17万亿美元另类投资热潮遭批“成本高昂且浪费”——彭博社

理查德·恩尼斯来源：彭博社华尔街称其为另类资产的黄金时代。而理查德·恩尼斯——这位花费数十年帮助养老金和捐赠基金设计现代投资组合的专家——却认为这是一场代价高昂的妄想，正从投资组合中吸走数十亿美元，并将在未来几十年内瓦解。

多年来，机构投资者听到的说辞如出一辙：股票和债券的被动收益尚可，但要想蓬勃发展，资金管理者需要对冲基金、私募资产和其他另类投资工具。然而，在剖析数据后，曾协助开创投资咨询艺术的恩尼斯发现，几乎没有证据支持这一观点。

这位行业怀疑论者通过他共同创立的咨询公司（后被翰威特收购）为美国主要机构提供建议。现年81岁的退休专家看到，从风险投资到私募股权，世界充斥着复杂产品。他表示，这些产品的费用侵蚀了所有收益或风险降低的效果，留下的只是一个“昂贵且浪费”的行业，其最大伎俩是让资产配置者相信，如果他们质疑另类投资的神奇效果，就会被精英圈子排斥。

“另类投资带来超高成本却只提供普通回报——即底层股票和固定收益资产的回报，”他在即将发表于《投资组合管理期刊》的研究报告《另类投资的消亡》中写道。它们“性价比极低，就这么简单。”

恩尼斯在其研究中发现，大型捐赠基金（估计将65%资产配置于另类投资）的表现逊色于配置比例仅35%的养老基金。与他设计的特定股债比例市场指数（用于模拟基金风险特征）相比，截至2024年6月的16年间，捐赠基金年化收益率落后2.4个百分点。同期养老基金年化收益率则低于基准1个百分点。

这位《金融分析师期刊》前执行主编在2019年带着回忆录*《永远别糊弄客户：我的投资咨询生涯》*重出江湖。作为少数派阵营成员，他持续抨击顶级资产管理机构，认为其运作本质是从轻信者口袋掏钱的把戏。

“他像个改革斗士，“美国世纪投资管理多元资产策略首席投资官里奇·韦斯表示，“这种激烈批评已持续数年。”

然而数十亿美元资金仍源源不断涌入多策略对冲基金和KKR等私募机构——其合伙人艾丽莎·伍德将该资产类别称为”黄金时代"。相关机构正通过交易所交易基金和半流动性工具，向散户投资者重新包装这些策略。

对这位八旬学者而言，这是充满争议的人生新篇章。他曾在佛罗里达州萨尼贝尔岛过着"捡贝壳、喝啤酒、打台球跳交谊舞"的退休生活。在儿子敦促和诺奖得主威廉·夏普鼓励下，恩尼斯重返机构投资经济学研究领域，2020年发表首篇论文痛斥自然资源、基础设施等另类投资收取的高额费用。

“这份研究报告在投资专业人士中获得了极其热烈的反响。目前的论文像热蛋糕一样畅销，”他在一次采访中说道。“但从捐赠基金-养老金领域来看，几乎毫无反响。”

另类投资对业绩的影响

大量配置另类资产的捐赠基金和养老基金跑输股债混合指数

资料来源：Richard Ennis、NACUBO、CRR

在新研究中，Ennis采用自上而下的统计方法，衡量对冲基金、私募股权等另类策略相较于股债组合对整体投资组合表现的影响。他按配置这些管理人的比例对基金进行排序。数据显示，配置比例越高，业绩落后幅度越大。

“其表现逊色的幅度与另类投资费用惊人地相似，”他指出。

针对其结论存在诸多反对意见，包括过分关注盈亏而非风险管理——Ennis驳斥了这一观点。另一个争议点是研究时段。Ennis的研究始于2009年左右，即股票表现几乎碾压所有其他资产类别的暴涨行情起点。批评对冲基金及其同行在这段时期表现更差，有人认为这是选择性偏误——刻意选取市场表现难以战胜的年份作为样本。

“回报、超额收益或表现不佳都是阶段性的。过去20年大多数另类投资表现平平，但再往前20年它们表现非常出色，”美国世纪的韦斯表示，“我不确定它们是否已死或不再值得配置，因为谁知道超额收益何时会卷土重来。”

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任何仅以盈亏为基础否定另类管理的批评都容易被行业拥护者驳回。支持者认为，虽然资产升值很重要，但更重要的是避免大幅回撤并确保稳定收益，以满足退休负债或计划支出需求。Preqin在2024年的一项研究中列举了支持另类投资的诸多理由，例如提供与公开市场不相关的回报及对冲通胀功能。该机构最新预测显示，行业资产规模在2023年底约为17万亿美元，到2029年将增长至29万亿美元。

恩尼斯预计，廉价被动投资将在10到20年内逐渐瓦解另类投资帝国。但他指出，目前支撑行业的主要是管理费等激励因素，而非业绩表现。他表示，机构管理者和顾问从"复杂化"形象中获益：投资组合越复杂，其感知价值和报酬就越高。

“这些代理人、首席投资官和顾问咨询师多年来不断完善他们的表演，“恩尼斯在邮件中表示，“他们精通定制基准的黑魔法，却未采取任何措施改善资产估值。”