特朗普贸易战压低了油价，但尚未到抄底时机——彭博社
Javier Blas
抄底时机到了？
摄影师：塞尔吉奥·弗洛雷斯/彭博社2020年5月，某顶级大宗商品交易公司负责人曾透露，他当时不看实时油价就大举买入原油期货。“千万别引用我这句话，“他对我说，“否则我会显得很蠢。“但这位高管绝非等闲之辈。当时正值疫情期间，油价暴跌使得两三年甚至五年后交割的远期合约成为明摆着的买入良机，根本无需关注短期涨跌。快进到今天，问题在于：原油是否也到了"先买入再研究"的时点？答案远非如此。尽管自入主白宫以来，特朗普任内油价已下跌20%至四年低点，但这不意味着原油已是白菜价。不过确实可以说很便宜——从历史角度看，甚至堪称极其便宜。美国基准西德州中质原油现报每桶60美元左右，与20年前价位相当。这还是名义价格，若计入通胀因素，实际油价已跌回40多年前水平。但原油期货可能继续下探，便宜货可能变得更便宜。当前市场已计价经济放缓与OPEC+超预期增产，但交易员尚未对美国（更遑论中国）经济衰退或沙特发起的全面价格战进行定价，更未对二者叠加情形做出反应。若这些风险成真，西德州原油很可能跌破50美元，下探40甚至30美元区间。另一个问题是：油价能否长期（以年而非月计）维持在50美元下方（即较上周五收盘价再跌约10美元）？答案几乎必然是否定的，因供需关系将在该价位快速重构。若价格进一步下挫，勇敢者将迎来投资机遇。对于能承受重大临时账面亏损的投资者，两三年后交割的原油合约正接近诱人水平——以2027年12月西德州合约为例。
历史视角：石油虽处低位，但曾更便宜
自特朗普总统1月就职以来，美国基准西得克萨斯中质原油价格已下跌约20%
数据来源：彭博社
问题在于当前市场尚未出现真正投降式抛售，因而缺乏绝佳入场时机。在周三特朗普部分撤销关税决定前，市场已陷入各自为战的恐慌氛围。即便如此，当前远期原油期货仍非无风险押注。上周最低点时，两年期WTI远期价格报58.22美元/桶；而2020年曾低至33.75美元。即使忽略全球经济停摆的疫情至暗时刻，两年期WTI远期价格也有近350天低于50美元/桶。复盘价格走势图总有益处——它能揭示底部究竟有多深。但周期不会永恒持续。原油往往能较快从经济衰退中复苏，因低价会抑制供应增长并刺激需求，这正是其呈现暴涨暴跌周期的原因。“可悲的是，这似曾相识，“休斯顿石油银行家丹·皮克林表示，“每次诱因不同，但1986、1998、2001、2008、2014和2020年衰退的剧本如出一辙。“当前抄底买入远期原油期货的论据何在？1）尽管2020年让我们见识了市场底限，但当前经济动荡本质不同：这是贸易战，而非令全球经济大面积冻结的疫情。观察关于石油需求增长影响的争论，目前仅涉及增速下滑，最坏情况或是1%的小幅收缩。而五年前全球需求最大降幅达20%。2）当前价格或已跌破触发供应调整的阈值，因美国页岩油盈亏平衡点已显著上移。达拉斯联储定期调查显示，页岩企业平均称65美元以下无利可图（2020年为49美元）。价格继续下跌只会加速供应收缩。
疫情对石油需求的冲击远超预期
疫情期间全球石油需求暴跌约每日1000万桶。即便到2025年，交易员仍预计消费增长微乎其微
数据来源：英国能源研究所与彭博社
注：交易员普遍将2025年石油需求增长预期从每日约100万桶下调至零至50万桶区间
3）沙特通过小幅增产决议，虽对哈萨克斯坦等违反减产协议的OPEC+成员施以惩戒，但力度有限。2020年其对主要违规者俄罗斯采取了堪称"首轮核攻击"的严厉制裁。当前OPEC+的增产举措更似意外而非供应冲击。但需警惕局势可能突变——利雅得过去30年已发动四次价格战（1986、1998、2014和2020年），第五次随时可能发生。4）尽管中美贸易战吸引全球目光，但俄乌实际战争仍在持续，中东局势持续动荡。美国已重启对委内瑞拉石油制裁，与德黑兰的谈判虽启动但前景未卜。多年来地缘紧张与石油制裁下的赢家策略是逢高抛售，但历史表现不预示未来。或许令人意外，地缘政治仍可能突然收紧油市供应。5）特朗普发起愚蠢贸易战导致油价暴跌，亦可能亲手终结跌势。白宫已表明会在债市施压时妥协，若经济阵痛加剧，总统或寻求与北京休战——这将成为油价最强力的上涨催化剂。过去18个月直至本轮抛售，我始终坚定看空。但游戏规则正在改变。死多头和OPEC+鼓吹者已认输投降，这向来是反向操作的良机。当WTI油价跌破60美元，看空的风险回报比已与2023年底近100美元时截然不同。但抄底？我偏爱低价更钟意"清仓甩卖"价。若逼近50美元/桶，不妨再问我意见。
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