债市“新世界秩序”引发对长期债券的担忧——彭博社

Michael Mackenzie

2025-04-28

华盛顿特区的美国财政部大楼。

摄影师：塞缪尔·科鲁姆/彭博社本月席卷市场的“抛售美国”交易，对投资者持有美国政府最长期限债务（其赤字融资工具的中流砥柱）的意愿造成了可能持久的打击。

对于贝莱德公司、布兰迪全球投资管理和先锋集团等债券经理人来说，问题在于随着唐纳德·特朗普总统执政接近100天，他制造了越来越多的未知数，迫使交易员关注利率可能路径之外的广泛问题。

举几个例子：特朗普的贸易战、减税议程和散弹枪式的政策制定，对已经疲软的经济增长、顽固的通胀和巨大的财政缺口意味着什么？他会再次威胁解雇美联储主席杰罗姆·鲍威尔吗？他是否在积极寻求美元贬值？

结果是风险意识增强，这导致债券买家质疑美国政府债务的传统避险地位，并要求更长期限的债券提供更高收益率。根据一项衡量标准，这种被交易员称为期限溢价的额外缓冲，大约是2014年以来的最高水平。

“我们正处在一个新的世界秩序中，”布兰迪温公司的杰克·麦金泰尔表示，他与团队共同管理着630亿美元资产。“即使特朗普在关税问题上退缩，我认为不确定性水平仍将保持高位。这意味着期限溢价也会持续高企。”

当然，如果特朗普达成贸易协议或继续释放对债券市场全面崩盘持谨慎态度的信号，围绕国债的部分焦虑可能会消退。但随着财政部长斯科特·贝森特准备在周三公布政府最新借款计划时，他还面临着一项额外任务——安抚那些被越来越多担忧困扰的投资者。

所有这些不确定性使得麦金泰尔对其基准持仓保持大致中性态度。这也改变了他对经济放缓时长期债券表现的预期。简而言之，他认为收益率将比他原本预期的更高。

投资者并未大规模抛售国债。摩根大通资产管理公司认为，相比欧洲政府债券，美国国债是更优选择。而本月30年期国债拍卖显示，只要价格合适，市场对长期债券仍有需求。这次拍卖结果缓解了对买家抵制的担忧，长期债券收益率已从近期高点回落。

然而市场情绪依然脆弱。例如，尽管特朗普上周表示“无意”解雇鲍威尔，但他对美联储主席的批评仍让部分投资者担忧央行的独立性。

太平洋投资管理公司（PIMCO）将本月美元、美股和美债的三重疲软比作新兴市场可能出现的景象，同时也在增持美国国债。但该公司严格控制所购债券的期限范围，这家管理2万亿美元资产的机构目前青睐5至10年期的债券。

长期债券也显现出其他投资者焦虑信号：经通胀调整后，30年期美债收益率本月触及金融危机以来最高水平。虽然后续有所回落，但仍高于4月2日特朗普宣布全面加征关税计划时的水平。

先锋集团认为，长期债券中蕴含的额外风险溢价仍有扩大空间，尤其是如果联邦赤字扩大导致债券发行量增加的话。

“期限溢价已不再处于低位，但也远未达到历史高点，“管理约10万亿美元资产的先锋集团高级固定收益产品经理丽贝卡·文特表示，“考虑到潜在的财政风险，期限溢价可能会随时间推移而累积。”

先锋集团预计今年美国经济增长将低于1%，这将是2020年以来最弱表现。文特指出"这对美国预算赤字绝非好兆头”。

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当财政部本周公布最新债券发行计划时，华尔街预计未来三个月将保持稳定的拍卖规模。随着共和党人辩论如何支付他们的减税法案，财政状况将成为期限溢价的下一个篇章。

更高的溢价之所以重要，其中一个原因是，在政府每年支付超过1万亿美元来偿还债务时，额外收益的每一个百分点对政府都至关重要。

管理着近12万亿美元资产的贝莱德表示，本月早些时候美国资产类别的广泛下跌加剧了其对疫情后政府财政状况的担忧，以及美国债券如何容易受到投资者信心变化的影响。

美国市场的抛售“表明对风险补偿的渴望增加，并使这种脆弱的平衡成为焦点，”贝莱德投资研究所在报告中表示。

DWS Americas的乔治·卡特兰博内认为，考虑到白宫在关税和其他政策上发出的不断变化的信号，期限溢价可能会下降，但幅度有限。

“一旦给出更清晰的信息并达成协议，我预计期限溢价会减弱，”该公司的固定收益主管表示。“尽管不会回到过去十年的低点，因为财政将始终是一个令人担忧的问题。”