美国国债从未无风险 未来也绝不会无风险——彭博社

Allison Schrager

高风险业务。

摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社

几乎每一次金融崩溃或危机都可追溯到对"无风险"资产的误解。投资者以为持有的是无风险资产——可能是抵押贷款支持证券、伯尼·麦道夫基金份额或希腊国债——当这些资产暴雷时总是措手不及。

过去几年，这个术语频繁被用来形容全球交易量最大的证券之一：美国国债。受关税政策及全球金融秩序前景不确定性的影响，本月10年期和30年期国债市场波动加剧。市场动荡中收益率上升与价格下跌的现象表明，国债已不再被视为"避风港"（另一个备受青睐的双字标签）。凭借其普遍性和流动性长期占据全球金融体系特殊地位的美国国债，未来或许不再那么特殊。

彭博社观点告别谦逊信仰的典范——方济各教皇你愿意为一台iPhone支付多少钱？美国经济衰退阴云下 银行业严阵以待巨型老鼠侵扰英国复兴梦这一切都意味着美国国债可能正在丧失其作为无风险资产的部分地位。但请别误会：国债从来就不是无风险的，现在不是，短期内也不会是。

“无风险”？美国国债从来名不副实

美国债券市场已动荡数十年

来源：彭博社

上周波动的直接诱因是潜在的贸易战：随着贸易量可能减少，国债价格应声下跌是合理反应。唐纳德·特朗普总统明确表达了缩小经常账户赤字的愿望，这从定义上意味着外国投资者对美国债券的需求或意愿将降低。

最终将推高收益率水平。贸易战前景确实改变了债券在金融市场中的角色。这并不必然意味着美元和国债现在具有风险，尽管它们未来的价值肯定会降低（无论是因为外国投资者抛售债券，还是对冲基金平仓离场，结果都是如此）。

过去几年间，美国国债市场的风险早已在发酵。由于通胀上升及市场意识到美国政府并无切实减债计划或意愿，债券价格持续下跌且愈发难以预测。甚至在特朗普就职前，美国国债就比其他同类或合成债券更为廉价。

出于多种原因，投资者很容易忽视这一切。监管规定将高评级政府债务定义为低风险，尽管存在令人不安的问题，但仍增加了对国债的需求。美国债券市场流动性强、运作良好，而且可信且独立的美联储随时准备在出现任何问题时介入，这也令人感到安心。

总的来说，尽管存在种种问题，美国政府违约的可能性仍然极低。随着全球化的推进和世界金融一体化的加深，美国国债被视为“地上最不脏的衬衫”。

债券买家也可以忽视风险，因为“无风险”仍然没有明确的定义。如果你认为无风险资产是指流动性强且有保证回报的资产，或者是指波动性低的资产，那么短期国债可以被视为无风险。长期债券的风险更大。它们会占用你的资金更长时间。当然，你可以在到期前出售它们（大多数债券投资者都是这样做的），因为它们的市场流动性相当好，但它们的价格比短期债券更不稳定。

然而，短期国债对所有人来说都是无风险的，这并不那么简单。如果你有长期负债——例如，如果你是一家需要在未来几十年支付福利的养老基金——那么短期债券并不能确保你能够支付养老金，并且会让你面临通胀风险。“无风险”的定义很复杂；它取决于你的投资目的、通胀环境和财政前景。

从这个角度看，美国国债从来就不是无风险的，尤其是长期债券。通胀始终存在卷土重来的威胁，而美国的财政状况也不可持续。国债收益率确实会均值回归，这意味着低利率时代注定无法持久，债券投资者必然面临亏损。大约每隔十几年，投资者就会自我催眠般地认为所有期限的国债都是无风险的，而基于这种假设积累的脆弱性总会不断加剧。即便如此，过去几年市场表现出的认知失调程度仍令人叹为观止。

贸易战的威胁可能让长期潜伏的风险浮出水面，并加速了必然到来的调整。虽然投资者可能正在改变对债券市场风险的认知，但现在断言美国国债不再是"低风险"（我提议用这个修饰词替代"无风险"）资产还为时过早。对美国债务的需求仍将保持高位，即便规模不如从前。欧洲债券市场的流动性和深度不足，而欧元区的结构特性常导致高风险债券定价过高且波动剧烈。

无风险资产的检验标准并非繁荣时期的低波动性，甚至不是相对于美债的较低收益率，而在于市场动荡时期的表现。若爆发全球贸易战，很可能会引发全球经济衰退，这将使欧洲各国面临财政压力。而欧元区固有的结构性缺陷，可能导致其债务市场比美国更加动荡。

当美国退出贸易并维持高债务时，其在债券市场的角色将发生转变。美债仍将是备受追捧的低风险资产，但真正的"无风险"概念或将演变为多元化低风险债券组合——部分来自欧洲、部分来自美洲、部分来自亚洲，或许还包括某些数字货币。或许本该如此，毕竟美债从来就不是真正无风险的。

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