关税背后的数学计算 - 彭博社
Matt Levine
唉
我不想写关税的事，因为压倒性共识都认为关税有害，而且这个共识在我看来是正确的，我还能补充什么？“特朗普关税令美股蒸发2万亿美元，"彭博社报道。“华尔街分析师为’解放日’痛心疾首，"英国《金融时报》Alphaville栏目报道。“你开什么玩笑！“我的彭博社观点栏目同事约翰·奥瑟斯写道。
或许这个"对等"关税公式有点意思——名义上是根据各国"对美国商品实施的不公平关税差异和非关税壁垒"征税，但实际上却是根据各国对美贸易顺差征税。彭博社乔什·温格罗夫报道：
美国贸易代表办公室周三晚间发布声明解释震动全球的关税计算方法，详细说明了一个公式：用该国对美贸易顺差除以其总出口额（基于美国人口普查局2024年数据），然后将该数值除以二，得出"折扣"税率。
例如中国去年对美贸易顺差2950亿美元，总出口额4380亿美元——比率68%。根据特朗普公式除以二后，得出34%的关税率。
这里有两点相关的内容。1 第一点是相当明确的假设——来自美国贸易代表办公室的声明——“持续的贸易逆差是由于关税和非关税因素的结合，阻碍了贸易平衡。”也就是说，如果一个国家向美国出口的商品多于从美国进口的商品，这必然是不公平的，如果你找不到解释这种差异的关税，你可以简单地假设存在一种神秘的秘密关税：
虽然单独计算每个国家成千上万的关税、监管、税收和其他政策对贸易逆差的影响是复杂的，甚至是不可能的，但它们的综合影响可以通过计算使双边贸易逆差归零的关税水平来近似。如果贸易逆差是由于关税和非关税政策以及基本面因素持续存在，那么抵消这些政策和基本面因素的关税税率就是互惠和公平的。
我想“基本面”这个词出现在这里：一个国家向美国出口的商品多于从美国进口的商品，可能是由于基本面原因，而不仅仅是关税和非关税保护主义政策。但“抵消基本面”也是“互惠和公平的”。例如，你可以粗略地将越南和美国之间的部分贸易描述为（1）越南的工资低于美国，所以越南人生产运动鞋和T恤，以美元低价卖给美国；（2）美国的金融体系庞大，所以越南人将这些美元投资于美国的金融资产。我们擅长制造金融资产，他们擅长制造低成本服装，所以我们进行贸易。对特朗普来说，这必然是不公平的，我们必须阻止它。我的彭博同事乔·韦森塔尔写道：
现在我们正对它们加征巨额关税，但问题是……目的是什么？我们是否认为美国有成千上万的人渴望在运动鞋和T恤工厂工作，拿运动鞋和T恤工厂支付的工资？是否有人即使以“高”工资也愿意在运动鞋工厂工作？我们是否认为美国具备机器人技术能力，可以在不雇佣大量工人的情况下取代这些工厂？如果没有，政府试图实现什么目标？
我的偏见显而易见：我是一名金融专栏作家，因为我发现金融令人愉悦，而一个美国提供金融服务并换回廉价商品的世界在我看来对美国有利。我们给他们计算机数据库中的条目，他们给我们食物和衣服：这对我们来说是一笔神奇的交易！显然有人不同意，我认为其中一些分歧是有道理的，但我也认为韦森塔尔关于运动鞋工厂的看法是正确的。
彭博社观点墨西哥获得关税救生索。现在希恩鲍姆需要快速达成协议。标普500的安全网消失了如果Switch 2失败，任天堂没有B计划美国即将打喷嚏。其他地方要准备好应对流感。我要在这里提出的第二点是，如果你阅读美国贸易代表办公室的声明，它实际上列出了一个公式。彭博社报道称，这是“一个将一国对美国的贸易顺差除以其总出口的公式”。该国的顺差是其出口减去进口，因此该公式可以改写为“关税=（对美出口-从美进口）除以（对美出口）”，或用符号表示：
其中τ代表"正确"的关税税率，m 表示美国从该国的进口额（即该国对美出口），x 表示美国对该国的出口额（即该国从美进口）。然后将"正确"税率打五折就得到特朗普关税。
美国贸易代表办公室（USTR）并未公布该公式，而是公布了这个公式：
来源：美国贸易代表办公室不必在意τ前面的Δ符号或下标i，这些只是装饰性符号。2 更关键的是，USTR在公式分母中增加了ε和φ两个参数。这些参数代表什么？ε代表"负4”，φ代表"0.25”。两者相乘得到负1。所以这与我写的公式本质相同——都是盈余除以出口——只不过多了几个希腊字母。3
为什么USTR要用"ε乘以φ"来表示减号？这有个解释：ε是"进口对进口价格的弹性系数”，φ是"关税对进口价格的传导率”，两者恰好抵消：关税每增加1%会使进口价格上涨0.25%，进而使进口需求下降1%。因此按该国对美贸易盈余百分比征收的关税将恰好消除该盈余。USTR引用了一些未得出此结论的研究，4然后为了计算方便编造了这些数字。但完全消除该国贸易盈余（即美国贸易逆差）是其公开目标。《金融时报》报道称：
伯明翰阿斯顿大学计量经济学家奥列克桑德尔·舍波蒂洛近期对全球贸易战影响进行了建模研究，他表示经济公式的运用只是让美国贸易代表办公室文件"看起来与经济理论挂钩"，实则与贸易经济现实脱节。“这个公式…计算出的关税水平能将双边贸易逆差降为零。这是个荒谬的目标。与所有国家保持贸易平衡毫无经济学依据，“他指出，“从这个意义上说，这项政策极不正规，完全站不住脚。”
确实如此。我欣赏他们为得出精确的负1值而编造数据的做法。作为一名财经专栏作家，我对美国金融出口产业怀有爱国式的欣赏，该行业最畅销的两大产品是：
- 在报告中点缀希腊字母以增强视觉效果
- 虚构参数来得出预期结论
即便在这份关税公告中，你也能看到美国在发挥其比较优势。
权力不可授
昨日唐纳德·特朗普基于个人对经济学的独特理解单方面加征高额关税。但他为何有权这样做？美国宪法明确规定"国会有权规定和征收税金、关税、进口税和消费税”。设定关税是国会的权力，而非总统的职权。
然而多年来，国会主要通过一系列法律将关税权力下放给总统。昨日公布的关税公告依据的是1977年《国际紧急经济权力法》，该法案允许总统因”国家紧急状态"——即"源于美国境外全部或大部分、对美国国家安全、外交政策或经济构成异常且特殊威胁"——而采取包括管制或禁止进口在内的多种应对措施。国会研究处在报告中指出：“今年之前没有任何总统动用过《国际紧急经济权力法》来征收关税”，但如今他宣称"所有对外贸易和经济行为"都已构成"国家紧急状态"，使其能随心所欲开征关税。
该法律同时允许国会推翻总统决定，事实上参议院已投票阻止过特朗普此前对加拿大征收的部分关税，不过众议院不太可能对此进行表决。或许最新一轮全面征税可能改变这种局面——但需要发挥极大想象力才能相信这种可能性。
不过，我还在思考另一个问题——“禁止授权原则”。这一古老的法律理论认为，国会不能将立法权移交给行政分支：行政机关可以解释和执行法律，但不能制定法律；若国会通过法案声称"证券交易委员会自行决定加密货币规则"，这很可能构成违宪的立法权让渡。至少，国会必须设定基本政策框架，并为SEC制定规则提供指导方向，而非任由其随心所欲。
近一个世纪以来，该理论几乎形同虚设：最高法院驳回了几乎所有针对行政立法的现代禁止授权原则挑战。事实上，国会研究服务处指出：“最高法院支持关税法的判决，已成为发展更广泛’禁止授权原则’的里程碑，该原则涉及国会可合法授予行政分支权力的限度。”
但正如我们在SEC案例中多次讨论的，情况可能正在改变：包括最高法院在内的美国法院，对复兴禁止授权原则的兴趣日益浓厚。以特朗普关税案为例，《国际紧急经济权力法》堪称极其宽泛的权力让渡：虽然宪法规定唯国会有权征收关税，但该法案却赋予总统无任何约束的任意征税权。这难道是个绝佳的禁止授权原则案例？当前美国宪法实践很可能演变成"行政机关不得制定证券法规或环保条例，但特朗普当然可以随意征收关税"的荒谬局面。不过这也未必是定论。真该有进口商提起禁止授权诉讼！肯定精彩纷呈！
（自夸式声明：正如我之前提到的，我妻子曾在最高法院辩论过一项非授权案件，因此我对这个相当推测性的理论有着某种个人联系。）
金条
今天股市暴跌，因为特朗普宣布的关税幅度远超市场预期。与此同时，金融交易员们原本准备应对唯一没有实施的关税：
周三宣布贵金属排除在特朗普全面关税清单之外后，一项吸引数百亿美元黄金白银流入美国的巨大套利交易戛然而止。
数月来，由于交易员评估贵金属可能被纳入关税的风险，纽约市场价格较全球基准出现了异常巨大的溢价。这种价差促使银行和交易商大量运输金银条，甚至扭曲了美国的贸易数据。
周四，在关税清单将黄金、白银、铂金和钯金列为豁免商品后，美国贵金属溢价应声下跌。……“昨日公告实际上终结了过去几个月因EFP崩溃导致贵金属大规模流入美国的局面，“专攻商品套利交易的对冲基金格陵兰投资管理首席投资官阿南特·贾蒂亚表示。
我们在二月和三月讨论过这种"套利"行为，当时我指出美国的商品在经济上已不再等同于美国境外的同种商品，“也不等同于’同种商品加25%’，因为关税具有不确定性。“纽约的黄金价值等于（1）伦敦黄金价值加上（2）代表未来可能征收关税预期值的溢价。这个预期值曾经很高，现在降低了，但公平地说，谁也不知道明天会发生什么。
人们对股票回购感到担忧
我的意思是，如果你不喜欢股票回购，我想关税确实解决了这个问题：
上个月，美国企业宣布的股票回购金额创下新冠疫情以来最低水平，这是企业因担忧经济增长和全球贸易战影响而开始囤积现金的早期迹象……
“没人知道关税会带来什么后果，“Birinyi Associates总裁杰弗里·耶鲁·鲁宾表示，“企业高管该如何规划现金流？在更清楚贸易前景之前，放缓回购比削减股息要容易得多。”
重申一下，我的观点是用金融创新换取商品和服务对美国基本是件好事，但特朗普的理论显然认为这是错误的。虽然我不认为这意味着"美国企业会停止股票回购转而投资建运动鞋工厂”，但大致就是这个理论。
散户投资行为研究
现代金融中让我感到困惑的一个现象是：散户投资者到底在做什么？很多非金融专业人士似乎都在自己的账户里交易股票和期权。我经常随口说些"在Reddit上看股票分析”、“点击手机应用按钮”、“报复空头”、“炒股比其他娱乐方式更有趣”、“炒作模因股的零日期权"之类的话，但其实对这个过程缺乏深刻理解。虽然我对对冲基金分析师选股的方式比较熟悉，但散户投资者的行为对我来说仍是个谜。
因此，我很喜欢托马什·拉里茨和杰弗里·沃格勒合著的这篇关于《个人投资者的研究行为》的论文。2007年，一家研究公司“招募了具有代表性的[92,411]户美国家庭组成样本组，这些家庭同意在其电脑上安装一个数据收集插件，记录每次访问的网页URL。收集的数据包括访问网页的精确顺序以及在每个页面上停留的时间。”5 据推测，这家研究公司将这些数据卖给了各类营销商，但多年来也将其提供给希望研究人们在线行为各个方面的学者。
拉里茨和沃格勒希望研究人们的在线股票研究行为，因此他们获取了这一数据集，并聚焦于样本中484户进行在线股票交易的家庭。可以说，个人投资者在2007年的行为并不能说明他们在2025年会做什么——那时Robinhood甚至还未诞生！——但他们的发现至今在直觉上似乎仍然合理。6
研究得出了一些高层次的总体发现：
个人投资者在每笔交易上花费在研究交易代码上的时间中位数为6分钟。平均每位投资者花费29分钟。中位数投资者的大部分股票研究发生在交易前的24小时内，且大部分时间集中在交易前的短时间内。……
典型投资者仅将研究时间的一小部分花在其经纪商的网站上。分散的财经新闻网站，尤其是雅虎财经，构成了股票相关研究的主要来源。……
大多数交易前会展示一个快照页面，其中包括一组简略的价格和基本面统计数据以及日内价格图表。许多投资者不会在此页面之外进行更多研究。
当个人投资者确实浏览快照页面以外的内容时，他们绝大多数时间花在价格图表和价格相关信息上。分析师预测被查阅的频率较低，其次是其他各类基本面和技术信息。风险统计数据（如贝塔或波动率）显然很少引起兴趣。
如果你问我“个人投资者对股票的贝塔值关注度有多高”，我会自信地回答“完全为零”，所以这很合理。但我最喜欢的部分不是汇总统计数据，而是这段对2007年某位散户交易者生活中一天（确切地说是14分钟）的生动描绘：
原始数据的风格化摘录展示了其可能包含的细节层次。表1报告了[2007年3月23日]一次浏览会话的十四分钟。会话可能从任何链接开始。这位特定投资者是赛车运动爱好者[从formula1.com开始]，但很快切换到CNBC.com，点击了一个提供多个美国和全球股票市场指数、美国10年期国债收益率及美元-欧元汇率实时数据的链接。
在该页面停留一分钟后，投资者登录了经纪账户。在其在线经纪商的研究页面中，她查找了当日最活跃的股票，当天包括ImClone（IMCL）。根据我们的调查，IMCL当时因其抗癌药物前景获得利好消息。随后该投资者查阅了IMCL的季度盈利表现。从链接可推断，页面展示了过去三年的盈利数据及未来两年的预测。在另一个面板中，图表显示了IMCL过去三年的每日成交量以及13日移动平均线。对IMCL的进一步分析发生在极受欢迎的雅虎财经网站。投资者获取了IMCL的股票报价（"?s="），然后查看了最新分析师预测（“ae”）。
在查看完比赛结果后，投资者返回经纪商页面并采取了不同策略。这次她通过股票筛选器寻找交易灵感，特别是筛选下个财年预期每股收益增长至少50%的股票。这可能会返回许多结果，包括谷歌（GOOG）。点击一两次后，投资者来到一个概览页面，该页面以简略形式呈现给定股票的多类财务和价格信息。查看价格图表后，投资者下达了买入谷歌股票的市价单（“ordertype=1”）。随后她登录电子邮箱继续其他活动。
老实说，这似乎比我预想的要详尽得多。谷歌当天收盘价为11.56美元；年底收于17.30美元，昨日收盘价为157.04美元，所以你看，交易不错，没有异议。
无论如何，我猜现在情况不同了——更多是Reddit？手机？还是问ChatGPT该买什么股票？——但这仍然是有趣的轶事数据。我想某处的研究公司仍在为营销人员收集这类点击数据；我好奇是否有对冲基金在使用它。“很多人都在看GameStop的快照页面，我们买一些吧。”或者“我们卖一些吧。”
在金融创新对家庭影响的学术研究方面，这里有一篇2024年的论文问道：“无现金支付是否减少了上呼吸道异物插入的发生率？”答案是肯定的，所以如果你在金融科技行业工作，你可以告诉你的父母，你实际上是在拯救生命。
好推销
可能的情况是，普通金融产品的市场已经相当饱和。“现在付给我们X美元，如果事件Y发生，你将获得Z的回报”：对于人们预期的大多数事件，可能已经有这样的产品，如果没有，很可能是因为没有人能以经济的方式构建它。
但可能有一些人们没有想到的事件，如果你有不同寻常的思维方式，你可以想到它们并构建一些创新的金融产品。我们去年讨论过“科幻信托和遗产律师”，他们的业务是帮助人们为他们的冷冻头部做财务规划，当这些头部在200年后复活并需要钱时。如果你提供退休规划，或大学财务规划，你正在与许多大型资产管理公司竞争。但如果你提供复活冷冻头部财务规划，你……不是。就像拉里·芬克不会到处谈论贝莱德为复活冷冻头部提供的产品。这里有很多开放的空间。
另外：你可能不需要那么擅长它。这有两层含义：一方面，你的投资表现可以比贝莱德差（且费用更高），另一方面，你并不绝对需要解决你正在处理的问题。在一个成熟的竞争市场中，购买200年复活冷冻头颅信托的人会希望从那些可能存活200年且不会亏钱的供应商那里购买，而监管机构会确保这些供应商有足够的资本和受到监督。但在实际存在的200年复活冷冻头颅信托市场中，嗯，可能并非如此。
我不知道这里的经验教训有多广泛适用，但这不仅仅是关于冷冻头颅的问题。我一直在思考的一个机会是OpenAI对其投资者的威胁，即“在后[人工通用智能]世界中，金钱可能扮演什么角色很难说。”OpenAI用这个想法来证明其结构较为特殊的股权投资是合理的，但如果你认真对待这一点，你会怎么做？如果你是一个机构投资者，你如何对冲在后AGI世界中金钱角色可能变化的风险？更重要的是，如果你是一个金融产品的销售人员，你会向投资者推销什么样的对冲工具？“持有AI股票”，可以。“比特币”，可能吧，以某种方式。但我觉得你可以找到更奇怪的东西，并且会有人接受。
无论如何，这里有一篇《纽约时报》的报道更接近冷冻头颅的奇闻，但带有宗教而非科幻色彩：
尼希亚南达尊者……声称拥有超能力，比如通过“第三只眼”帮助盲人复明，或是让日出延迟40分钟。
“我是你生命中未知的 totality。我是未显化之物的显化。”他在一次布道中说，“当你坐在我面前的那一刻，开悟就开始了。”
在一次面对大批听众的对话中，他支持“全球首个跨世转世信托管理”的概念。像比尔·盖茨或沃伦·巴菲特这样的富人可以向信托基金投资数十亿美元；尼希亚南达表示，他掌握的知识体系能确保他们在转世后取回这笔钱。
“这很重要，”尼希亚南达的对话者说，“因为比尔·盖茨转世后可能会非常贫穷，沃伦·巴菲特可能会在非洲某个村庄以穷人的身份重生。”
跨世转世信托管理！这绝对不是贝莱德提供的产品。听起来他们似乎并未真正与沃伦·巴菲特会面推销这个计划，但肯定有人会上钩。无论如何，这篇报道讲述了他及其“自称的凯拉萨合众国”如何因其他涉嫌欺诈行为陷入麻烦，但这个点子我很喜欢。
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