中国房地产危机：万科发生了什么，为何市场仍一片混乱 - 彭博社

2023年6月，中国一处停滞的住宅建设项目，位于贵州省。来源：彭博社曾经是中国经济增长的最大驱动力之一，中国房地产市场已连续五年陷入下行螺旋，且未见缓解迹象。房地产价值持续暴跌，陷入财务困境的家庭被迫出售房产，而那些在投机项目上积累巨额债务的公寓开发商则濒临崩溃。

此前有乐观看法认为政府结束危机的措施正在重振市场，但3月31日，与政府有关联的开发商万科报告2024年创纪录的495亿元人民币（68亿美元）年度亏损。这是该公司自1991年首次公开募股以来的首次全年亏损，重新引发了对该行业的担忧，并显示出问题的严重程度。

万科发生了什么？

总部位于南方城市深圳，自1991年起在深圳证券交易所上市的中国万科股份有限公司，以在中国最大城市建造住宅而闻名全国。

作为2024年中国第五大建筑商，拥有13万名员工的万科，随着其房屋销售跌至10年来的最低水平，正面临巨额债务偿还压力。1月27日，万科预测2024年将创纪录地亏损450亿元人民币（62亿美元），其董事长和首席执行官辞职。

2月10日，万科最大股东——国有地铁运营商深圳地铁集团，同意向该开发商提供高达28亿元人民币（3.83亿美元）的贷款，以帮助其偿还未偿债务。深圳地铁董事长辛杰出任万科董事长。

3月31日，公司公布全年亏损68亿美元，较1月预测更为严峻。这一结果显示2024年第四季度亏损达320亿元人民币，表明即便政府出台了迄今最大规模救市政策，其经营状况仍显著恶化。

尽管近年来其他开发商已出现违约，许多分析师曾预期万科能免受行业低迷影响，因其杠杆率低于同行。加之其政府背景提供了更多财务保护，且过去四年已成功渡过危机。

万科与其他开发商如何陷入此般困境？

1998年，中国在实施数十年严格的私人房产销售限制后，建立了全国性住房市场。当时仅有三分之一人口居住于城镇，如今该比例升至三分之二，城镇人口增长4.8亿。这场乡村人口大迁徙为建筑企业和开发商带来了巨大商机。随着新兴中产阶级涌入这一少数可靠投资渠道之一，资金大量注入房地产，推动房价在截至2022年的15年间上涨六倍。依赖土地出让金作为重要收入来源的地方政府助推了这轮开发热潮。行业巅峰时期，房地产直接或间接贡献了约四分之一的国内产出及近80%的家庭资产。据不同统计，若计入新房、存量房及库存，2019年该行业估值约达52万亿美元——约为美国房地产市场规模的两倍。

这场房地产热潮由债务推动，开发商们争相满足预期的未来需求。繁荣刺激了投机性购买，开发商预售新房并日益依赖外国投资者获取资金。不透明的负债使得评估信贷风险变得困难。投机导致房价飙升，深圳等热门城市的房价相对于当地收入而言，比伦敦或纽约更难以负担。作为回应，政府在2020年采取措施降低泡沫风险，并缓解高房价可能造成的不平等。

由于急于控制行业债务，并担心连环违约可能破坏中国金融体系，官员们开始收紧开发商的新融资渠道，并要求银行放缓抵押贷款发放速度。政府对开发商的负债率和现金持有量实施了严格规定，这些规定被官方媒体称为“三条红线”。这些措施引发了开发商的资金紧张，而遏制新冠疫情采取的激进措施（如工地停工）加剧了这一局面。

许多开发商因财务状况已捉襟见肘而无法遵守新规。2021年，中国最大开发商恒大集团违约超过3000亿美元，引发了中国房地产危机的开端。2022年，又有两家房地产巨头——碧桂园和融创——相继违约。

2025年1月，上海一处在建住宅楼。摄影师：沈启来/彭博社### 调控政策如何影响市场？

在经历了多年购房需求持续旺盛后，市场陷入停滞。除了政府的贷款限制政策外，新冠封控带来的经济冲击强化了节俭风气，而就业市场恶化意味着人们突然面临裁员和降薪。

房价于2022年开始下跌。2024年8月，全国房价同比跌幅创下九年来最大纪录。除了负债开发商留下的数百万平方英尺积灰烂尾楼外，供需失衡意味着截至2024年5月，仍有4亿平方米新建公寓未售出。

由于家庭债务在2023年底达到人均可支配收入的145%高位，房主们面临的财务压力与日俱增。截至2023年末，我国住宅按揭贷款拖欠率（追踪逾期还款情况）跃升至四年最高水平。部分业主被迫折价出售房产，这进一步加剧了市场困境。

政府采取了哪些措施来支撑市场？

2022年，当局意识到规范市场的政策矫枉过正。为避免重蹈雷曼时刻覆辙——2008年这家美国投行倒闭引发全球市场震荡，政府出台了一系列以增加开发商股权、债券和贷款融资为核心的措施来缓解流动性危机。

政府允许开发商动用更多商品房预售资金（该行业最主要的资金来源），并提前发放2000亿元专项借款用于保交楼。金融监管规则也得到调整：央行可加大对困境房企的信贷支持，并指令银行保障部分地区的个人住房贷款和房企开发贷合理增长。

近期政府还下调了存量房贷利率、松绑大城市限购政策、降低房产交易税费，对部分大城市改善型住房需求也降低了购置成本。尽管如此，房地产市场仍深陷低迷。

政府还愿意采取哪些措施？为何要这样做？

政府显然不愿看到房地产危机恶化。通过控制开发商暴雷影响，决策者试图阻止危机向经济其他薄弱环节蔓延。这包括：资产端深度绑定房地产的银行系统；从业人员达5100万的建筑业；以及依赖土地财政维持公共开支的地方政府。

当局正在考虑采取更多干预措施。他们一直在审议一项提案，该提案将允许上海和北京等特大城市进一步放宽对非本地购房者（即没有所谓户口居住证的人群）的限制。这是政府此前抑制房价的有力手段之一，因为类似护照的居住证通过限制城市住房、医疗和教育资源的获取来调控人口流动。当局还考虑取消首套房与二套房的区分，这将为降低二套房首付比例和房贷利率铺平道路。预计中国人民银行还将在2025年将经济主要政策利率——7天逆回购利率——从当前的1.5%进一步下调。