特朗普的贸易战危及美元及债券的避险地位——彭博社

插图：克里斯蒂安·布拉扎

唐纳德·特朗普第二任期进入两个月之际，美国金融霸权历经近一个世纪建立的支柱，显得前所未有的摇摇欲坠。

特朗普重新对美联储发起猛烈抨击，包括迄今最明确的威胁要解雇主席杰罗姆·鲍威尔，这只会放大他对几乎所有人宣示贸易战带来的冲击波。这迫使人们重新评估对美国经济主导地位至关重要的资产。美元和美国国债作为传统避险资产，突然显得不那么有吸引力了。不久前，投资者还在期待所谓的特朗普交易，本质上是为美国例外论注入强心剂，但现在看起来更像是抛售美国资产的交易。而这只是一个更广泛且可能痛苦的转变的一部分。美国家庭作为全球经济最后购买者的角色，以及美国军队作为安全和政治联盟的关键角色，也受到了质疑。

各国政府与资金管理者处境相同：都在艰难地重新调整方向。这是国际货币基金组织春季会议的一个动荡背景，本周全球经济首脑齐聚华盛顿——几十年来世界秩序的中心，如今却成了动荡的震中。

特朗普于4月16日在白宫参加复活节祈祷仪式和晚宴。摄影师：Al Drago/Bloomberg“地缘政治权力结构正在我们眼前重组，”德国商业银行董事长、前德国央行行长延斯·魏德曼上周在伦敦对听众表示。他提到美国的“过度特权”——这个半个多世纪前在欧洲创造的词汇用于描述美元的主导地位——“可能并非铁板一块”。

特朗普的关税战如何威胁美国例外主义与全球经济秩序？彭博社记者将于4月24日周四美国东部时间上午11点进行实时问答解答问题

更令人担忧的是，特朗普正升级对美联储的口水战，要求立即降息。律师质疑他是否有权解雇鲍威尔。但对投资者而言，央行独立性信心的损害——这是美国市场基石吸引力的一部分，连同对法治的广泛信任——可能已经造成。

“虽然我们仍将美联储主席被撤职视为低概率事件，但美联储独立性下降的现实可能性带来的美元风险已大到不容忽视，”巴克莱策略师在周一的报告中下调美元预测时写道。

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当然，美国体量庞大，不太可能迅速衰落，但本月这场动荡绝不能简单归咎于意外副作用。诚然，特朗普为应对市场风暴下调了部分关税，但其政府明确寻求全方位的激进变革——声称其他国家一直在美国的货币、消费者和军事力量上搭便车。

美国长期依赖其消费主导型经济的吸引力及美元作为全球金融贸易基石的地位，享受着被广泛认可的益处。而特朗普团队则聚焦于他们眼中的代价——包括就业岗位流失、制造业衰退以及堆积如山的对外债务。

美国依靠资本流入来填补财政与贸易赤字。但自4月2日总统挥舞着关税图表现身白宫玫瑰园，宣布计划对从友好邻邦到头号竞争对手中国等几乎所有国家加征关税后，资金非但没有涌入，反而呈现外逃态势。

据阿波罗管理的托尔斯滕·斯洛克分析，外国投资者持有19万亿美元美股、7万亿国债和5万亿企业债，约占市场总量的20%至30%。这些资产的抛售可能引发剧烈阵痛。

4月9日的纽约证券交易所交易大厅摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社摩根大通资产管理公司纽约首席全球策略师大卫·凯利表示：“想想这种突然转向高度保护主义政策对美国声誉造成的损害。“由此引发的对美国政策信心的丧失"降低了人们愿意为美国资产支付的价格。”

在国内，特朗普的关税政策让消费者和企业陷入恐慌——重创了那些可能面临需求减弱、成本上升和外国报复的公司股票。自4月2日以来，标普500指数已下跌近10%，市值缩水约4.8万亿美元。

彭博美元指数今年下跌超过7%，是该指数2005年推出以来最糟糕的年度开局。然而，最引人注目的是美国国债的暴跌——由于有美国政府的支持，国债通常在其他市场动荡时表现良好，比如2001年9月11日和金融危机期间。

本月，10年期美国国债收益率出现了20多年来最大的周涨幅——这一基准利率影响着从抵押贷款到企业借款的所有利率。在特朗普撤回部分关税计划后（据报道是出于对债券暴跌的担忧），收益率从接近4.6%的峰值有所回落，但自从他对美联储的抨击加剧以来，收益率再次攀升。

美元下跌和收益率上升令一些投资者感到震惊，因为货币和借贷成本通常是正相关的。相反，现在这种关系是大约三年来最弱的——这表明市场普遍回避美国资产，并对传统的风险对冲持怀疑态度。

4月2日后美元与美债收益率的联动性断裂

特朗普关税政策下美元指数与收益率走势背离

来源：彭博社

“最令人意外的是，国债和美元并未像以往那样发挥避险作用，“Raymond James & Associates Inc.高级投资策略师特蕾西·曼齐表示，“显然整个市场尚未消化关税消息的影响。”

诚然，历史经验提醒我们需保持谨慎。美国曾多次自毁信誉——无论是1971年放弃金本位制震惊世界，还是2008年次贷危机引发全球金融海啸——但最终都实现了修复。

1971年8月尼克松美元危机期间，伦敦市中心摄政街男装店的橱窗展示。来源：《标准晚报》/盖蒂图片社更重要的是，无论国际金融界对美国的信任遭受多大冲击，目前仍缺乏即时可行的替代方案。

欧洲资产突然显得更具吸引力，但29万亿美元规模的美国国债市场在深度和流动性上仍无可匹敌。

全球约90%的外汇交易涉及美元，央行储备中美元占比近60%。目前尚无真正竞争者能填补潜在空缺：欧元仍缺乏储备货币所需的债务工具深度，其20个成员国间的政治纽带也存疑；而人民币则受中国政府严格管理。

美元持续主导贸易金融格局 短期内难被取代

数据来源：国际清算银行、美联储、国际货币基金组织、大西洋理事会、环球银行金融电信协会

注：所有数据均为最新可用数据

康奈尔大学教授、《美元陷阱》作者埃斯瓦·普拉萨德指出：“基于这些原因，任何所谓’去美元化’的体制转变可能很快触及天花板。”

他表示：“即便启动改革，重建制度框架与外国投资者信心也将是漫长而艰难的过程。但美国确实拥有独特优势——其金融市场与货币目前没有真正意义上的竞争对手。”

美国官员正呼吁各方保持耐心，等待特朗普经济议程全面显效。财政部长斯科特·贝森特在彭博电视节目中强调：“要通盘考量政策组合”，并指出减税与放松监管措施即将落地。

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但国际社会或许不愿等待太久。

特朗普将带有鲜明民粹主义色彩的"美国优先"理念推行了十年，包括其首个总统任期。然而在其第二任期伊始，美国全球领导力的明显衰退仍令人震惊。与首个任期相比，国际背景已发生深刻变化。

4月11日纽约时代广场展示的美国国旗摄影师：安吉拉·韦斯/法新社/盖蒂图片社在历任总统领导下，美国一直试图从其掌控全球金融的强势地位中攫取优势——这一努力在拜登政府时期达到顶峰，表现为2022年俄罗斯入侵乌克兰后实施的经济制裁。尽管众多美国盟友参与其中，但这场行动未能阻止俄军的推进。

如今特朗普正扭转该冲突的应对策略，寻求达成一项对俄罗斯让步的和平协议，导致与仍希望从资金和军事上支持乌克兰的欧洲国家产生严重分歧。而同步进行的贸易战更是加剧了当前跨大西洋安全危机的烈度。

特朗普政府要求盟国为其提供的防御保护支付费用，并暗示美元和美国国债的自由使用也不应被视为理所当然。白宫高级经济学家斯蒂芬·米兰在本月一篇文章中提出，美国通过将其他国家纳入其安全保护伞，并发行促进全球贸易金融的储备资产，为各国提供了便利。

3月2日伦敦峰会上，乌克兰总统泽连斯基（左）、英国首相斯塔默与法国总统马克龙在会谈后拥抱。摄影师：贾斯汀·塔利斯/法新社/彭博社他写道：“要继续提供这两项全球公共产品，必须改善全球层面的责任分担。如果其他国家想受益于美国的地缘政治和金融保护伞，就需要承担相应责任，支付公平份额。”

在亚洲，许多国家同样被纳入美国主导的安全体系——它们也担忧会卷入中美紧张关系的交火中，因为两国都是其关键贸易伙伴。

新加坡总理黄循财在特朗普宣布关税政策时宣称，基于规则的全球化与自由贸易时代已终结。他表示：“我们正进入一个更武断、更具保护主义且更危险的新阶段。”

特朗普的助手暗示，美国可先与盟友解决贸易分歧——并以对这些国家减免关税的前景为筹码，构建反华统一战线。但欧美亚多地迹象显示，许多政府重新燃起了与北京接触的兴趣，而非追随特朗普联手对抗中国。

外国持有美国国债的问题也再度引发关注，人们质疑其是否可能成为贸易战武器。尽管缺乏确凿证据且数据尚未披露（即便公布也将模糊不清），部分观点猜测近期美债下跌部分源于中日减持其巨额持仓。

这一切都发生在美国债台高筑之际。其公众持有的国债规模约29万亿美元，国会预算办公室预测2025财年预算赤字将达1.9万亿美元。而美国的国际投资净头寸——即美国对各国金融债务的即时快照——已高达约26万亿美元。

红墨水的警示或许表明，美国对全球信贷的需求，不亚于世界对美国所能提供之物的依赖。立法者围绕减税与提高国家债务上限的迫近交锋，恐将引发更深层次的市场不安。

德意志银行外汇策略全球主管乔治·萨拉维诺斯指出，随着投资者情绪转变，美国预算与经常账户的双赤字意味着"外交政策将直接影响美国金融市场”。

3月30日，格陵兰岛西西缪特街头出现的"让美国消失"棒球帽，由丹麦艺术家延斯·马丁·斯基布斯特德免费发放。摄影师：朱丽叶·帕维/彭博社在这种新常态下，即便是特朗普威胁吞并格陵兰岛这类与市场传统关注点相去甚远的事件，也可能造成实质性冲击。

“双赤字国家依赖’陌生人的善意’已是老生常谈，“萨拉维诺斯在四月致客户报告中写道，“如今美国正面临这种境况。这将使美国市场的稳定性愈发依赖于非对抗性的外交经济政策，以确保资金持续流入。”