滞胀如今是美国的最佳情景——彭博社

毁灭性的。

摄影师：Kazuhiro Nogi/AFP/Getty Images别指望美联储能将美国经济从特朗普政府对全球大部分地区进口商品征收的史诗级关税中拯救出来。现在唯一的问题是，损害会有多严重。

总统对自由贸易的抨击在广度、规模和缺乏细微差别方面确实非同寻常。加权平均关税今年可能从不到3%升至进口商品价值的25%或更高。这一增幅是特朗普第一任期所实施关税的10倍多。

其影响将是毁灭性的。未来六个月，年化通胀率可能攀升至近5%，因为关税推高了进口价格，而免受竞争的国内生产商也会趁机提价。

彭博社观点你会更热、更脏、更穷特朗普制造了一个经济黑洞。他不在乎MAGA听不见美国的声音逐渐沉寂货运衰退现在无处可去与此同时，需求将会下降。企业将因关税持续时间、广度以及外国报复程度的不确定性而推迟投资。随着人们适应相当于6000亿美元或更多的增税，他们将减少支出。即使国会通过其他地方的减税来抵消关税，这种情况也会发生——因为会有相当大的滞后性，而且中低收入家庭往往将收入的更大部分用于支出，他们受关税的伤害将大于税收减免的帮助。

更糟糕的是，经济增长能力将受到损害。驱逐出境和移民崩溃将削弱劳动力供应，而生产率增长将放缓。这将使实际产出的可持续增长率从去年的2.5%至3%降至约1%。

总而言之，滞胀已是乐观情景。更有可能的是，美国最终将陷入全面衰退，并伴随更高的通胀。

美联储能做什么？它通常通过提高利率来对抗通胀，但这会加剧任何衰退。主席杰罗姆·鲍威尔曾表示，如果价格上涨是暂时的，并且不影响对未来通胀的预期，可能不需要这样做。这在一定程度上鼓舞了投资者，暗示美联储将更注重维持增长。

然而，有充分理由怀疑美联储的条件能否得到满足。首先，通胀率长期以来一直高于央行2%的目标。如果连续五年如此甚至加速，通胀预期失控的风险将显著增加。

其次，冲击的类型很重要。像美国关税那样损害生产率的冲击，可能对通胀和预期产生更持久的影响。以1970年代的两次油价冲击为例：尽管经历了两次衰退，通胀依然持续。只有通过迫使经济陷入更严重的低迷（短期利率接近20%），美联储（时任主席保罗·沃尔克）才能控制局面。

第三，美联储自身的行动会影响预期。如果人们认为央行忽视通胀压力，转而专注于其职责中的增长方面，这种看法本身就会让他们预期更高的通胀。

通胀预期在决定抗击实际通胀的成本方面起着关键作用。当预期如过去五年那样保持稳定时，美联储无需将失业率推得过高即可应对。但若预期上升，牺牲比率将急剧增加。例如在1970年代石油危机等情况下，失业率可能需要比长期水平高出2个百分点，才能在一年内将通胀降低1个百分点。换言之，经济衰退将成为美联储的唯一选择。

这种不对称性意味着，在美国经济艰难前行时美联储必须格外谨慎。任何推高通胀预期的货币政策宽松，都将迫使未来采取更严厉且代价更高的紧缩措施。因此，我认为投资者对央行支持的可能性过于乐观。相反，风险平衡与高度经济不确定性恰恰要求更缓慢的政策响应。

增长放缓、通胀高企与美联储政策僵化的组合对股市绝非利好。这是两难困境：若企业将进口成本转嫁给消费者，通胀将更具粘性，美联储将更趋强硬；若无法转嫁，利润率将收缩，企业收益将令人失望。更遑论外国关税报复的风险。

对债券市场而言，核心问题在于短期利率走势。当前市场预计今年将有超100基点的降息。我认为唯有实际经济衰退时这种情况才可能（且合理）发生。如今已非2019年——当时低于目标的通胀允许美联储以降息作为防范衰退的"保险"。全球最具影响力的央行如今的操作空间已大幅收窄。

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