人人都爱德国重整军备——彭博社

对市场而言，眼下欧洲是首要焦点。

摄影师：基兰·里德利/盖蒂图片社

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今日要点：

• 关键时刻将至：德国今日将对激进的财政新政进行投票表决。
• 债券市场对此反应平稳，而股市仍保持亢奋。
• 中国最新刺激措施已说服美股投资者——尽管其他市场似乎更为疑虑。
• 另附：当你滑至底部，你会回到滑梯起点停下，转身开启新旅程然后你……

德国重整军备获全球青睐

德国的重要时刻终于到来。联邦议院即将就大规模财政刺激方案投票，该方案将解除宪法对政府债务上限的限制，批准约1万亿美元借款用于国防和基础设施建设。这是非同寻常的时刻，尤其因为这些激进改革是由"跛脚鸭"下议院表决——其中许多议员在二月选举中失去席位，将于下周被替换。

彭博社观点邻避主义者应有投票权，但不宜过于频繁欧洲大型农场或成地球福音奈杰尔·法拉奇的改革威胁仍未消散欧洲增值税损害美国利益？不妨以增值税还击此事影响几何？TS Lombard分析师戴维德·奥涅利亚指出，其规模已超越战后马歇尔计划与1990年代初德国统一时期的经济刺激：

这是历史航向的史诗级转变，动摇了根深蒂固的传统认知。德国上次重整军备是1930年代，最终导致全球灾难，数十年来德国政界始终认为国际社会不会容忍其重拾军事强国地位。但如今，德国军国主义竟受到欢迎。连债券市场也谨慎默许——两周前该计划公布时，十年期国债收益率曾剧烈跳升。随着主要政治障碍陆续消除，且方案规模有增无减，债券市场的反抗声浪却异常平静。当前收益率仍低于2023年峰值：

德国国债或可承受军备扩张

财政方案临近实施，收益率略低于2023年高点

资料来源：彭博社

股市反应同样强烈。市场认为德国此举巩固了美国新政府期待的格局转变：欧洲将承担更多防务开支，从而减轻美国负担。一个月前副总统JD·万斯在慕尼黑安全会议震撼欧洲后，欧洲军工股相对美国同行的惊人优势便是明证：

外交震荡对欧洲军火承包商极为有利

市场坚信国防开支将从美国转移

来源：彭博社

数据以2024年1月2日为基准日按100系数标准化。

德国终于尝试通过借贷进行投资的消息——这项市场世代呼吁的政策——对其股市产生了相较于欧洲其他国家的非凡影响。由于德国比其他任何国家都有更大的支出扩张空间，自去年秋天唐纳德·特朗普胜选可能性显现以来，其市场表现远超同行：

德国领跑欧洲

股市已为德国摆脱低迷做好准备

来源：彭博社

数据以2024年1月1日为基准日按100系数标准化。

股票估值已迅速调整以反映这一消息。摩根士丹利提供的欧洲行业图表显示，纵轴为未来12个月市盈率，横轴为预期盈利增长率。国防和航空航天业目前拥有最高的预期增长率，以及这种乐观情绪所暗示的盈利倍数。处境艰难的汽车行业则处于另一端。因此，内部市场已针对新的政治现实做出重大调整：

乐观情绪蔓延至股票和债券之外。美国银行最新交易员利率情绪调查（同时考察交易商头寸及其对货币看涨/看跌观点）显示资金正急剧转向欧元：

这合理吗？在下届总理热门人选弗里德里希·梅尔茨上周争取绿党支持后，该方案几乎确定能通过。这确保了联邦议院通过所需的三分之二多数票，而且方案内容甚至得到了加强。绿党成功争取到将1000亿欧元基础设施支出用于环保目标，但更重要的是确保了方案中所有资金均为真正增量，不得用于抵消减税或其他优先事项。该方案仍需获得联邦参议院批准（可能性较大）并通过宪法法院审查——目前看来法院已排除干预可能。这张来自TS Lombard的图表显示，包括德国在内的许多欧洲国家在军备方面严重依赖美国。这种情况难以迅速改变。但法国（欧盟内对大西洋主义最不热衷的国家）逐步大幅降低对美依赖的经验表明，欧洲自身将承担越来越多的防务责任。当前欧洲确实存在减少对华盛顿依赖的强烈政治意愿：

这一切会对市场产生什么影响？短期内经济增长预测仍显疲软，这一现实令人警醒。例如，摩根士丹利在消息公布后将欧元区今年GDP增长预期从0.9%上调至1.0%，同时将2026年预期从0.9%提高到1.1%。政治风险与政策执行不当的可能性并存。但与此同时，欧洲最大经济体正在推行市场期待已久的政策。若政策奏效，欧洲市场或能长期保持优异表现。以下是自1999年欧元诞生以来股市严重滞后的情况：

欧洲亟需奋起直追

若财政政策全面成功，市场将有超额收益空间

来源：彭博社

数据以1999年1月4日为基准日进行标准化处理（基期指数=100）。

军事扩张必然伴随风险，但这一变革性政策也重塑了欧洲的投资逻辑。

欲速则不达

不止欧洲人决心"不惜一切代价"。在中国，中共中央“促消费专项行动”同样属于此类举措。近期召开的政策会议重申要提振消费信心与支出。在美国及其"不情愿的盟友"加征关税的背景下，北京选择此时明确表态可谓时机精准。这似乎激发了美国投资者的热情——纳斯达克中国金龙指数周一上涨4.03%，创三年新高：

中国股市创三年新高

中共最新举措似乎激发了美国投资者热情

来源：彭博社

数据以2022年1月3日为基准日进行标准化处理（基数为100）。

部分消费刺激方案早有预期，关键在于规模与实效。中国多次尝试经济转型，但迄今未能展现典型复苏所需的紧迫性。去年九月大规模刺激计划短暂燃起了"谨慎时代终结"的期待，但事实并非如此。凯投宏观亚洲经济学家马克·威廉姆斯指出，所谓"消费优先"的提法仅停留在纸面鼓舞。

实际上，最新方案既未包含重大新措施，也未改变提升供给能力的根本方针。威廉姆斯认为，若维持现状，产能过剩与通缩压力将持续。该方案充其量重申了现有促消费手段，如消费品以旧换新计划、提高居民收入增速及强化社会保障网等。正如沪深300指数图表所示，可选消费股长期大幅跑输必需消费股，提振消费任重道远：

消费悲观论

市场对中国消费故事失去信心已久

来源：彭博社

数据以2005年1月4日为基准日进行标准化处理（基数为100）。

这并不意味着新方案应被全盘否定。官员强调既往消费政策多从供给侧发力，而现行政策侧重需求端。方案承诺通过提高育儿补贴来提振生育率，龙洲经讯分析师何伟认为这可能实质改善部分家庭收入。但他同时指出该方案仍存不足：

供给侧措施有时能发挥作用；放宽部分外籍人士签证要求已带动入境旅游显著回升。但总体而言，此类供给端政策对刺激消费的效果并不显著。

其他政策包括个人消费贷款贴息、放宽公积金购房贷款限制等。他指出这些措施影响可能有限，例如全国仅约1.7亿人具备公积金贷款资格。自9月以来，官方更倾向于渐进调整而非全面改革。为何不采取更激进措施？凯投宏观威廉姆斯分析认为，政策制定者可能认为消费疲软并非深层次结构性问题，而是需要应对的短期波动。他补充道，中国对借贷的态度与德国数十年来的理念高度相似：“不宜通过举债刺激消费——借贷资金应当用于增强未来经济动能。”

上海亟待重振国际都市魅力。摄影师：Raul Ariano/彭博社此外，中国还需应对美国关税冲击。年初消费、投资和工业生产数据均超预期，但法国兴业银行预估特朗普20%关税将使GDP增速降低0.8个百分点。法兴银行Michelle Lam指出，有效落实鼓励生育、去化低线城市库存、调动长期资金护盘等政策，对摆脱通缩困境至关重要。

最终，龙洲经讯的何伟达提出了一个共产党力所能及的有趣观察。政府举措可以促使官员让消费者感受到政府切实支持改善民生的力度，从而引导他们动用部分储蓄。正如德国因美国政策突变而被迫采取拖延已久的行动，中国也可能出现类似情况。

**——**理查德·艾比

生存指南

还有一首我不可饶恕遗漏的歌曲——我常在活跃市场分析时引用它：《混乱旋转》。这是披头士乐队的原版，保罗·麦卡特尼在Live 8演唱会的演绎，后来与林戈·斯塔尔合作的版本，以及U2乐队从查尔斯·曼森手中夺回的诠释。我本想链接多个翻唱此曲的重金属乐队，但试听几支后，只觉得他们更衬托出披头士的伟大，遂作罢。在政治不确定性如此高企的当下，《混乱旋转》未来数月很可能会被反复播放。

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