美国美国计划对外资征税令债券市场不安 - 彭博社
John Authers
贸易谈判的武器还是自伤之举？
摄影师：Michael Nagle/彭博社 想要直接接收John Authers的新闻简报，请在此处注册。
今日要点：
- 美国正准备对外国资本征税，而不仅仅是商品进口；
- 这令债券市场感到不安，但并未拖累股市；
- 新兴市场货币处于八个月高位；
- 美国供应管理协会(ISM)数据显示采购经理人极其厌恶关税；
- 以及：一则关于教皇洗脑神曲的建议。
三个值得关注的数字
三个数字引发了华尔街的担忧：899。这是参议院正在审议的《宏伟单一法案》中的条款，授权财政部长对向美国公司征收"不公平税收"的国家在美投资实施报复性征税。本文并非法律专栏，但您可以参考贝克·麦坚时、世达律所或美邦律师事务所的专业解读。
彭博社观点美国对冲基金突袭者将伦敦败局转为胜局为何基尔·斯塔默正竭力应对性别歧视指控工作到70岁并不糟糕——只要感觉自己像55岁澳大利亚是天然气的未来，且永远都是关键在于，财政部必须每季度向国会报告哪些国家实施了"域外歧视性"税收（欧盟数字服务税就是典型例子），随后可对这些国家在美投资征收5%的附加税，并可能逐步提高至20%。此事意义重大因为：
- 资本流动比货物贸易更容易被阻断；
- 这为美国提供了谈判新武器（或自毁工具）；
- 一旦国会通过，其法律基础比关税更牢固；
- 极有可能实施；
- 未来民主党政府很可能保留该政策。
从金融角度看，主要影响将是削弱美元（政府核心目标）并助力外国市场跑赢美国。因为该税会提高持有美国资产的成本，而法案设计方式将永久性增加风险——不公平征税国名单每季度都会修订。若美股美债风险更高且更昂贵，外国投资者理应将资金撤回本国。
经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰在其广为传阅的《全球贸易体系重构用户指南》中提出：“对储备资产的需求会导致货币严重高估，产生实际经济影响。“因此降低对这些资产的需求应能削弱美元。
迄今为止，美国政府正如愿以偿。彭博美元指数（涵盖发达市场和新兴市场货币）已跌至两年低点：
抛售美国
资金撤离美国的趋势持续，即便风险资产正在飙升
来源：彭博社
与此同时，在经历了长期领跑（被称为"美国例外主义交易”）后，美股已开始跑输全球其他市场：
不再例外
美股极端优异表现的退潮仍在持续
来源：彭博社
美元与美股走势实则密切相关。过去30年间，二者几乎同步波动——当美股表现优于他国时，美元（无论实际或名义汇率）就会走强。若这一趋势逆转，调整空间将十分可观：
强美元<=>美股例外主义
美股超额收益与美元升值长期共存
来源：彭博社
数据以1995年4月30日为基准日进行标准化处理（基准值=100）。
这导致美国净国际投资头寸（美国海外投资减去外国在美投资）出现约26万亿美元的惊人逆差。该现象在2008年全球金融危机后真正显现，并在新冠疫情以来的"美国例外主义交易"中加速恶化。大量资金可能面临征税或回流：
再平衡空间巨大
若美国对外资征税，将引发大规模资金回流
来源：国际货币基金组织、彭博社
问题在于：外国对美资产的需求压低了美国收益率，使美国政府赤字融资和企业股权融资成本降低。米兰认为所谓"美元储备地位为美国节省50-60个基点利息成本"的估算是"虚构的”。这一论断可能很快将面临现实检验。
如果劝阻他人投资美国显得奇怪，Signum Global Advisors的卢·卢肯斯表示：“总统的观点是，外国对美国投资的兴趣如此巨大，根本不用担心偏离轨道。“这一点值得商榷：新兴市场将提供检验这一假设的机会。
新兴避风港
美国例外主义衰落的最大且最出人意料的受益者中，新兴市场货币赫然在列。“特朗普总是临阵退缩（TACO）交易”——即认为关税不会真正实施——为它们提供了抵消贸易不确定性的顺风。摩根大通的新兴市场货币指数已升至去年10月以来最高水平：
新兴市场货币钟爱"塔可饼”
它们的反弹是对"特朗普雷声大雨点小"的自信押注
来源：彭博社
随着财政担忧加剧导致美国收益率曲线趋陡，这也利好新兴市场货币。巴克莱银行的马雷克·拉奇科制作的图表揭示了美元面临的问题：
第一张图表显示，收益率曲线陡峭化与美元走弱相关，因为市场预期美联储将采取更宽松的政策。但第二张图表表明，最近的曲线陡峭化是由美国期限溢价（投资者为承担向政府长期贷款风险所要求的额外回报）上升驱动的。通常情况下，这会使资金流向美元避险，但这次却不同：
美元与美国期限溢价的关联信号发生逆转，意味着更高的期限溢价如今对应着更疲软的美元。这表明市场正在挑战美国作为避险货币的地位，并根据对美国政策风险的担忧来交易美元。
新兴市场的资金流入也起到助推作用。麦格理的Viktor Shvets指出，除中国外的新兴市场上月录得2023年12月以来最大净流入，主要受益者包括印度（23亿美元）、台湾（76亿美元）和巴西（20亿美元），扭转了此前连续净流出的态势：
TACO指数同时推动套利交易卷土重来——投资者借入低收益货币并投资于高利率地区（通常是新兴市场）。套利交易通常需要低波动环境，因此若特朗普总统表现出不退让迹象（这将加剧波动），该策略极易受冲击。摩根大通全球外汇波动率指数周一已从4月初11%的高位降至8.9%，助推彭博新兴市场套利交易指数升至七年高位：
美国政策不确定性带来的意外之财
套利交易回报指数5月创七年新高
来源：彭博社
注：统计做多巴西雷亚尔、墨西哥比索、印度卢比、印尼盾、南非兰特、土耳其里拉、匈牙利福林、波兰兹罗提，并完全用美元空头头寸融资的买入持有套利交易策略累计总回报。
尽管较去年7月日元套利交易平仓前的低点有所回落，当前汇率波动率仍处于高位。法国兴业银行的Phoenix Kalen认为"全球增长向好预期"正压倒高波动率的影响，从而支撑新兴市场货币。这种吸引力能持续多久尚难预料。
在提供全球最高实际收益率的拉丁美洲，前景取决于即将到来的选举。布兰迪环球投资的迈克尔·阿诺补充道，今年和明年智利、秘鲁、哥伦比亚和巴西的重大选举可能使该地区从左倾政府转向更中间派、亲市场的领导层。这将增强投资者信心并吸引更多资本。目前布兰迪数据显示，拉美的收益率令人难以抗拒：
在中东欧地区，阿诺认为随着财政刺激和定向产业政策在欧元区取得成效，匈牙利、波兰和捷克将处于有利位置。正如《回报要点》所指出的，最终新兴市场将从美国例外主义衰落中获益最多——这为央行提供了降息空间，也让财政当局无需担心货币贬值而放心支出。
正如麦格理什韦茨所言，在一个没有谁具有特殊性的世界里，新兴市场不再受惩罚。他认为美国例外主义的消退是一个过程而非崩溃——这为美国风险溢价的逐步上升创造条件，同时避免资产无序重新定价：
投资者将继续收窄美国与非美资产利差，支撑欧洲货币联盟和日本。新兴市场亦然，特别是那些具有更强长期驱动力的国家，印度、韩国和台湾表现突出。
美国经济基本面依然强劲，因此中期内美元走强的可能性无法排除——尽管第899条款税收可能引发更混乱的撤退。美元只是暂时受挫而非出局，但新兴市场乐见这一喘息之机。
——理查德·艾比
TACO策略只适用于交易员而非管理者
当金融市场围绕TACO争论不休时，为大企业采购的高管们别无选择，只能假设特朗普不会临阵退缩。资金具有可替代性，错误可以迅速调整；但大型国际制造订单则不然。若担心可能面临高额关税，最稳妥的做法或许是推迟决策以待形势明朗。
这一心态体现在令人失望的美国供应管理协会制造业调查中。以50作为扩张与收缩的分界线，美国和欧元区高管都预期将出现收缩——但自2023年4月以来首次出现欧洲比美国更乐观的情况：
制造业格局的转变
自2023年以来首次出现美国制造商比欧洲更悲观
来源：彭博社
这主要与关税有关，美国关税将影响所有进口商品，但对欧元区贸易影响有限。与此同时，美国进出口订单的暴跌令人震惊，已跌至通常只在经济衰退时出现的水平：
进出口商无缘TACO红利
由于管理者等待关税政策明朗化，上月国际订单大幅下滑
来源：彭博社
不应过分看重这些数字，因为它们反映了企业为规避关税而提前下单的操作，且没有充分理由认为这种损害是永久性的。然而，管理层对关税的抵触情绪根深蒂固。ISM（美国供应管理协会）无党派倾向，其成员通常偏向共和党，但其引用的所有会员评论均抨击了特朗普的标志性政策。以下是部分摘录：
- “汽车制造商已通过产品涨价保护利润，却未对供应链伙伴给予同等支持，导致大量供应商陷入财务困境。”
- “政府支出削减/延迟与关税政策正引发商业混乱，无人愿承担库存风险。”
- “多数供应商将关税全额转嫁给我们…他们认为这是税收，而税收终将由消费者承担。”
- “仅行政当局的关税政策造成的供应链混乱，就已堪比新冠疫情的影响。”
- “混乱对所有人都是凶兆，尤其当它冲击价格体系时。”
- “我们正耗费大量精力制定应急预案，这严重干扰战略工作，且难以确定应实施哪些方案。”
- “若中美贸易协议悬而未决，零售货架上众多DIY和专业产品将出现缺货。”
提出这些投诉的是美国制造商。关税的表面目的是为了帮助他们。
生存指南
我有一个耳虫推荐。当红衣主教们选出第一位美国教皇时，右翼影响者劳拉·卢默谴责他为“觉醒的马克思主义教皇”。这引发了一些精彩的回应，配合华丽夸张的查佩尔·罗恩的粉红小马俱乐部曲调。试试疯狂伊恩的觉醒的马克思主义教皇或科迪·韦伯的觉醒的马克思主义教皇。我通常觉得文化战争的争吵非常令人沮丧。但这次，我无法停止在房子里徘徊，唱着“觉醒的马克思主义教皇”。
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