量化基金追逐异国市场趋势遭遇大宗商品动荡 - 彭博社

随着唐纳德·特朗普的贸易战加剧各类资产波动，那些押注另类市场（从电力、鸡蛋到碳排放等各类商品）动能的对冲基金正承受巨额亏损。

由于关税政策不确定性冲击大批资产（尤其是能源领域），专注于大宗商品等利基市场的另类趋势基金——趋势跟踪策略的分支——今年出现严重亏损。这延续了2024年的惨淡表现，当时反复无常的价格趋势已重创其业绩。

在英仕曼集团，开创性的AHL Evolution基金继遭遇二十年来最糟糕的一年后，截至2025年4月又下跌8.5%。规模13亿美元的Florin Court Capital去年亏损11.3%，今年一季度再跌9.7%。Nuveen旗下GreshamQuant Research的ACAR策略截至4月下跌8.2%，2024年跌幅达16.5%。规模52亿美元的Systematica Alternative Markets今年前四个月亏损11.1%。

糟糕的表现引发了对另类趋势基金的重大质疑。与传统趋势跟踪策略类似，它们试图买入上涨资产并做空下跌标的，但着眼于更冷门的市场领域。其理念是通过瞄准航运、新兴市场利率或荷兰天然气等资产，开辟新的收益来源并增强多样性，同时避开其他对冲基金的竞争。

趋势非友

随着市场剧烈震荡，趋势跟踪策略整体在2025年举步维艰

资料来源：彭博社、法国兴业银行

目前尚不确定的是，它们仅仅是遭遇了市场趋势波动带来的长期厄运，还是正在经历更深层次的变化——后者可能源于大量竞争机构涌入大宗商品世界的边缘领域。

“在电力与天然气等能源交易市场，确实存在一些结构性挑战，”为资产配置方提供咨询服务的Archive Capital公司分析师艾伦·邓恩表示，“投机性资本可能增多了，同时部分对冲基金的风控技术也更为复杂化。”

拥挤隐忧

另类趋势基金的困境某种程度上折射出今年市场特征。受美国加征关税引发风险偏好急剧转变影响，根据法国兴业银行指数显示，截至5月9日，采用期货押注资产方向（通常遵循趋势策略）的商品交易顾问（CTA）2025年整体亏损达10.7%。

但更广泛的CTA群体去年实现了2.6%的收益，而另类CTA子策略中许多基金却举步维艰。

英仕曼集团一季度财报显示其另类趋势策略产品规模为37亿美元，不过该策略也应用于其他业务板块。在业绩说明会上，首席执行官罗宾·格鲁将表现不佳归因于暂时性市场环境，指出2024年另类市场趋势持续时间创十余年最短，且与传统资产相关性异常偏高。（截至3月31日，AHL Evolution策略仍是该公司当前对冲基金中自成立以来表现最佳的策略之一，2005年以来仅有两个年度出现亏损。）

GreshamQuant也面临类似挑战。

“遗憾的是我们的情况是全面性的，能捕捉的趋势信号非常有限，”该团队联席主管托马斯·巴贝奇坦言，“关键在于能否找出策略失效的根本原因，这正是我们过去一年重点研究的课题。但目前尚未发现确凿证据。”

能源合约剧烈波动

受政治新闻引发的价格反转重创动量交易

来源：彭博社

然而，解释另类CTA策略连败的第二个理论是市场拥挤效应。GreshamQuant前任负责人一年前在接受专访时估算，仅另类趋势策略这一细分领域在过去十年就增长约10倍，规模达200亿美元。自2021年欧洲能源危机让该策略群体和其他投机者获得巨额收益后，包括多策略巨头在内的各类对冲基金已大举涌入 电力 市场。

GreshamQuant团队否认市场拥挤说。量化研究主管Yoav Git表示，根据交易报告数据及经纪商关系网络的分析，近年来市场投机活动占比基本保持稳定。

但该公司也发现，在电力交易中天然气与电力市场的关联性增强，这促使他们削减头寸并转向对短期因素敏感度较低的前端合约。

AQR资本管理公司宏观策略组联席主管Jordan Brooks认为，断言另类市场本质改变是"过度推论"。在他看来，问题可能仅源于几年前大宗商品的强劲表现让部分投资者产生了"过高预期"。

据一位不愿透露姓名的知情人士透露，AQR旗下规模34亿美元的Helix项目表现优于许多另类CTA基金，在2024年实现17.9%的回报后，过去四个月又录得6.8%的收益。

布鲁克斯表示，尽管Helix在过去一年左右也遭遇大宗商品交易的困境，但通过股票因子（具有相似量化特征的股票组合）和收益率曲线形态等趋势交易，其收益已远超亏损。该策略还结合国家经济数据等基本面信息与价格走势进行动量交易。

英仕曼集团和Systematica均拒绝就其另类CTA基金表现置评。

趋势的配方

对于趋势跟踪策略而言，对拥挤交易和业绩表现的忧虑并不新鲜——该策略在疫情爆发前数年曾经历生存危机。虽然他们在2022年大获成功，但此后业绩再度下滑。

拥挤问题对另类CTA基金尤为敏感，因为这让人重新审视最初的争论：这些基金盈利究竟是因为异类市场效率较低且呈现更强动量，还是仅仅因为提供了更好的分散投资渠道。

巴比奇代表前一阵营指出：“现实世界中存在结构性原因，使得另类市场能呈现更持久强劲的趋势。“而布鲁克斯则认为后者夸大了市场低效作为交易理由的重要性。

在Florin Court，首席执行官道格·格林尼格表示，在经历了被他称为“趋势稀缺”的宏观环境后，公司已优化模型，将更多赌注押注于最强且相关性最低的趋势，并在特定条件下加速系统运行。但他对前景持乐观态度。

“我们有唐纳德·特朗普，这位颠覆者希望在美国及美国与世界其他国家的关系中实现戏剧性变革，”他在一封电子邮件中写道。“如果这一切还不足以催生趋势，那我真不知道什么才能！”