私募股权如何运用债务与杠杆正经历变革 - 彭博社

美国佛罗里达州迈阿密市布里克ell广场830号的Thoma Bravo私募股权公司。

摄影师：Scott McIntyre/彭博社本周，世界上最大的主权财富基金之一警告称，私募股权目前“非常困难”，而欧美近期的一系列收购交易则指出了一条可能的脱困之路：该行业用于收购的债务比例发生了深刻变化。

尽管唐纳德·特朗普总统的关税动荡带来了阴霾，KKR & Co. 仍然忙于交易，在此过程中收购了几家瑞典医疗专业公司。与此同时，另一家私募股权公司Thoma Bravo以106亿美元收购了波音公司的Jeppesen导航部门及其他资产，完成了今年规模最大的收购之一。

与KKR对Karo Healthcare和生命科学公司Biotage AB的收购一样，Jeppesen交易表明私募股权正在瞄准更高质量的资产，以期将投资者的资金用于盈利。但它们还有另一个共同点：买家自己承担了大部分资金，债务所占比例比以往的标准要小。

对于经常因将债务堆积到所收购公司（或用金融术语来说，杠杆化）而受到批评的私募股权行业来说，这是一场重大转变的一部分。在不那么遥远的私募股权鼎盛时期，收购中包含70%的借款资金并不罕见。当资金极其廉价时，甚至可以达到80%，公司充分利用这一点来提高回报。

自本十年之交以来，随着利率飙升，由于资金成本上涨，许多收购交易中的债务比例已降至更易消化的水平。最近几周的一系列交易显示，天平正在大幅倾斜，多个案例中股权融资已超过借款金额。

据知情人士透露，Biotage交易中包含的债务部分仅占116亿克朗（12亿美元）交易总值的20%左右。而Karo收购案涉及的借款金额更高达11亿欧元（12.5亿美元），但仍低于股权出资金额。欧洲其他地区，Cinven同意收购营养专家Nutrisens时，债务融资仅占三分之一，知情人士称。

KKR和Cinven的发言人拒绝置评。

一名工作人员演示由Jeppesen开发的FliteDeck Pro应用程序。摄影师：Brent Lewin/彭博社与此同时，Thoma Bravo收购Jeppesen的交易获得了由私募机构阿波罗全球管理公司和黑石集团牵头的40亿美元贷款支持。KKR去年发布的报告显示，私募股权领域债务占总资本结构的比例已从约60%降至接近35%。

如今的原因不仅仅是买家对高昂的债务感到恐慌。多位市场参与者表示，私募基金的投资者（即有限合伙人）希望基金公司在并购市场上投入更多资金，而这一市场已经低迷了一段时间——他们愿意为此牺牲回报。

更重要的是，这表明私募股权公司愿意在竞购现金流稳定的优质企业时投入更大份额的资金，尤其是在市场动荡最严重的时期。这些企业的高估值也限制了在不超出可接受杠杆比率（即债务与收益的衡量标准）的情况下可以筹集的债务比例。

该行业还难以退出十年前私募牛市高峰期收购的许多企业，因此对重蹈覆辙持谨慎态度。

“鉴于当前存在的风险因素，对潜在目标的尽职调查筛选过程变得更加严格，”律师事务所White & Case的合伙人Jeremy Duffy表示，“高质量、非周期性且受关税影响较小的企业都是私募股权投资的重点。”

贷款机构被排除在外

涉及大量股权的交易浪潮也对银行和私人信贷公司产生了影响，这些机构正激烈竞争通过支持收购来投放资金——前者通过由大型贷款银团分担债务，后者则通过通常仅涉及一个或少数几个债权人基金的直接贷款。

包括阿波罗和黑石在内的私人贷款机构以私募信贷领域罕见的紧缩定价条件赢得了波音子公司出售交易的融资权，其利率较基准利率高出4.75个百分点。据知情人士透露，Thoma Bravo本可选择包含优先股的融资方案以降低股权出资比例，但最终决定放弃。该公司发言人拒绝置评。

Thoma Bravo联合创始人奥兰多·布拉沃在其迈阿密办公室。摄影师：斯科特·麦金太尔/彭博社随着特朗普对部分初始关税攻势的让步引发市场反弹，华尔街重新回归高风险贷款业务——这一主要利润来源，使得收购交易的贷款竞争更趋白热化。

延伸阅读：银行家争相利用市场对高风险信贷的渴求

当前经济背景将进一步强化私募股权行业对交易撮合的谨慎态度，以及对企业施加过高成本债务的警惕。穆迪评级上周取消了美国的最高信用评级，市场对该国债务水平、特朗普关税政策动荡及美元走弱的担忧持续加剧。

摩根大通首席执行官杰米·戴蒙本周警告称要警惕市场自满情绪，他指出：“未经历过重大衰退的人往往忽视信贷市场可能发生的剧变。”

目前，私募股权对稳健企业的收购与改善可能开始比金融工程更受青睐，至少对部分人而言如此。

“我们看到具有高增长和强劲现金流的资产以溢价水平定价，”摩根大通欧洲、中东和非洲地区杠杆融资主管丹尼尔·鲁德尼基·斯伦贝谢表示。“赞助商的回报有时较少由债务驱动”，而“更多由增长驱动”。