股市飙升：82年你在哪？此轮涨势再现——《彭博社》

然后…

来源：Bettmann/Getty

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今日要点：

• 美国通胀在四月份，即关税之月，继续下降。
• 标普500指数又迎来一个上涨日，现在实际上已经实现了年度上涨。
• 基金经理们应该对关税政策的及时转向感到高兴。
• 黄金在通胀下降的情况下依然上涨——但人们认为这是一个拥挤的交易。
• 还有：有很多关于梦想的歌曲…

通货紧缩远非暂时现象

当通胀数据似乎不再那么重要时，这是一个好兆头。美国消费者价格指数的最新读数，总体上涨2.3%，确实令人安心地平淡。四月份，当进口关税短暂达到一个多世纪以来的最高水平时，稳定的通货紧缩仍在继续，仿佛什么都没发生。这是连续第三个月通胀下降且低于预期。

可能企业在关税实施前已经充分增加了库存，避免了是否将价格上涨转嫁给客户的困境；现在可能还为时过早，看不到关税带来的通胀。与此同时，服务业仍然是降低整体通胀至美联储目标的最大障碍，尽管其下降速度非常缓慢。燃料价格的下降改善了整体局面。以下是彭博经济分析（终端上输入ECAN <GO>）绘制的CPI四大组成部分的细分：

通胀如何演变

服务业仍是CPI主要推手，但其价格上涨正稳步放缓

来源：彭博经济分析（ECAN）

实际情况比2.3%的整体数据更乐观。自疫情后物价飙升以来，衡量核心通胀的更精密统计方法日益受到重视。所有指标均显示通胀改善，尽管尚未达到2%的官方目标。美联储主席鲍威尔强调的剔除住房成本的"超级核心"服务业指标已降至2.7%，为2021年以来最低水平，同时具有价格粘性（即难以下降）的商品也在降价。截尾均值法（剔除最高和最低极端数据后取平均值）同样呈现这一趋势：

稳步而缓慢的通胀降温

核心通胀统计指标仍高于目标，但正持续接近

来源：亚特兰大联储、克利夫兰联储、彭博社

该指数必然将关联性不强的商品服务价格强行统合——在密切追踪通胀数年后，我们对此有了更深刻认知。异常值中值得注意的是无铅汽油和电视机正在降价，而鸡蛋、咖啡仍以惊人速度涨价，香烟、教科书和中央供暖燃气同样如此。关键的是住房通胀正在回落：

通胀涵盖多重价格维度

整体CPI数据对具体商品价格参考有限

来源：彭博社

通常情况下，这些因素会增强人们对美联储降息的期待，因为通胀下降让央行有空间放松货币政策。但问题在于，CPI数据被日益增长的避免经济衰退的乐观情绪所抵消，这意味着政策宽松的紧迫性降低。实际上，周二市场对降息的预期反而有所减弱：

历经波折 美联储政策预期几无变动

当前市场对12月联邦基金利率的预期略高于大选日水平

数据来源：彭博全球利率概率模型

不过这并未阻止股市的狂欢氛围。

动物精神 强势回归

标普500指数目前显示2025年将实现上涨。只需再上涨4.3%即可创历史新高。这种年初下跌15%后完全收复失地的速度，是自1982年以来最快的。提供这一数据的Bespoke投资公司指出，43年前的市场底部被证明是史上最佳买入时机，由此开启了长期牛市：

2025年重返盈利区间

标普指数自1982年以来首次出现如此强劲反弹——伟大牛市的开端

来源：彭博社

注：基准调整：100代表前一年12月31日的指数水平

我们能否迎来又一个1982年式的行情？这在很大程度上取决于未来几个月美国的宏观经济政策。但显而易见的是，中美贸易休战正促使投资者向乐观方向修正预测。美国银行周二发布的最新基金经理调查显示，70%的访谈是在中美日内瓦会谈消息公布前完成的。

……而现在摄影师：斯宾塞·普拉特/盖蒂图片社显然，没人认为美国145%的最高关税税率会持续。受访者回应的加权平均值显示，他们预计仅为37%。约三分之二的人准备接受比现行30%更高的税率结果，该税率将在未来三个月内实施：

来源：美国银行基金经理调查这意味着市场反弹将有更多动力，并可能使新的乐观叙事走向极端——就像它取代的悲观叙事一样。这种更为舒缓的市场氛围已开始影响基金经理的情绪。黄金取代"七巨头"股票成为他们眼中"最拥挤交易"的首选。彭博社七巨头指数与黄金表现的对比表明，资金已快速撤离，并开始回潮：

当资金集体转向时……

黄金取代七巨头成为最拥挤交易，带来丰厚回报

来源：彭博社

基金经理认为美国下一项政治议程——制定预算——将导致赤字扩大。这为未来埋下隐患，但也强化了经济保持活力的预期。财政紧缩将带来重大冲击：

彭博观点逢低买入策略依然有效——即使在这个新世界七天将决定英国边境开放还是关闭"比中国更恶劣"？欧洲应重视MAGA备忘录欧洲银行交易停滞或许并非坏事美国银行的指标显示整体市场情绪疲软，但在解放日后的上次调查中已触底。由于价格仍反映这种悲观情绪，本轮反弹可能会持续一段时间：

然而值得注意的是，美元在这波行情中缺席…

美元权杖的断裂

美元作为全球储备货币的地位通过1944年布雷顿森林体系确立，这一地位尚未终结。但特朗普总统的经济民族主义议程已对其价值造成损害。追踪美元兑主要货币的指数自1月以来下跌超8%。

得益于中美90天休战协议，美元周一上涨1.35%，但通胀降温的消息加剧了其困境。通常连续三个月低于预期的通胀会增强对美联储放松政策的预期——但与此同时，迫使降息的经济衰退风险也在消退。目前联邦基金期货仍预期年底前至少降息两次。这比其他央行的预期更为保守，因此美国与德国国债收益率差已回升至区间高位：

美元走强的条件

利率差异表明美元本应比现在更强势

来源：彭博社

汇丰银行全球外汇研究主管保罗·麦凯尔指出，虽然利率差异等传统驱动因素暗示美元应走强，但该货币未能实现更大程度的复苏，这说明其他力量正在主导市场，且市场信任度持续不足。股市或许已收复年内失地，但美元远未达到这种水平：

美元疲软态势再现

美股持续走强而美元反弹昙花一现

来源：彭博社

数据以2024年11月13日为基准日标准化为100。

瑞银全球财富管理首席经济学家保罗·唐纳文认为，断言美元将丧失储备货币地位为时过早。更现实的悲观情景是，随着全球贸易萎缩，美元市场份额将下降：

若全球贸易规模缩减，持有外汇储备的需求就会降低，国际投资者购买美债的需求也会减弱。这是根本趋势。虽不意味着国债市场崩溃，但确实预示着未来几年低成本融资能力将面临挑战。

这种持续的去美元化进程为美国以外地区创造了多种机遇。巴克莱外汇策略主管塞莫斯·菲奥塔基斯认为，目前鲜有可靠的经济体能够充分利用已显现的结构性弱势：

美国能否不再提供优质的企业盈利机会？是否会出现替代性投资目的地？有可能，但仅靠关税政策或某种资本流动决策难以实现。在我们看来，这本质上是个更深刻、更根本的投资命题。

今年黄金屡创新高的走势可被视为“避开垂死美元”交易的一部分，而美银调查中令人惊讶的是，如今多数基金经理认为黄金估值过高。随着交易员当前略有退场，这再次表明美元近期的疲软已过度反应：

美元后续走向取决于周期性、政治性和结构性因素。汇丰银行Mackel认为其根基不稳，但尚未濒临多年下跌边缘：

若美国及全球经济同步放缓，周期性因素对美元未必明显利空。政治/政策因素持续施压美元，尽管近期作用方式有所变化。但我们仍认为政策不确定性将继续拖累美元。结构性方面，关键取决于美国经济前景及美联储未来数月的应对。这将通过改变外汇对冲行为等因素，决定去美元化主题是否具备实质潜力。

Mackel承认美元信誉已受损，修复需要时间。因为储备货币的核心特征——包括Donovan强调的法治本身——已遭质疑。这并非意味着欧元或人民币将取而代之，但确实预示着美元市场份额将持续下滑，延续全球金融危机以来的趋势，美元长期走势或将趋弱。

**—**理查德·艾比

生存小贴士

是的，有很多关于梦想的歌曲。试试：《甜蜜的梦》由Eurythmics演唱，《梦想》由The Cranberries演唱，《梦想》（一首非常不同的歌）由Fleetwood Mac演唱，《这些梦》由Heart演唱，《这是梦吗？》由The Damned演唱，《这是梦吗？》（另一首歌，可能有史上最80年代风格的MV）由Classix Nouveaux演唱，《只是一个梦》由Nelly演唱，《在电子梦中相聚》由Phil Oakey和Giorgio Moroder演唱，《不可能的梦》选自*《梦幻骑士》，《你最狂野的梦》由The Moody Blues演唱，《昨晚我梦得太多了》由The Electric Prunes演唱，《任何梦想都可以》选自《约瑟夫与神奇彩衣》，《梦想总是相同的》由Tangerine Dream演唱（选自《冒险事业》*），Ride的《像白日梦一样》，以及《充满梦想的头脑》由Coldplay演唱。明天我还有其他的。还有吗？

**更多来自"回报点"的终端图表：**CHRT作者

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