在证券交易所出售您的加密货币 - 彭博社
Matt Levine
加密货币财资公司
上周二，SharpLink Gaming Inc.还是一家体育博彩在线营销公司，股价约2.91美元/股，股票市值约200万美元。该公司虽在纳斯达克上市，但勉强维持——几周前刚通过缩股操作才避免股价跌破纳斯达克1美元最低要求，同时也不满足纳斯达克250万美元股东权益的最低标准。因此周二该公司宣布增发股票，以2.94美元/股融资450万美元，其资金用途说明为"重新符合纳斯达克股东权益总额最低要求"，但补充道：“我们或将部分融资款用于收购加密货币，以实施当前正在考虑的潜在财资策略。”
彭博观点印度尼西亚的混乱局面暂告段落中国谈团结，但北京永远优先共和党对电动车的围剿几近完成一家玻璃厂展现美国制造业复兴之路这不足为奇。SharpLink仅在技术层面算得上美国上市公司：虽有上市身份，但200万美元市值根本不符合上市要求，其业务收入仅数百万美元，完全无法覆盖上市公司的成本与复杂性。若在以往，这绝对是个糟糕信号。
不过在2025年，这确实是件好事。SharpLink整合了当前市场需求旺盛且供应——呃，不算特别短缺但也足够紧缺的两项资产：
- 它拥有上市地位
- 并未充分利用这一优势
这意味着它是转型为加密资产储备公司的绝佳候选者。正如我经常在此处提及的，美国公开股票市场愿意用2美元甚至更高价格购买价值1美元的加密资产。每位加密创业者都注意到了这点。如果你持有大量比特币、以太坊、Solana、狗狗币、特朗普币或其他任何加密货币，就应该将其装入一家美国上市公司，然后以实际价值两倍的价格卖给股票投资者。但要实现这一点，你需要一家上市公司。这类公司数量有限且业务繁忙。如果你打电话给苹果公司说"嘿，我们想用大量狗狗币与你们合并以提升币值"，苹果肯定会拒绝。诀窍在于寻找那些(1)已上市但(2)勉强维持的公司——这类公司的电话正响个不停。
于是今天我们看到了这则新闻稿：
SharpLink Gaming宣布4.25亿美元私募融资以启动以太坊储备战略
该公司将继续作为服务美国体育博彩及全球iGaming行业的在线绩效营销公司运营
私募完成后，SharpLink将采用以太坊储备策略
Consensys创始人兼CEO、以太坊联合创始人Joseph Lubin将在私募完成后出任公司董事会主席
由以太坊联合创始人运营的区块链软件公司Consensys希望管理一个价值4.25亿美元的以太坊资金池，而股市对该资金的估值远高于4.25亿美元。SharpLink恰好符合条件。因此Consensys及其联合投资者（包括"ParaFi Capital、Electric Capital、Pantera Capital、Arrington Capital、Galaxy Digital、Ondo、White Star Capital、GSR、Hivemind Capital、Hypersphere、Primitive Ventures和Republic Digital等知名加密风投机构及基础设施提供商"）将以每股6.15美元的价格注资4.25亿美元收购SharpLink股票，而SharpLink将用这笔资金购买以太坊。该股今日开盘价为每股33.93美元，下午1:30交易价格约为35美元，对应市值达25亿美元。1 SharpLink计划持有的4.25亿美元以太坊资产在股市估值高达25亿美元。2
值得注意的是，SharpLink显然并不持有任何以太币。投资者投入的是4.25亿美元现金而非以太坊。这并非"我们持有一批以太坊不如在股市抛售"的情况，而是"股市正以2美元价格交易1美元的以太坊，我们最好抓住这个套利机会"。在本案例中，这个比例甚至是6:1。
那么问题来了：所有人都该进行这种套利吗？虽然这不是投资建议，但说真的我的人生到底在干什么。当下，如果你手头闲置着几亿美元，可以用它购买任何加密货币，美国股市会立即给你500%以上的账面收益。除了启动资金外，你只需要一家小型上市公司作为加密货币的载体。
还记得那家新泽西熟食店吗？它曾短暂拥有20亿美元的完全稀释市值。只不过它稍稍生不逢时。这家熟食店本就是为这类交易设计的——更准确地说，其母公司才是：作为一家空壳上市公司，它用招牌业务（熟食店）作为占位符，意图通过与某家非上市的（很可能来自海外的）私营企业合并来实现对方在美上市。虽然我始终没完全搞懂原因，但熟食店经营者还操纵了股价并因此即将入狱——不过这并非交易的核心要素。真正关键的是找到优质合并对象。在加密资产公司崛起前，这家熟食店就倒闭了，但天啊，那本该是笔多么绝妙的交易。若这家新泽西熟食店与价值4.25亿美元的以太坊资金池合并，其20亿美元市值倒也算勉强合理。如今，价值数亿美元的加密资产加上一丝上市公司气息，就足以估值数十亿。
上周四SharpLink股价上涨35%，上周五又涨79%，而并购消息今天才公布。虽然可能存在消息泄露和内幕交易，但我不这么认为。SharpLink早已公开考虑加密资产策略，且具备完美实施条件（拥有上市身份却未充分利用）。即便没有内幕消息，人们也完全可能想"这家公司马上要发布加密相关新闻稿暴涨几百个百分点，不如先买入"。当然这不是投资建议，我说的"合理"也非传统含义。你懂的。
这一切都显得异常古怪，但让我重点谈谈三件尤为离奇的事。第一：这种模式为何持续有效？过去几个月我一直在报道加密资产储备公司——MicroStrategy Inc.几乎开创了这个概念并已运作多年——而近期这类公司如雨后春笋般涌现。直觉上人们会认为它们不可能全都成功。MicroStrategy作为大型上市公司，拥有真正的投资者关系部门、面向散户的巧妙营销策略、巨额比特币储备、先发优势、多元化融资策略、被杠杆ETF和部分股票指数纳入等优势；如果某些投资者（共同基金经理？特定散户？）想获得比特币敞口却无法直接购买比特币、期货或ETF，MicroStrategy确实是个高调选项，或许理应享有溢价。但无数跟风者同样获得溢价。股市对崭新的加密储备公司始终青睐有加，对此我无法解释。“这看起来就像加密货币不断戏弄股市，而股市屡屡上当，“我一个月前写道，如今这情形愈发明显。
第二：人们仍在前赴后继。这倒不太意外：正如我上月所言，“若你运营加密基金却不收购一家小型、近乎停摆的美国上市公司来操作这套玩法，简直是职业失职。“但凡涉足加密相关领域，收购上市公司转型为加密储备模式的资金成本堪称全球最低。因此我们见证了Tether、软银、Bitfinex、中本控股等机构入局。《金融时报》报道特朗普媒体与技术集团也将参与——这完全在意料之中。不过值得注意的是，除MicroStrategy外，涉足此道的多为半死不活的小型上市公司，苹果这类企业绝不会染指：经营正经生意的人，通常更关注业务本身而非靠奇技淫巧推高股价。某些加密创业者或许也持相同态度，比如以太坊主要创始人Vitalik Buterin应该更专注于完善以太坊，而非高价向股民兜售。但面对股价诱惑，多数人难以抗拒。
第三点：如何套现？SharpLink今早凭空创造了20亿美元的账面利润。接下来呢？可以推测，参与私募的投资者（Consensys及其联合投资者）无法立即抛售股票——他们很可能受到锁定期限制，且需完成股票注册——更何况他们持有约97%的股份，若全部抛售必将导致股价崩盘。截至上周五的前一年里，该股日均成交量约为7.5万股，这意味着他们需要三年多才能清仓。股市将其持有的4.25亿美元以太坊估值抬高至25亿美元，但这些钱无法直接提取——它们被锁在股市里。
这确实是个值得探讨的问题。现代金融发现了一种能稳定创造数十亿美元股市价值的新方法。虽然并非人人都能在一小时内做到，但显然许多人可以不费吹灰之力持续实现。但若无法将估值转化为现金，这不过是场炫技表演。因持有SharpLink Gaming 97%股权成为亿万富翁固然有趣，但就在一周前这家公司的全部估值仅为200万美元，你难免担忧这能持续多久。你可能想部分套现，但直接抛售股票显然行不通。
常规答案很乏味。“现在他们运营着资金成本极低的数十亿美元企业；可以持续向公众发行新股收购更多以太坊，扩张商业帝国和影响力，执掌如此规模的企业自然能给自己开高薪。“啧。他们本就坐拥数亿美元本金；哪会想要一份体面工作。问题在于：如何提取那20亿美元？
我没有一个很好的答案，如果有的话，我可能已经在付诸实践了。不过我要指出的是，这感觉像是一个非常加密领域的问题，这类问题在加密领域相当常见，但最近一波的财政公司将其转移到了股票市场。经典的加密故事是这样的：
- 你创造了一些神奇的豆子，并拥有其中的大部分。
- 实际交易的豆子相对较少——大部分只是躺在你的钱包里——但那些交易的豆子以高价成交，使得这些豆子拥有巨大的市值。
- 这让你在纸面上成为亿万富翁，但如果你试图出售你的豆子，市场会崩溃，你将一无所获。
- 纸面上的亿万富翁身份很美好，能带来各种好处和自尊心，但你有理由认为神奇豆子市场不可能永远这么好，所以你真的很想套现。
这样的例子比比皆是，但最著名的可能是山姆·班克曼-弗里德的加密货币交易所FTX及其加密投资公司Alameda Research的崩溃。这些公司看起来是价值数百亿美元的宝贵企业，直到2022年11月FTX信心下降时，这些价值中的大部分被发现是各种他们创造的加密货币（“山姆币”），这些货币瞬间化为乌有。我当时写过这件事，并引用了班克曼-弗里德之前在播客中对我说过的话，关于一盒加密货币及其相关代币：
如果现在大家都认为这个盒子代币的市值大约在十亿美元左右，人们就是这样定价的，并且它确实拥有这样的市值。每个人都会按市价计价。实际上，你甚至可以用它来融资，对吧？你把代币）放入借贷协议中，用它借出美元。如果你认为它的价值不到三分之二，你甚至可以放一些进去，取出美元。永远，你知道的，不用还回去。最终你只会被清算。在某种意义上，这确实是可以变现的东西。
在加密货币领域，如果你拥有当前估值10亿美元的"魔法豆”，或许有人愿意无追索权地借给你5亿美元现金。但在股市里…听着，你想以一周内市值暴涨100,000%的加密资产公司97%股权作为抵押，借到其市值50%甚至10%的资金？老兄，这简直难如登天，不过要是我肯定会试试。
应用博弈论
加密界还有另一个著名的"魔法豆"变现案例。2022年10月，自称"应用博弈论专家"的阿维·艾森伯格对去中心化加密期货交易所Mango Markets施展了博弈论手段。该平台允许用户交易包括其原生代币MNGO在内的永续合约，合约价格锚定多家交易所的"预言机"报价。Mango还提供持仓价值抵押借贷服务——若你持仓盈利100美元，平台可能无追索权地借给你50美元。3
艾森伯格的操作如下：
- 在Mango Markets买入价值数百万美元的MNGO永续合约
- 同时卖出等值合约保持头寸平衡
- 在报价交易所购入MNGO现货
- 利用该代币低流动性推高价格
- 使多头合约价值暴增
- 以MNGO合约为抵押从平台借出加密货币
- 在报价交易所抛售MNGO现货打压价格
- 空头合约增值后再次抵押借贷
- “艾森伯格总计从Mango Markets套现逾1亿美元加密货币”4
通俗地说，你可能会认为艾森伯格从芒果市场窃取了1亿美元：他操纵了代币价格，从而抬高了自己期货合约的价值，然后以此作为抵押借款，从市场中抽走了1亿美元。这种借款是无追索权的——在去中心化的加密市场中必须如此——因此他永远无需偿还。
不过他还是被捕了。我们之前多次讨论过此事，包括（1）他实施操纵时，（2）当他发推文发布“关于近期事件的声明”解释自己的行为，并声称这很合理，因为“我们的所有操作都是合法的公开市场行为，完全按照协议设计执行，即便开发团队未能完全预见到参数设置带来的所有后果”，以及（3）他被捕时，因为美国联邦检察官并不认同这种说法。艾森伯格于去年四月在审判中被定罪，但上周五法官推翻了对他的定罪。彭博社报道：
美国地区法官阿伦·苏布拉马尼安上周五撤销了对亚伯拉罕·艾森伯格的欺诈和操纵指控，并宣告第三项罪名不成立。法官裁定，审判证据不足以支持陪审团认定艾森伯格对芒果市场（一个由智能合约运行的去中心化金融平台）作出虚假陈述的裁决。
这是该观点。这里存在两个独立问题。其一，艾森伯格在纽约被起诉，但他实施应用博弈论的行为发生在波多黎各，且针对的是那些众所周知不隶属于任何地方的加密货币交易所。他操纵MNGO价格的三个参考交易所——FTX、AscendEX和Serum——显然不在纽约；FTX总部位于巴哈马，AscendEX在罗马尼亚，而Serum是一个去中心化交易所，可能根本没有总部。“起诉书中未指控Mango Markets平台与纽约存在关联。“人们普遍认为，只要涉及金融犯罪，必然会牵涉纽约，因此纽约联邦检察官可以追诉，但实际存在管辖限制，加密货币案件正暴露出这些边界。
加密货币领域有种刻板观念，认为将事物"上链"就能自动豁免于国家法律管辖。这并不完全正确！显然艾森伯格仍可能在波多黎各甚至罗马尼亚被起诉。但区块链技术或许能让其摆脱纽约南区联邦检察官办公室的管辖，这确实是相当巧妙的规避手段。
总之第一个问题是：法官撤销了艾森伯格商品操纵的定罪，因为起诉地选择错误。司法部若愿意，可以在波多黎各就这些指控重新提起诉讼。5但艾森伯格同时被定的电汇欺诈罪也被法官完全驳回，检方不得就该罪名再次起诉。
问题在于，虽然艾森伯格确实进行了一些操纵，但尚不清楚他是否实施了欺诈。商品法——似乎适用于包括MNGO在内的加密代币——禁止“在任何衍生品交易中使用任何操纵手段”，因此艾森伯格被指控犯有商品操纵罪。但他还被指控犯有电信欺诈，这要求使用电脑为金钱而撒谎。“确立欺诈计划需要证明存在重大虚假陈述，”法官得出结论认为，无论艾森伯格做了什么，他并没有对任何人撒谎。政府辩称他确实撒了谎（摘自意见书，引用部分省略）：
在审判中，政府指出了艾森伯格所做的两项所谓的虚假陈述：首先，他欺骗了Mango Markets，使其相信他是在借入加密货币，而实际上他打算窃取它；其次，他虚假陈述了他的抵押品价值，使Mango Markets认为它是有价值的，而实际上它是人为抬高且毫无价值的。
但这两点都不是谎言。当你点击“借款”但从未打算偿还贷款时，这看起来可能是欺诈，但在加密货币平台上的无追索权贷款背景下，这并不成立。这些平台的运作方式是，你个人无需承担偿还贷款的责任：平台只能使用你的抵押品来偿还，放弃资不抵债的贷款并不罕见。正如法官所说：
如果用户借入资金但其抵押品价值暴跌会怎样？他们会被清算。没有证据表明Mango Markets上的“借款”功能包含还款义务——或任何其他义务——即使这个词在传统上是这样理解的。
因此，虽然在其他情况下，“借款”的合同协议可能会引发欺诈指控，如果个人故意歪曲或遗漏与协议条款或双方谈判相关的内容，但在这里既没有条款也没有谈判。只有“借款”这个词。
或者正如Bankman-Fried所说：“永远，你知道的，不要还钱。你最终只会被清算。”
至于歪曲其抵押品的价值，Eisenberg实际上并没有这样做：Mango Markets自己使用市场价格（他操纵了这些价格）计算了抵押品的价值。令人高兴的是，这并不构成欺诈，因为有一个关于Libor操纵的案例：
当然，Eisenberg知道他的投资组合价值是他市场操纵的结果，而且他知道这种价值不会持续太久。因此，尽管Eisenberg的投资组合价值在他借款时的特定时刻在技术上是准确的，但政府认为Eisenberg对其价值的陈述是欺骗性的。……
政府认为，当Eisenberg借款时，他隐含地向Mango Markets表示，他账户中的抵押品没有被操纵，而且实际上是有价值的，这两点都是错误的。但这个理论遇到了第二巡回法院在美国诉康诺利案中的裁决。在该案中，德意志银行（DB）每天向英国银行家协会（BBA）提交关于“DB在银行间市场借款的利率”的报告。被告是该银行的交易员，有时会要求LIBOR提交者提交有利于他们头寸的报告。审判中的证据包括另一名DB员工和LIBOR提交者本人的证词，称“为了DB交易员的利益而修改DB的LIBOR提交在当时是‘错误的’。”
除其他外，法院驳回了政府关于提交隐含“认证”没有交易员影响提交的论点。尽管有证据表明市场参与者认为交易员对LIBOR提交的影响是不当的，但缺乏任何禁止该行为的规则或指示是决定性的。法院指出，尽管BBA后来采纳了禁止此类行为的规则（就像Mango Markets在Eisenberg的计划之后所做的那样），“但在本案涉及的早期阶段，没有这样的指导方针或禁令。”
我们在2022年讨论过康诺利案：伦敦银行同业拆借利率(Libor)是一个人为设定的数字，因此德意志银行的交易员不可能因为设定错误而犯罪。这可以与MNGO代币的价格进行类比。
无论如何，这里的重点是，至少对于电信欺诈而言，条款和条件至关重要。如果芒果市场(Mango Markets)曾向用户声明"若想用持仓作为抵押借款，你必须承诺不进行任何市场操纵”，那么艾森伯格的交易行为就构成欺诈。但平台并未作出此类声明——甚至只字未提——因此他的行为不构成违法。
加密货币领域另一个刻板认知是"代码即法律”：如果某个加密系统允许你执行某项操作，那么你就有权这样做，“即便开发团队未能完全预料参数设置带来的所有后果”。背后的法律规范、预期条款和条件都无关紧要；唯一重要的是写入系统的代码逻辑。
但本案判决结果并非如此。实际裁决表明：代码可以成为法律。如果你运营加密平台时声明“请勿进行操纵或黑客攻击等行为”，当有人实施操纵时就会面临法律后果。但若运营平台时未作此类声明，只说"这是平台运行规则，请自便”，那么即使有人发现操纵漏洞也不算违法，至少不构成电信欺诈。
这合理吗？此前在分析艾森伯格交易案时，我曾提出"可以设想建立两种市场机制供用户选择”：禁止操纵和内幕交易的"规范市场”(Nice Market)，以及允许利用任何优势的"自由市场”(Fun Market)。我认为加密货币因其相对缺乏现实重要性（这点正在改变！）且与金融体系关联较弱，或许是推行自由市场的理想试验场——当然必须严格遵循自愿参与原则。某种程度上，这或许正是当前的实际规则。
不过，这些对艾森伯格帮助不大，因为彭博社指出，当他因加密货币问题被捕时，“美国特工发现了2017年至2022年间下载的1274份儿童色情图片和视频”，并且"他已于五月因持有儿童色情制品被判处约四年监禁”。
高盛CEO大卫·所罗门
《华尔街日报》这篇报道颇有意思：高盛集团首席执行官大卫·所罗门6“受够了高盛内部批评者”，决定"重拳出击"：
知情人士称，所罗门向高盛董事会表示将采取行动，清除那些通过泄密破坏他权威的麻烦制造者。董事会表态支持其决定。截至去年，曾公开批评其战略的元老高管均已离职。这些人事变动向高盛内部传递了明确信号：与CEO作对者，无人可保。
耐人寻味的是，内部批评主要针对所罗门上任初期力推的消费者业务战略：
在一次十余位合伙人参加的晚宴上，顶级交易员埃德·埃默森猛烈抨击消费者业务……
全球银行与市场部联席主管、资深合伙人吉姆·埃斯波西托也是消费者战略的反对者。他曾在集体会议和与所罗门的单独会谈中指出，公司发展该业务存在决策错误，不认同CEO全力押注消费者的策略……埃斯波西托还向所罗门提交战略建议备忘录，详述高盛不适合开展消费者业务的理由。
但是，作为老板，所罗门驳回了反对意见，继续推进消费业务：
2021年，所罗门力排众议，以约20亿美元收购了专业贷款机构GreenSky，尽管数年前该交易首次提出时，副手们曾建议反对。……
埃斯波西托向同事透露，在一次会议中，所罗门提到迪士尼CEO鲍勃·艾格给他的建议：CEO必须自行决定战略方向，而领导团队必须服从。
结果……他错了，反对者是对的？7“2023年，高盛同意亏本出售GreenSky”，且“该行正退出消费贷款业务，重新聚焦于为企业巨头和富豪提供咨询的核心业务。”事件脉络似乎是所罗门做出了错误战略决策，多位合伙人提交备忘录分析其弊端，他将其排挤出局，而最终证明他们是对的。
从某个层面看：没错，企业本就如此运作；“CEO必须自行决定战略方向，领导团队必须服从。”若不服从，就会被清除。若战略方向错误，CEO会调整方向，或许再找几个下属当替罪羊。（2023年“董事会已启动调查，追查消费业务问题根源及责任人。”）若CEO总体经营有方，或许能获得一次战略失误的豁免机会。
在另一个层面上，我们多次讨论过所罗门领导下高盛合伙人的另一个不满，即该银行历史悠久的合伙人文化正在衰退。过去，如果高级合伙人选择了战略方向而其他合伙人不同意，并且他们是对的，他们将有很大能力（1）影响战略方向，（2）至少可以对他大加指责。而在现代、等级森严、普通上市公司形式的高盛中，合伙人们只能服从。
特朗普币晚宴
我认为与唐纳德·特朗普政府官员会面主要有两个原因：
- 试图让他们做你想做的事，或者
- 看看他们是否会告诉你他们将要做什么，这样你就可以进行内幕交易。
正如我们之前多次讨论过的，特朗普政府倾向于从一个政策急剧转向另一个政策，并且还会提前泄露这些转向，因此存在一些可能的交易机会。
上周，特朗普为那些为他的迷因币支付最多钱的人举办了一场独家晚宴。我一直分析认为，你知道的，就像听起来那样：人们付钱给特朗普以与他共进晚餐，这样他们就可以游说他制定他们想要的政策或获取个人好处。但当然还有第二种可能性：人们付钱给特朗普与他共进晚餐，以防他在晚宴上说“我要建立一个美国Solana储备”之类的话，从而可以进行交易。
这里有一篇《纽约杂志》的报道关于这场晚宴，内容非常滑稽——“一位与会者估计，在220人的晚宴上’有五到八位女性’"——但也引用了一位相当理智的交易员莫滕·克里斯滕森的话，他购买了5万美元的特朗普币并通过做空期货对冲风险，8而他参加晚宴是为了获取内幕交易信息：
“当这种机会出现，并且你找到了无风险的操作方式？是的，我肯定会抓住这个机会，“他说。但他期待的额外收益并未实现。“我和朋友们原本希望他能透露些可供交易的信息，“他说。他的一位朋友甚至在一个20人的Discord群组中直播，以防有影响市场的消息。“所以我们全都开着钱包和交易所页面，准备在他透露消息时立即交易，但他什么也没说。”
唉。不过这仍是个合理的赌注。
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