印度私人信贷创纪录交易面临棘手抵押品问题——彭博社

5月14日，Shapoorji Pallonji集团位于孟买的总部。摄影师：Dhiraj Singh/彭博社表面上看，印度创纪录的私募信贷交易是市场的一个里程碑。

房地产和建筑巨头Shapoorji Pallonji集团已签署一笔34亿美元的私募融资，这是印度有史以来规模最大的一笔。投资者将获得19.75%的收益率、诱人的贷款价值比，以及在全球最热门市场之一大举投资资金的难得机会。

但在这笔交易的细则中隐藏着一些潜在的麻烦。Shapoorji能否转移其在私营企业塔塔之子（Tata Sons）超过180亿美元的股份存在不确定性，这些股份构成了该交易的大部分抵押品。存在一种威胁，即持有这些股份的实体之一可能会受到更严格的资本规则约束。此外，人们对Shapoorji的业务战略及其能否成功实现房地产部门的上市计划也存在更广泛的疑问。

尽管存在这些障碍，Shapoorji仍能获得创纪录的融资，这突显了印度私募信贷市场的繁荣，这一市场正受益于政府1万亿美元的基础设施推动。但该交易也凸显了投资者进入一个复杂企业集团普遍存在且市场标准仍在完善中的市场时所面临的挑战。

根据安永会计师事务所数据，印度私募信贷市场去年年度交易额达92亿美元，同比增长7%。包括KKR集团和高盛集团在内的外资机构正在积极寻找交易机会。科塔克另类资产管理公司正计划推出20亿美元基金，这是本土机构系列新基金中的一支。印度政府背景投资者与中东主权财富基金也在大举涌入。

“私募信贷已成为当下最热门话题，“孟买安永合伙人巴拉特·古普塔表示，“市场胃口很大，资金追逐的交易却越来越少。”

沙普尔吉集团如今主导着这场讨论。

复杂变数

沙普尔吉最新融资面临多重复杂因素，首当其冲便是塔塔之子股权问题。由于塔塔之子董事会有权阻止特定股权转让，目前尚不清楚沙普尔吉能否成功转移股份。虽然沙普尔吉可通过法律途径提出异议，但两大家族围绕该问题的诉讼已持续多年。

沙普尔吉集团发言人拒绝置评。

另一个复杂因素：印度储备银行今年早些时候表示将调整对持有部分贷款抵押品的实体分类方式。这意味着该实体的资本充足率将升至15%，需持有更多现金。根据彭博新闻社看到的条款书，若无法达到新门槛或未获央行延期，可能触发这笔私募信贷交易收益率上升。

沙普尔吉集团一直通过子公司上市和资产出售来削减债务并增持现金。该交易以价值约186亿美元的塔塔之子9.2%股权作为担保。知情人士透露，抵押品组合还包括约36亿美元的房地产资产及油气行业投资，若公司需动用抵押品，这些资产将比股权优先处置。沙普尔吉还计划推动房地产子公司上市以筹集更多资金。

德意志银行是这笔创纪录交易的唯一账簿管理人，并协助投资者化解部分风险顾虑。

沙普尔吉再融资规模远超以往私募信贷交易

印度私募信贷迄今最大规模交易

来源：安永会计师事务所

注：数据追溯三年期，Goswami交易为私募投资者参与的高收益债券

该交易有几大吸引力：知情人士称投资者可获得19.75%的惊人年化收益率（三年期零息卢比债券）。交易规模本身也是关键因素，因为在印度市场基金很少能如此快速部署大额资金。

该交易的总体贷款价值比约为16%，这一比率衡量的是融资规模与所有抵押品（而不仅仅是塔塔股票）的对比。这表明在假设抵押品可以变现的情况下，有足够的空间覆盖所有借出的资金。

投资者预计在动用塔塔之子公司股份之前，可能会先动用其他抵押品。据一位不愿透露姓名的知情人士透露，如有需要，他们可以联系塔塔集团尝试转让股份。

据知情人士透露，包括Ares Management Corp.、Cerberus Capital Management LP、Davidson Kempner Capital Management和Farallon Capital Management在内的约12家大型投资者参与了Shapoorji的交易。

德意志银行、Ares和Davidson Kempner拒绝置评。Cerberus、Farallon、印度储备银行和塔塔之子公司未回应置评请求。

5月14日，孟买Shapoorji住宅项目销售展厅外。摄影师：Dhiraj Singh/BloombergGoswami Infratech Pvt是Shapoorji旗下的一家公司，大约两年前通过印度有史以来规模最大的卢比垃圾债券筹集了约17亿美元，吸引了私人信贷基金的需求。但去年，该公司向投资者请求延长付款时间。在错过出售港口的截止日期后，债券收益率上升至20.75%。根据彭博汇编的数据，延迟并未引发违约，该公司已偿还了总计1430亿卢比本金中的约548.5亿卢比。

Dharni资本服务有限公司董事总经理Hemant Dharnidharka表示，最新融资将为Shapoorji再争取两到三年的时间来重组和偿还债务。

家族纷争

该公司与塔塔集团的渊源可追溯至数代人之前。Shapoorji曾协助塔塔集团在数十年前建造部分汽车工厂和钢铁厂。掌控Shapoorji的Mistry家族通过向塔塔家族成员收购股份及参与配股，持续增持塔塔 Sons股权，最终累积持有约18%股份。

Shapoorji创始人的后裔Cyrus Mistry于2012年被任命为塔塔 Sons董事长。但四年后遭罢免，加之法庭诉讼加剧紧张局势，Mistry家族最终保留了所持股份。根据彭博汇编数据，这些股份构成了Mistry家族约359亿美元财富的主要部分。

2013年的Cyrus Mistry。摄影师：Dhiraj Singh/彭博社塔塔 Sons此前拒绝了Shapoorji提出的IPO要求——该计划能为集团提供便捷的退出渠道。去年，塔塔 Sons大股东塔塔信托的CEO向当地媒体表示，Shapoorji所持股份不可自由转让。

塔塔信托前董事长拉坦·塔塔于去年离世，塞勒斯·米斯特里则于2022年逝世。塔塔信托现由诺埃尔·塔塔执掌，其妻子正是塞勒斯的妹妹。

根据公司章程，塔塔之子董事会在特定情况下有权阻止股权转让。在持续近五年的法律纠纷中，印度最高法院裁定塔塔之子通过优先认购权限制股份转让的内部机制合法有效，这意味着沙普尔吉若想转让所持塔塔之子股份，必须征得董事会同意。

据知情人士透露，投资者对沙普尔吉与塔塔正逐步达成解决方案持乐观态度。

沙普尔吉在债务削减方面已取得进展，该公司去年聘请顾问协助重组，已成功分拆房地产业务，完成子公司上市——工程建筑公司阿夫康斯与可再生能源企业斯特林威尔逊太阳能——并启动大规模资产出售计划。尽管近期私募信贷交易未计入统计，其评级债务已缩减一半。

孟买独立固收专家阿贾伊·曼格鲁尼亚表示：“投资者需要明确该集团计划如何降低杠杆率，并通过资产变现实现近期现金流改善。”

重大考验

印度已是亚洲最大的私募信贷市场之一，根据咨询公司普华永道的数据，到今年底其规模可能占据近三分之一份额。

这个市场具有显著吸引力：印度经济在截至12月的三个月里同比增长6.2%，增速超越全球所有主要经济体——尽管仍低于疫情前的狂热年份。如今印度已成为世界第一人口大国，推动面向消费者的企业资金需求激增。而针对银行放贷机构的严格监管为私募信贷创造了天然机遇。

这引发了融资热潮。KKR和橡树资本等全球巨头正与日俱增的本土机构展开激烈角逐。但部分市场参与者认为，繁荣正导致标准降低，因为竞争迫使基金承担更高风险。

沙普尔吉的这笔交易是对上述所有因素的重大考验。

“这项标志性交易展现了私募信贷重塑印度企业融资格局的潜力，“KS Legal and Associates管理合伙人索纳姆·钱德瓦尼表示，“但要在高风险环境中取得成功，需要严格的执行纪律。”