股市从解放日关税中复苏，但另一日期迫近——彭博社

市场似乎暗示整个关税声明可以被撤销。

摄影师：BRENDAN SMIALOWSKI/AFP/Getty Images

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今日要点：

• 好消息： Meta 和 Microsoft 公布的业绩深受市场喜爱；
• 坏消息：美国经济 在第一季度 略有萎缩；
• 股市 几乎已从 解放日 ——4月2日——的下跌中完全恢复；
• 下一个关键日期 是7月8日，届时 90天的关税暂停期 将结束；
• 还有：终于，五月到了

从解放日中解放

看起来市场终于从4月2日的解放日中解放出来了。衡量风险偏好的指标（彭博金融状况指数）和信贷市场感知风险（以彭博美国高收益指数的期权调整利差为代表）几乎都回到了唐纳德·特朗普总统在玫瑰园开始演讲前的水平：

风险：几乎从解放日中解放

金融状况和信贷利差接近4月2日的水平

来源：彭博社

与此同时，股市几乎已完成复苏。更令人欣喜的是，标普500指数已形成一种令人安心的规律——每当开盘大幅下挫后总能强势反弹。今日早盘虽下跌2%，但延续了连日上涨的势头。不过自4月2日以来的判断依然成立：这些关税对美国造成的伤害将大于被加征关税的国家。尽管美股正在回暖，但市场对"美国例外论"的退潮仍在持续：

股市：美国退居次席

美股几乎收复全部失地；全球其他市场已率先复苏

来源：彭博社

数据以2025年4月2日为基准日标准化为100。

除非美国交易日开盘前出现重大利空，得益于最新发布的二季度企业财报，标普500指数周四极有可能完成全面复苏。周三收盘后，“科技七巨头"中的微软公司和Meta平台公司相继公布业绩，其盘后交易表现清晰反映了市场态度：

永远不要质疑科技七巨头！

Meta与微软一季度财报推动盘后大涨

来源：彭博社

注：数据表示较周二收盘价的涨跌百分比。

完整财报详情可点击此处查阅，关键信息包括：这些企业营收持续增长，宣称人工智能业务盈利能力提升，且资本支出并未缩减。自特朗普胜选后的"特朗普交易"行情中七巨头相对市场其他股票暴涨以来，市场对其科技平台持续无阻碍盈利能力的信心曾被动摇。由于这七家企业均位于美国，对其商业模式的质疑也加速了所谓"美国例外论交易"的退潮。但截至目前财报表现（亚马逊与苹果公司将于明日公布），质疑它们仍非明智之举：

依然（只是稍逊）辉煌

极度兴奋已消退，但科技七巨头仍与市场同步

来源：彭博社

更令人印象深刻的是，尽管有越来越多的证据表明美国经济增长正在放缓（如《回报要点》昨日所述），股市仍成功实现了这轮上涨。周三公布的数据显示，截至3月的第一季度国内生产总值初值下降0.3%，这是疫情以来第二次季度下滑，也是三年来的首次：

经济方面的不受欢迎消息

美国第一季度国内生产总值小幅下降

来源：彭博社

注：为清晰起见，疫情季度数据已截断。

GDP是滞后指标，如果数据早于关税开始产生影响的时间点，许多数据现在就不那么重要了。然而，越来越多的证据表明经济衰退正在逼近，在正常情况下，这预计会导致股价下跌而非上涨。股市能够无视经济数据，部分归功于迄今为止强劲的财报季，同时也因为人们越来越相信关税将远不如目前计划的那么严厉。这让我们想到了另一个话题……

我们该如何称呼7月8日？

百日已过，解放日也过去了一个月，现在一个新的日期即将到来：7月8日，被称为“对等”关税的90天暂停期将到期。如果没有达成协议或特朗普政府单方面让步，关税将在那天全面恢复。风险资产的复苏意味着人们对达成协议充满信心。这种信心合理吗？

彭博社观点日本央行在此之后将难以证明加息的合理性埃利奥特瞄准人工智能目标是对停滞董事会的警示英国Z世代尚未迷失方向——但需警惕解读沙特出人意料推动油价下跌的背后信心的关键在于总统已多次让步。关于交易谈判的报道激增——即便没有任何具体细节——进一步表明政府希望协商。例如，欧盟将于下周提出提案；中国表示美国已与其接触（同时否认特朗普关于习近平已通话的说法）；印度对达成良好协议寄予厚望。

但也有诸多迹象表明协议不易达成。英国对美国氯化鸡肉的抵制持续阻碍美英协议；欧盟正讨论报复计划，其谈判代表信心不及美方。根本问题仍在：贸易谈判耗时，而剩余时间不足两月，美国需在此期间同全球几乎所有国家敲定协议。任何延期都将令市场及其他贸易谈判方确信特朗普已妥协。因此协议必须在此之前完成。

麦格理资本的维克多·什韦茨指出，市场已为自己埋下了失望的种子：

贸易协定不等于贸易协议。长期可持续的协定需要多年谈判，双方团队需全面审视从原材料、中间品到最终产品的整个贸易关系，并在最终协议中作出某些妥协（通常涉及农业和国家安全领域）。此外，双方必须确信对方会大体遵守协议。当前的谈判更类似于临时停火协议，而非持久和平条约。

另一个问题在于：美国与多数主要贸易伙伴的矛盾很大程度上是虚幻的——战后数十年的谈判已使这些国家的关税壁垒降至与美国相当水平。除非美国像老虎金融合伙人的让·埃尔加斯所言转向"赔款"逻辑（即索要历史援助的回报），否则这些国家并无明显让步空间。加拿大选举表明，民选政客很难接受任何带有勒索性质的条款。不过，他们或许愿意配合演出，帮助美国体面收场。

Signum全球顾问公司的安德鲁·毕晓普表示：“理论上，市场对虚假贸易协定的反应可能与真实协定同样积极。“这类声明将表明特朗普及其谈判对手都愿意"维持表面和谐”，从而消除市场对未来关税的担忧。今年二月美国以防堵芬太尼入境为由威胁对加拿大、墨西哥加征关税后，双方达成的形式化协议已开创先例——在宣布加拿大将向边境增派1万名人员（加方随即澄清这些人员早已部署）等明显缺乏实质内容的承诺后，关税威胁解除，股市应声上涨。

世界各国领导人真的会如此玩世不恭，愿意多次进行这样的演习吗？美国目前正寻求起草谅解备忘录（MOU），这些备忘录将"为进一步协议提供总体框架”。换句话说，它们在任何实质意义上都不算真正的协议，但能为美国提供必要的遮羞布，使其关税维持在基准的10%水平，而非在此基础上加征"对等"关税。Beacon Research将美国与奥普拉·温弗瑞相提并论：“你得到一份谅解备忘录！你也得到一份谅解备忘录！”

手握谅解备忘录的美国谈判代表们，无论如何都将缺乏动力去敲定那些需要多年才能达成的协议。因此市场运作的基本假设是：美国和其他国家将配合这场政治表演，帮助总统摆脱困境。

这存在两个问题。首先中国是目前最重要且棘手的案例，习近平主席绝不可能配合这种综艺节目式的作秀。目前看来，要打破僵局唯有美国单方面将现行145%的不可持续关税降下来。时间至关重要。

对其他所有国家而言，不确定性将持续存在。再次引用麦格理Shvets的观点：

尽管达成了一些协议和让步，但商业信心不太可能恢复。除惩罚性关税（如中美之间）外，关键不在于关税水平而在于政策连贯性。那些被推迟后又以不同形式重新实施的快速公告，很可能让企业如坐针毡，导致投资延迟或以低于正常水平的速率运作。

股市自4月2日以来复苏确有充分理由。但当前定价似乎暗示着整个骇人的解放日公告能像从未发生过般消失。这种预期过于乐观，从现在到7月8日期间下行风险明显加剧。

生存指南

当您读到此处时，正值五月时节！

我还要推荐两位银幕丘吉尔：阿尔伯特·芬尼在《风云紧急》中的演绎，以及罗伯特·哈迪在《荒野岁月》中的表现。他们风格迥然，却都神奇地还原了丘吉尔本尊。

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