美国就业数据：美联储决策依旧难言轻松——彭博社
John Authers
失业率不再意味着经济衰退。
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今日要点：
- 失业数据显示美国仍未陷入衰退。
- 这并不一定能挽救美元免于大幅下跌——
- 但其储备货币地位目前未受直接威胁。
- 唐纳德·特朗普与埃隆·马斯克正在交锋（你可能已有所耳闻）。
- 另外：翻遍罗伯特·卡罗传记的每一页。
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数据驱动的例外论
美国投资者仍无需仓皇逃离。上月就业人数再度增加，失业率保持稳定。一切趋于平静。去年秋季，失业率曾快速上升至触发所谓的萨姆规则（以Bloomberg观点专栏作者克劳迪娅·萨姆命名），该规则通过失业率缓慢攀升后急剧上升的趋势预测经济衰退。目前看来失业率似乎不会突然飙升：
萨姆式的奇妙现象
失业率增速已不再预示经济衰退
来源：彭博社
这让美联储陷入尴尬境地。上周数据显示美国经济放缓迹象，但这可能反映了人们为规避潜在关税而做出的非常规决策。通过简单测算，当前有效联邦基金利率略高于失业率——而全球金融危机后的十五年间该利率一直远低于失业率。历史经验表明，若失业率攀升，利率将大幅下跌。但这一幕尚未发生：
劳动力市场与美联储
就业市场未必阻碍进一步降息
来源：彭博社
市场对今年继续降息的预期进一步降低。隔夜指数互换合约仅完全定价2025年一次25个基点的降息，第二次降息概率为77%。与此同时，欧洲央行上周如预期降息，但伴随的鹰派表态起初被解读为减少后续降息可能。截至周五收盘，这种预期发生逆转，美欧短期利率差与12月隐含利率差几乎回到1月1日水平。历经五个月剧烈波动后，央行政策回归原点：
回到起点
今年以来美欧收益率差几无变化
来源：彭博社
利率差对汇率至关重要。这对美元戏剧性走势及所谓美国例外主义终结有何启示？
美元之王
传统智慧有时可能带来危险，但当前市场共识非常明确——几乎所有人都预期美元将走弱。孟买Axis银行的尼尔坎特·米什拉这样分析：
目前市场普遍认为未来几年美元可能出现显著贬值：实际有效汇率已触及1971年和1985年峰值水平，美国政府乐见其贬值，净国际负债达GDP的-90%，且初级收入已转为负值。
美联储对实际有效汇率（考虑各国不同通胀率）的测算显示，自1971年布雷顿森林体系解体允许美元浮动以来，在经历最长上涨周期后，当前美元汇率处于异常高位：
实际高估的美元
历史数据预示美元或将进入下行周期
数据来源：彭博社
这并非通胀调整的偶然现象。无论是采用DXY指数（对比主要发达市场），还是包含新兴市场的彭博美元指数，都清晰表明美元仍保持着疫情以来的涨幅，其强度远超全球金融危机爆发时水平：
美元：远未疲软
即便经历今年急跌，仍保持后金融危机时代及疫情后的涨幅
数据来源：彭博社
数据以2019年12月31日为基准日标准化（基数100）。
但关键变化已然发生。如我们此前所见，尽管美欧利差年初至今几乎未变，美元却大幅走弱。布鲁金斯学会的罗宾·布鲁克斯指出，这种现象极不寻常：
布鲁克斯对这种现象给出了两种解释。较为乐观的解释是股票资金流在推动这一趋势。“市场曾追捧美国的’例外主义’，现在正对这一主题进行反向操作。“布鲁克斯称这是"通过股市表现出来的对美国增长前景的周期性重新评估”，因此利率差异的影响比往常要小。
彭博社观点大学毕业生成为人工智能大实验中的小白鼠英国禁止罩袍是错误之举英国不应在留学生政策上重蹈美国覆辙欧洲天然气补库进展顺利——目前如此他较为悲观的解释是"关于储备货币地位的负面动物精神，这是利率差异无法捕捉的”。布鲁克斯"几乎可以肯定"前一种解释更为合理，并长期看好美元。换句话说，这关乎货币被高估并将下跌，而非对其在金融体系中地位的质疑。
这两种解释指向不同层面：美元的地位与其价格。布鲁克斯指出，美元因周五就业数据提振而走强，这本就是正常反应。这表明美元"运行健康，其表现与过去十年升值时期一致。"
规则对美元保持核心货币地位至关重要。摄影师：Ting Shen/彭博社但很大程度上取决于时间尺度。美元的地位目前是稳固的，因为它缺乏有力的挑战者。但这可能不会永远持续。借用麦格理集团Viktor Shvets的观点，一种全球货币及其发行国必须满足以下条件：
- 必须可自由兑换且无资本管制（欧元和日元符合此条件，但人民币不符合）。
- 应保持经常账户赤字，以便将足够资金留在外国手中。这一条将除美元之外的所有货币排除在外。
- 需要拥有深厚且流动性强的资产池；目前只有美国符合这一条件。
- 需要便捷安全的结算系统；SWIFT和CHIPS是美元霸权的基石，“其他货币甚至无法接近”。
- 必须拥有坚实可靠的国内制度支柱，并实施一贯的基于规则的政策。这是美国目前表现不佳的地方；尽管存在缺陷，欧盟更倾向于基于规则的秩序。
- 应维护全球规范和规则——这是美国正在削弱的另一个领域。
- 经济增长需高于平均水平——这是美国相对于欧盟和日本的一个优势。
目前，美元没有替代品，并且在未来许多年内也不会有。尽管如此，特朗普冲击对欧洲的积极影响可能会改变这一局面。如果他确实推动了欧元区形成一个可行的财政联盟，那么欧元挑战美元地位的可能性将大幅上升。
尽管美元将在很长一段时间内保持储备货币地位，但布鲁克斯的二分法可能并无助益。龙洲经讯的阿纳托尔·卡莱茨基指出，那些可能最终终结美元储备地位的长期因素需要多年时间发酵，且许多因素可能被未来政府逆转。就短期而言，每一任总统社交媒体帖文的喧嚣正主导着一切。
他认为中期趋势是可预测的。尽管美国远未丧失领导地位，“但投资者对’美国例外主义’可持续性的看法，将极大程度上取决于未来一两年美国经济表现的好坏”。换言之，在这个高度敏感的环境中，周期性衰退将被视为长期衰落的证据。
卡莱茨基预计，随着关税混乱的负面影响在今年晚些时候显现，美国将陷入衰退，而中国尤其是欧洲的前景正在改善。与"美国打喷嚏，世界得肺炎"的陈词滥调相反，他表示：“这次美国将患上重感冒（如果不是肺炎的话），而世界其他国家只是擤擤鼻涕。”
巨人之争
埃隆·马斯克与唐纳德·特朗普的争执令人难以移开视线。最直接的市场影响体现在特斯拉股价上，该公司现在令人不安地依赖于政治因素及其CEO的公众形象。
自第三季度亮眼业绩公布以来，特斯拉股价的最大波动皆由政治因素驱动。特朗普胜选时公司股价上涨，当其撤回大部分"解放日"关税时亦然；而当马斯克在采访中承认难以兼顾政府与企业职责时股价下跌，上周四两人在网络上互相攻讦时更是如此：
政治驱动的电动车巨头
埃隆·马斯克的从政冒险对特斯拉股价产生巨大冲击
数据来源：彭博社
这些发展并不令人惊讶。两位惯于我行我素的善变人物迟早会产生冲突。更有趣的是此事的影响之深远。
马斯克或许仍拥有足够能量阻挠《宏伟法案》的通过，但国会共和党人的忠诚似乎更倾向于特朗普。这将影响市场。而马斯克近期行为如此反复无常，恐将永久性丧失投资者信心。尽管具备环保资质，ESG（环境、社会和治理）基金仍因公司治理问题回避特斯拉。过度集权于马斯克一人，其他董事的魄力或将很快受到考验。
长远来看，这出闹剧预示着美元可能终结其霸权地位。总统与寡头的公开争执令人联想到新兴市场国家。若总统为报复马斯克向民主党捐款而执意实施"严重后果"——显然意指取消联邦合同，这种狭隘报复行为对美元地位的损害，恐怕比洛杉矶街头的催泪瓦斯更为严重。此刻双方都应当谨言慎行。
生存技巧
抽时间阅读罗伯特·卡罗所著的罗伯特·摩西和林登·约翰逊传记。目前共有五卷，每卷平均约千页，需要投入大量时间。但阅读过程充满乐趣，且其中蕴含的教训历久弥新。
我在为周末撰写一篇文章时提到：如果国会议员能效仿摩西"逐页审读"的做法，《宏大美丽法案》中诸多令人不快的意外本可避免。卡罗揭示权力属于那些塑造立法并制定议程的人。读者还向我指出两点：首先，在AI时代，共和党议员再无借口——只需让助手用AI扫描全文并设置提示词排查隐患，不必再效仿摩西的导师、纽约州长阿尔·史密斯将自己关在住所逐字研读千页拨款法案的做法。
1951年参议院通过18岁青年征兵法案后的场景。摄影师：贝特曼/盖蒂作为参议员，约翰逊始终按字母顺序保存着当时96位参议员的投票记录表。
当他知道一位参议员会如何投票时，他会在参议员名字的相应一侧写下一个数字——这个数字代表着新投票使总数达到的数值。而且在他确定之前，绝不会写下任何数字。有一次，一位工作人员在与参议员交谈后说他“认为”自己能判断参议员的投票倾向，他厉声呵斥道：“‘认为’对我有**什么用？‘认为’根本不够。‘认为’永远不够。我需要的是确切知道！”
在《宏伟美丽法案》通过之前，这种约翰逊式的计票手段必不可少。祝大家本周愉快。
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