特朗普妥协了，但买家需谨慎——彭博社

Edward Harrison

2025-05-15

特朗普如今拥有自他当选以来上涨的标普500指数。但买家需谨慎——所有利好消息似乎已被市场消化。

摄影师：尤里·格里帕斯/阿巴卡随着美中贸易战局势缓和，华尔街似乎普遍认为经济衰退风险已大幅降低。这意味着国债收益率将上升，因为美联储无需再扮演救市角色。

我的观点是：美联储从一开始就不打算救市能力，因此局势缓和反而为疲软就业市场中的降息打开了大门。与华尔街多数人不同，我认为风险存在于股市而非债市。以下是我的核心逻辑：

4月2日特朗普公布的关税税率远超市场预期。消息引发股市暴跌，债券最初上涨，随后因通胀担忧反转向下。
英美贸易协定签署和中方关税暂缓使最坏情景得以避免。虽然股市收复失地，但债券持续承压，因交易员认为美联储降息理由减弱。
实际上除非就业市场因关税冲击严重恶化，否则在通胀前景明朗前美联储根本不会降息。
所谓协议达成后，关税和经济形势并未实质性改变。这将使经历暴涨后的企业盈利和股市持续承压，同时支撑国债市场——当前十年期收益率已创三个月新高。

关税消息纷繁复杂，难以追踪

关税政策的反复变化令人眼花缭乱。在4月2日之前，人们讨论的最坏情况不过是10%的全面关税水平。因此当实际政策比预期严苛得多时，股市应声下跌——这项公告引发的经济衰退担忧完全合理。

国债在关税公告发布后的周五短暂上涨后，也随股市同步跳水。对美元资产的双重打击接踵而至，通胀恐慌席卷市场。直到4月9日特朗普宣布对其所谓"对等关税"实施90天暂缓令，标普500指数单日暴涨9.5%，创2008年以来最大单日涨幅，局面才有所改观。

复活节后，关于协议达成的预期不断发酵，最终促成英美和中美协议，推动股指突破4月2日收盘点位。其他国家股市甚至创下新高。但这些只是亮点片段，整体前景仍笼罩在不确定性中。

资产价格走势取决于经济前景

可以明确的是：经济衰退担忧导致股市下跌，而任何缓解衰退可能性的消息都会刺激股市反弹。这印证了关税前市场的看涨情绪，表明只要经济前景乐观，投资者就愿意增持股票。

问题在于关税政策。我们不仅面临着10%基准关税的新常态（即4月2日前的最坏预期），所谓"对等关税"也只是暂缓90天而非永久取消。汽车、钢铁和铝制品关税仍然存在。而英国协议更多是原则性共识而非实质性成果。因此所有经济阴霾都未真正消散。

如果你持乐观态度，你会将特朗普的妥协视为他受股市下跌和民调数字下滑影响的证据。这正是当前美国股市所反映的情况。但显然，这是一个买家需谨慎的局面，因为所有这些90天的暂停措施都在倒计时。

美联储现在会怎么做？

上周，我认为美联储等待并观察事态发展，而不是急于采取可能最终需要逆转的政策是有道理的。这一点仍然成立。但在边际上，情况已经发生了变化。

如果你看看市场的定位以及华尔街分析师的说法，经济衰退的可能性现在大大降低了。Polymarket和Kalshi现在将经济衰退的概率定在40%以下，而上周这一数字接近三分之二。这使得投资者买入股票并卖出国债，为持续增长做准备。

通过叠加标普500指数和自特朗普当选以来对利率敏感的两年期国债收益率图表，你可以最清楚地看到这一点。每当经济乐观情绪高涨时，两者会同步上升。但当人们感到恐惧时，两者会同步下降。最近，它们都攀升至三个月来的高点。

假设美联储降息的可能性降低了：没有经济衰退和10%以上的关税意味着滞胀性放缓，这会阻止货币宽松，但足以维持经济活动的持续。

我的看法有所不同，因为我一直猜测关税水平会维持在15%左右的中等区间——这正是当前的情况。因此，虽然中美关系缓和降低了经济严重衰退的可能性，但就业市场仍将承受足够压力，促使美联储采取行动。

更重要的是，近期通胀数据显示加征关税前的通胀形势本已向好。考虑到美联储理事克里斯·沃勒上月向彭博社记者迈克尔·麦基表示，一旦劳动力市场出现严重恶化迹象，他将支持更早、更大幅度的降息。如今通胀方面的好消息，正微妙地推动美联储通过降息来支撑就业。

这让我们陷入尴尬境地

最终，我们仍处于某种不确定状态。我们不知道最终关税制度将如何演变，不清楚企业会在资本投资或招聘方面作何反应，无法预知通胀会达到何种程度，更难以揣测美国消费者的行为。

市场消化了这种不确定性，并判定最终会出现最佳结果。以特斯拉为例——它正是这种乐观情绪的急先锋。尽管遭遇一系列公司层面的负面消息，这家汽车制造商的股价自4月8日以来仍暴涨超50%。要知道，这可是家营收下滑、市盈率高达170倍的企业。

总体而言，特朗普任内标普500指数目前仍保持上涨。但买家需警惕——所有利好消息似乎已被充分定价。如果关税冲击导致企业盈利不及预期，股市或将迎来血洗。当然只要不出现经济衰退，这些都在可控范围内。市场对4月2日关税公告的最初反应已经预示了那种情形——熊市降临。尽管目前形势看似好转，我仍将此作为基本预测 scenario。

本周语录

“从市场风险偏好的交易方式来看，似乎正在消化所有关税上调都将取消的预期，甚至认为90天的宽限期会大幅延长。尽管我们连任何协议的具体内容或最终形态都无从知晓。”

大卫·罗森伯格

罗森伯格研究公司总裁

重点关注事项

中东地区如与卡塔尔达成的2430亿美元商业协议，旨在赢回特朗普政府因关税政策流失的商业群体。
以同样视角审视税收计划：这是向股票市场投资者青睐方向的战略转向。
既然提到特斯拉营收疲软，这里有一篇关于其现状的深度内幕报道。