价值投资：在股票上涨之地的卓越表现——彭博社

John Authers

价值所在之处。

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今日要点：

价值投资在日本大行其道

我们知道人们正在抛售股票，尤其是在美国，尤其是“七巨头”科技平台；他们一直在买什么？价值股——因为看起来比基本面便宜而被买入——已经反弹。这在调整期间并不令人意外。但它们反弹的方式却引人入胜。

过去10年间，MSCI全球价值指数与成长型指数（由盈利快速增长股票组成）的表现对比。价值股已出现反弹但在经历了十年的惨淡表现后，其反弹幅度仍显乏力：

价值股触底了吗？

这轮抛售使得价值股相较成长股获得反弹机会

来源：彭博社

数据以2015年3月24日为基准日进行标准化处理（基准值100）。

这次底部会持续稳固吗？通过彭博"要素观察"服务（终端输入FTW<GO>），多空头基差计算呈现不同图景。下列指数根据各要素筛选最优与最差股票，其中包含股息收益率——这个常在市场不确定时期显现优势的要素：

价值股悄然领跑…

多空头基差显示价值因子终超成长股

来源：彭博要素观察

多空分析表明疫情后的成长股泡沫已极度膨胀，同时暗示价值股目前具备更真实的上涨动能——这很可能是因为估值过高的股票正在回调中遭受惩罚。

彭博观点英国可削减臃肿的借贷成本，方法如下美国银行业改革事关重大不宜操之过急微软是该行业头号拥趸，其他企业亦应效仿总统权力扩张将加剧尼日利亚输油管道危机耐人寻味的是，当世界重新审视美国例外主义时，地域差异尤为显著。这张仪表盘展示了日本、欧洲、美国和新兴市场的MSCI价值股相对成长股的表现。在日本，价值股强势回归；而在美国，它仍处于低谷：

价值投资在日本大放异彩

日本价值股的复苏势头在全球独树一帜

来源：彭博社

数据以2020年12月25日为基准日进行标准化处理（基数=100）。

所有数据均以2020年底为基准标准化，彼时日本的价值股开始复苏。这背后有何玄机？

首先，日元疲软助推了日本市场。交易员们根深蒂固地将日本企业视为出口导向型，因此股票走势与日元呈反向波动——日元贬值时股价上涨。以本币计算，本世纪二十年代以来日本股市多数时间与美国并驾齐驱；但按统一货币计算，则差距显著：

日股几乎同步上涨 日元却背道而驰

日元贬值助推了以本币计算的强劲回报

来源：彭博社

数据以2020年1月3日为基准日进行标准化处理（基数=100）。

将日本与全球其他地区对比（以弱化美国科技巨头的影响），会发现有趣的现象。根据MSCI数据，日本股市正迎来十年来最强劲的上涨：

旭日东升的股票市场

日本股市创下多年来最佳表现

来源：彭博社

数据已按100为基准因子标准化，截至2020年1月6日。

日本价值股的复苏预示着整体市场的回暖。这一现象得益于经典价值投资理念中的催化剂效应——股票可能被低估，但需要催化剂才能回归合理估值。在日本案例中，作为安倍经济学改革方案组成部分的公司治理改革，持续推动企业改善股东待遇，并释放了长期闲置的现金储备。当前日本股息收益率超过美国国债收益率的幅度创十年来新高，价值投资机遇显著：

日本企业释放更多真实现金流

日本企业当前股息收益率远超美股

来源：彭博社

公司治理改革同时为并购活动铺平道路。日本颇具规模的企业多为上市公司，但在上代人的零利率环境下，这些企业常以"僵尸"形态存续，而同类海外企业早已破产或被折价收购。

里昂证券东京分部的Benthos选股通讯作者尼古拉斯·史密斯指出，这导致日本企业界呈现出异常多元且分散的格局。下图展示了集中度最低与最高的行业板块，并列出了衡量市场竞争度的赫芬达尔-赫希曼指数（HHI）——反垄断监管中的标准指标。HHI值低代表行业分散度较高，100%则表示完全垄断。图表同时标注了各行业运营企业数量：

来源：里昂证券日本有数量惊人的小型企业在高度竞争领域运营，这些领域的收益本可通过整合得到提升。这对消费者有利，但对股东而言却令人沮丧。这也意味着，愿意为整合投入资金的投资者可能释放大量价值。

这解释了为何日本市场价值潜力巨大。机会比比皆是，投资者正开始挖掘。加上经济复苏迹象显现，利率上升吸引资金流入该国，有理由相信更多资金将接踵而至。同理，美国市场则呈现不健康的集中态势，价值投资者的机会相对较少。如果价值投资即将迎来表现期（事实正是如此）），这种优异表现将伴随着资金持续流出美国，尤其是流向日本。

比特币：从英雄到归零？

唱衰加密货币是传统金融爱好者的热门消遣，许多人将数字资产视为投机泡沫。随着加密市场再度承压，“加密货币无内在价值"的论调重登议程。某种程度上确实如此。那么比特币归零的概率有多大？三年前，亿万富翁对冲基金经理约翰·保尔森（曾精准预测全球金融危机并大获其利）在与大卫·鲁宾斯坦的著名彭博访谈中将加密货币称为毫无价值的资产。彼时至今，即便在特朗普胜选后的回调期间，比特币价值仍暴涨近90%。这在悲观氛围中堪称丰厚回报：

比特币的合法性主张

其表现与股票和避险资产相当

来源：彭博社

数据以2021年3月23日为基准日，标准化系数为100。

尽管极端波动性表明即便是加密货币狂热者也会神经紧绷，但连续的数字货币爱好者会辩称，整体表现证明保尔森错了。在“反加密”阵营中，有人认为比特币价值可能在未来十年内暴跌至零——或者跌至当年佛罗里达州男子用1万枚比特币（现价约8.53亿美元）购买两个披萨时的水平。

诺贝尔奖得主、有效市场假说之父尤金·法玛是主要怀疑者，在剖析其逻辑前不应轻率否定他的论断。以下是法玛接受采访时（当时比特币接近历史峰值）以来，比特币与彭博银河加密货币指数（包含多种加密货币）的表现：

加密货币的黄金时期已过

预测加密货币崩盘是批评者的常态；现实却大相径庭

来源：彭博社

数据以2025年1月1日为基准日，标准化系数为100。数据以2025年1月2日为基准日，标准化系数为100。

比特币本月一度较峰值下跌超26%。粗略估算表明，按当前价格，若比特币未来十年归零，每年需至少贬值79%。这需要极其罕见的事件引发连续暴跌：政府禁令、公众信任丧失或某些黑天鹅事件。

在这期播客中，法玛指出加密货币缺乏内在价值，并颠覆了货币的概念。“我希望它崩盘，因为如果不这样，我们就得从头开始构建货币理论，“法玛表示。“它已经完了。可能现在就已经完了，但你必须从头再来。“他的芝加哥大学同事路易吉·津加莱斯在采访中补充说，越来越多人认为比特币并未被用作货币，而持续极端波动性确实意味着它无法成为货币。津加莱斯称此为"当前的普遍共识”。

加密货币爱好者对法玛的观点持保留态度。他们已经说服了许多批评者，包括桥水基金的雷·达里奥，后者曾做出类似的末日预言。时间会证明法玛是否正确，但目前特朗普2.0的助推效应已经减弱。宣布建立战略加密储备（某种后盾）的意图并未提振信心。政府还在放松对该资产类别的严格监管审查以安抚其加密货币狂热支持者——尽管更宽松的规则可能无助于缓解考虑首次入场的怀疑论者的担忧。

比特币近期相对平淡的表现引发了悲观情绪，但这次抛售远不及2020年3月13日创下的比特币史上最大单日跌幅：

比特币受挫但未出局

距离这一数字资产的濒死体验已过去五年

来源：彭博社

即便对于以剧烈波动著称的资产类别而言，那次暴跌也令人难以想象，而如今已大幅回升。其市值锁定在约2万亿美元，机构采用现已司空见惯。Frnt Financial的斯特凡·韦莱特指出，过去五年见证了HODL（死守不放）理念的盛行：

2020年3月13日，两年内未移动的比特币占比为42%。该指标在2023年12月达到57%的历史峰值，目前回落至52%。这种未移动比特币的增长被解读为HODL策略增强的迹象，该投资策略主张长期持有代币。HODL拥护者对该资产的长期前景抱有极端信念，对短期价格波动持超然态度。除了长期坚定的比特币支持者外，通过ETF投资的投资者也被证明是HODL族。

比特币并非今年唯一表现令人失望的资产。关税威胁使其他市场陷入僵局。但这种停滞强烈表明，鉴于比特币与黄金对经济不确定性的不同反应，将其视为类似黄金的价值储存手段的想法开始显得非常一厢情愿。如果更多比特币保持不动，它既未被用作货币，当然也无法用来购买披萨。如果它既非价值储存手段也非货币，质疑声将持续存在。

— 理查德·阿比

生存指南

然后他们都不在了。摄影师：米什琳·佩尔蒂埃/Sygma/Getty安息吧 乔治·福尔曼。这位1970年代最后一位伟大的重量级拳击手已经离世。福尔曼是一个非凡的人，他赢得了重量级冠军，以屈辱的方式失去它，并在20年后重塑自我重新夺回。他还是一位富有魅力的传教士和广告推销员。多么精彩的一生。但他因参与1970年代一系列伟大的拳击比赛而闻名，当时拳击仍是世界上最大的运动。值得一看的是福尔曼如何赢得世界冠军，在不到五分钟内六次击倒乔·弗雷泽，以及更著名的比赛，穆罕默德·阿里夺回冠军，还有马尼拉惊魂，在那场比赛中，弗雷泽的团队在与阿里的14回合较量后认输。这些比赛，小时候我在电视上看过，至今仍令人着迷。重新观看时发现的原因是它们是真实的，不是真人秀。特别是这三位伟大的运动员，他们拥有巨大的勇气，给对方造成了可怕的痛苦，甚至是持久的伤害。知道这些对他们晚年造成的影响，很难将其视为体育运动来辩护。但它是如此激动人心，他们的勇气和力量只能让人敬畏。再次安息，乔治。祝大家一周愉快。更多来自彭博观点：

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