市场并非完全如常运作——彭博社

美国总统唐纳德·特朗普在华盛顿特区白宫椭圆形办公室准备签署行政命令。

摄影师：吉姆·洛·斯卡佐/EPA 你好，欢迎阅读本期通讯，这是Odd Lots宇宙每日内容的精选合集。有时是我们——乔·韦森塔尔和特雷西·阿洛韦——为您带来对金融市场、财经及经济最新动态的见解。有时则来自我们专家嘉宾和消息源网络的投稿。无论内容如何，我们保证它总是趣味盎然。

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特雷西的思考

当前大量头条宣称市场已基本摆脱解放日影响，或克服了对特朗普关税的恐惧，或翻越了政策忧虑的"高墙"云云。

这些报道多聚焦股市。由于多数股市报道引用标普500等由科技巨头主导的基准指数，其潜台词似乎是科技巨头投资者并不太担忧关税问题——这倒也合理。

但若观察金融市场其他领域，景象截然不同。世界仍带着4月2日的伤痕，对未来似乎仍充满不确定性。

以下是几项值得关注要点的快速概述：

美元贬值

正如我们在今早与布拉德·塞策的紧急专题节目中所讨论的，美元对大多数主要货币仍普遍走低。自4月2日以来，彭博美元指数已下跌约4%，年初至今跌幅达6.9%。

更重要的是，投资者对待美元的态度似乎与以往不同。正如渣打银行的史蒂夫·英格兰德所指出的：“与过去风险规避时期相比，美元现在被视为更不安全的避风港。”

来源：彭博社来源：彭博社### 国债风险溢价

在国债市场，10年期收益率确实已从近期4.49%的高点回落。但这并不意味着一切已恢复正常。期限溢价（衡量投资者持有长期债券所需额外补偿的指标，也是《奇数批》节目中多次争论的主题）目前为0.66%，几乎是4月2日前0.34%水平的两倍。以MOVE指数衡量的国债市场波动率也仍处于较高水平。

来源：彭博社来源：彭博社### 交易量放大

说到美国国债的波动性，其他市场也出现了大幅波动。德意志银行外汇波动率指数显示，全球外汇市场的波动性仍远高于4月前的水平。这与芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）衡量的美股波动性形成鲜明对比，后者已回落至接近解放日前的水平。

来源：彭博社来源：彭博社### 美国信用风险

许多人似乎认为美国政府债务信用违约互换（CDS）的存在是市场的反常现象。毕竟，如果这个全球无风险资产的发行者真的违约，在金融末日般的场景中，CDS能发挥多大作用值得怀疑。

但投资者当然不只将CDS作为国债持仓的保险工具。自4月2日以来，美国五年期债务的保险成本持续攀升且未见回落。昨日，财政部长斯科特·贝森特谈到他的职责是"消除美国政府的信用风险"。看着那张CDS走势图，可以说这项工作任重道远。

来源：彭博社来源：彭博社因此，确实在一些相当重要的市场中，你仍能看到4月2日留下的伤痕，尽管其他市场——比如美股或垃圾债券——似乎很快就遗忘了这一天。

值得注意的是，那些仍显现4月2日持续影响的市场，往往是大量国际大型交易者和投资者活跃的领域。因此，解读上述现象不仅可视为资产类别间的脱节，也可能（部分）反映了美国投资者与世界其他地区之间的割裂。

乔今日思考

正如特蕾西前文所述，尽管股市和长期利率已基本企稳，但市场中仍存在诸多异常的风险和错位现象。其中一处异常（再次呼应特蕾西提到的）就出现在外汇市场。因此（如特蕾西所述）我们与布拉德·塞策尔探讨了台币及台湾寿险公司的情况。

我想退一步说明，为何这个看似冷门的话题值得关注——不仅仅因为图表上那条突兀的90度折线（作为线条研究专家，我必须指出这种直角转折通常意味着深度危机）。

不妨将台湾寿险业类比为国家主权财富基金：某些国家因巨额贸易顺差（沙特靠石油，丹麦凭GLP-1药物，台湾则依赖半导体），其国内经济难以完全消化这些资金流入。毕竟本土消费和投资容量有限，于是这些资金便转化为海外资产积累。

对于一个海湾国家而言，其海外资产积累可能涵盖从引人注目的科技投资（如软银股份）到足球队再到美国国债等方方面面。在台湾，人寿保险则是本地储蓄者青睐的投资工具（与美国民众通过401K计划将部分收入投入共同基金并无本质差异）。

JST Advisors的乔恩·图雷克在昨日给客户的报告中指出，新台币的故事实际上是一个更宏大叙事的一部分——关于全球对美国资产的积累，以及这种交易是否正走向终结：

“当前局势对台币走势极具参考价值，同时也极端印证了我关于美元空头论点的核心观点。从全球资产负债表来看，失衡现已体现在资产端而非负债端。无论台币波动是政治博弈的结果，抑或是对冲比率过低的认知觉醒，我认为本质并不重要。这种失衡显然已到达临界点。值得注意的是，台湾是这种现象最极端的案例——其国际投资头寸规模超过本土GDP两倍，但这恰恰昭示着全球对美国风险敞口正在发生的范式转变。亚洲顺差国家的反应机制向来简单：投资美国、增配美元资产、减少外汇对冲。若这三项有任何变动，鉴于资金流动规模之巨都将引发剧震。仅就调整对冲比率而言——若寿险公司对超7000亿美元资产的对冲比率长期低于60%——其影响便已堪称巨大。”

乔恩为台湾以及韩国等其他东亚国家指出了三条未来路径：全球投资多元化、增加国内投资，或是实现贸易模式的实质性转变以减少巨额顺差。很可能会出现这三者的某种组合方案。

从美国的角度看，理想情况可能是这些出口强国开始真正（从我们这里）购买更多实物商品，而非持续积累我们的金融资产。

当然这引出了关键问题：除了低利润的大宗商品外，我们还能大规模出口什么？如果美国制造业能重振雄风，或许我们可以向海外销售更多高附加值商品。否则，可能只能增加液化天然气和大豆的出口。

播客内容

当新台币在短短数日内暴涨近7%时，我们登上彭博纽约总部楼顶亮起"布拉德"信号灯。诚然如前所述，新台币此类剧烈行情并不常见，但每当发生，就让我们有机会重温与美国外交关系委员会高级研究员布拉德·塞瑟的经典对谈——关于台湾寿险公司及其美元对冲之谜（若您尚未收听，点击此处获取链接）。因此正如前文所述，本周我们再次邀请布拉德，探讨新台币升值对台湾大型投资者、央行以及全球经济的深远影响。

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