

现货以太坊ETF已经解决了美国监管机构更棘手的问题，即：它们将以太坊打包在SEC注册的证券中。同时，其他所有从以太坊获得质押奖励的方式——通过加密货币交易所或去中心化平台等进行质押——都没有解决这个问题。如果你自己持有以太坊并将其存入加密货币交易所以赚取质押奖励，SEC最终可能会追究交易所发行未注册证券的责任。如果SEC如愿以偿最终，除了证券之外，没有人能够提供以太坊质押奖励。但ETF中的以太坊是在证券内部的！

那是去年的事了，现在美国证券交易委员会（SEC）并不关心阻止人们在证券之外提供以太坊质押奖励。但它当然应该允许人们在证券内部提供这些奖励。

私募股权招聘

天啊，这招奏效了：

通用大西洋公司（General Atlantic）效仿竞争对手私募股权公司阿波罗全球管理（Apollo Global Management），放弃了初级职位的早期招聘，告知申请人今年不会为2027年开始的职位进行面试。

所谓的“周期内招聘”——私募股权公司在投资银行即将聘用应届毕业生时，提前两年为这些毕业生提供职位——曾让华尔街一些最大的公司相互竞争。摩根大通首席执行官杰米·戴蒙（Jamie Dimon）一直是这种做法的公开批评者，认为这会造成利益冲突。

周四，通用大西洋公司通过电子邮件通知潜在应聘者，将招聘推迟到明年。

“通用大西洋今年不计划为2027届助理班进行正式面试或发放录用通知，”该公司周四在《金融时报》看到的一封邮件中写道。

“这一决定反映了我们对引进人才和培养文化的长期、深思熟虑的承诺，同时也为你们提供了在这一职业发展阶段优先考虑自身发展的空间。”

我们昨天讨论了阿波罗的动向，周一还讨论了摩根大通威胁要解雇那些在银行任职初期过早接受私募股权offer的分析师。我对私募招聘的看法是：（1）没人喜欢它发生得这么早；（2）试图推迟会导致脆弱的平衡：如果所有人都等到初级员工在银行工作至少一年后才开始招聘，而这时有家公司提前面试，那么这家公司将获得锁定最佳助理的优势。现在，杰米·戴蒙让大家都有理由说"这很蠢，我们等一年吧”，所以他们都在这么说。（因为他们真心这么想。）但如果KKR明天宣布"实际上我们要继续提前两年行动，抢走阿波罗想要的人，嘻嘻嘻”，阿波罗和通用大西洋真的会等吗？

事件动态

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