你需要监管者来放松监管——彭博社
Matt Levine
消费者金融保护局（CFPB）
我前几天写道，在特朗普政府时期，“加密货币的法律地位仍有些不确定，但执法状态是’放手去做，随心所欲’。“这不仅仅是加密货币的问题；这是一种更普遍的做法。传统上，监管的运作方式是有规则，你应该遵守这些规则，如果你不遵守，你就会与政府产生麻烦。公司围绕这一基本现实组织自己。一家大银行会有一名合规官，合规官会对银行家们说：“嘿，伙计们，不要行贿，“如果银行家们说：“为什么不呢？“合规官可以回答：“因为如果你行贿，我们将不得不支付巨额罚款，你可能会进监狱，“银行家们会说：“哦，对，那很糟糕。”
彭博社观点印度下一届选举的主题——南方的不适如何在街头流血时花费190亿美元Manus AI将DeepSeek时刻推向更远不要因为不喜欢律师的客户而谴责他们但在特朗普政府时期，一项重要的反贿赂法律——《反海外腐败法》——并没有被废除，但它不再被执行。唐纳德·特朗普总统不喜欢《反海外腐败法》，所以他发布了一项行政命令，“暂停"其执行。这意味着什么？如果你是一家银行的合规官，一位银行家来找你说：“嘿，我想行贿，现在可以吗？“你应该说什么？好吧！我不会给你法律建议，但我的印象是，如今遇到这个问题的实际合规官仍然会说：“绝对不行，不能行贿。"（这里有一篇《华尔街日报》的报道，指出大多数情况下确实如此。）然后，如果银行家们说：“但我以为《反海外腐败法》被暂停了，行贿有什么问题？“合规官可能会给出这样的回答：
- 法律依然是法律：执法虽暂停，但行贿仍违反美国法律，且银行政策是不违法。
- 执法确实暂停，但可能恢复。四年后很可能会有新总统上任，新政府可能会执行《反海外腐败法》，包括旧案。如果你现在行贿，五年后可能入狱。
- 就此而言，特朗普政府随时可能重启执法，今年就对我们提起诉讼。特朗普可能改变对《反海外腐败法》的执行态度。或者他可能想因无关原因——比如我们支持民主党——专门惩罚我们银行，从而以违反《反海外腐败法》为由追究我们。法律不再普遍执行，不意味着它不会针对你执行。
- 即使特朗普领导的司法部不追究，州监管机构甚至私人原告也可能起诉我们违法。
- 如果我们公然违法，即使法律不再执行，对公共关系也极为不利。
可能还有其他原因。这些理由都比不上“行贿会导致巨额罚款和牢狱之灾”那样直白有力——它们不如政府执法的常规机制有威慑力——但已足够令人警醒。作为受严格监管的大银行，绝不能因为特朗普口头承诺不执法就制定“尽管违法”的政策。
同样的情况也适用于消费者金融保护局：
尽管该机构总部因停工令而处于停滞状态，但其制定的规则——从重大新法令到企业不敢违背的数十项小型指导条款——依然有效。金融机构若违反这些规定，仍可能面临州级监管机构的处罚。在唐纳德·特朗普总统任期结束后，它们仍有可能因违规行为受到监管机构的惩罚。
银行和抵押贷款公司的游说者已联系特朗普政府官员，向代理局长拉斯·沃特提出请求：重启机构并着手修订部分法规。
“消费者金融保护局有工作要做，比如废除规则、撤回提案和指导文件，“华盛顿Capital Alpha Partners的董事总经理伊恩·卡茨表示，“我不确定白宫最初是否完全意识到这一点。我也不知道拉斯·沃特是否考虑过这些，但显然，如果你想撤销规则，就需要人手。”
没错，要知道消费者金融保护局已存在一段时间，它制定了大量要求银行采取对消费者友好措施的规定，而银行往往不愿遵守这些规定。事实上，现在如果一家大银行违反所有这些规定，它可以相当确信消费者金融保护局不会对其采取执法行动，因为该局的走廊里空无一人。（非法律建议！）但它不能确信这种情况会永远持续。也许新政府会重启旧案执法。也许州检察长或消费者集体诉讼律师会采取行动。也许某家银行会关闭某个加密货币用户的账户，而该用户向唐纳德·特朗普投诉，导致消费者金融保护局仅为这一案件重新启动。
通过停止执法，你可以在很大程度上营造一种无法无天的氛围，但银行实际上并不想要无法无天的氛围。他们想要法律！只是他们喜欢的法律。（同样，这也适用于加密货币。）为了给他们想要的监管，你确实需要一些监管机构。
重组
你可以大致将投资业务分为两类：一类工作是挑选好的投资，另一类工作则是被提供好的投资。如果你经营一家多空股票对冲基金，你的工作就是买入会上涨的股票，做空会下跌的股票。你可以通过点击电脑上的按钮买卖股票；对于买卖哪些公开交易的股票，你有完全的自由选择权。
如果你经营一家风险投资基金，情况就不同了。“我想投资OpenAI和SpaceX，避开Theranos，”你可能会想，但你无法通过点击按钮做到这一点。你可以做大量研究，准确识别出一个能为早期投资者带来100倍回报的初创公司，然后去找那家初创公司说“我想投资你们当前这轮融资”，而初创公司可能会拒绝。知道正确的投资是不够的；你必须能够进入这些投资。顶级风险投资基金和普通基金的区别往往不在于投资分析，而在于准入机会。
多年来，我们一直在讨论风险投资家获取项目源的各种策略——为被投企业提供实用建议和运营支持、赋予初创企业声望、撰写优质推文等等——但或许最简单的方式是老虎环球基金曾采用过的策略。夸张地说，老虎环球以乐呵呵地高估值投资每个项目而闻名，几乎不做尽职调查。“只要打电话给老虎环球他们就会打钱”，初创企业创始人深谙此道，于是纷纷效仿。在股票多空策略中，精挑细选是关键；而在风险投资领域，反其道而行可能更有效。你越随和，获得的项目机会就越多，而获取项目源才是核心。
这种说法过于简化，且无疑在行业低迷期给老虎环球带来了麻烦。（若以"来者不拒"著称，虽然能获得大量项目，但其中可能存在逆向选择问题。况且当风投的核心价值在于提供声望背书时，不加甄别反而会传递负面信号。）但"树立乐于助人、包容开放的形象"这一总体策略无疑是正确的。风险投资机构竞相标榜"创始人友好型”，通常不愿与被投企业创始人对立。即便更换创始人对投资有利，长期来看可能损害投资组合：若落下"苛待创始人"的名声，下一个明星创业者为何要接受你的投资？
这种区分——“主动挑选投资”与“被动接受投资”——并不完全对应“公开市场投资”与“私募投资”，但存在明显交集。私募投资的本质特征在于它并非人人可及，无法通过点击按钮获取。获得优质投资渠道是成为私募投资者的必要条件，而这在公开市场中则相对次要。1
信贷领域同样如此。若投资债券或广泛银团贷款，你并非完全依赖点击按钮购买最优债务：接触新发债券、银团贷款和144A债券渠道更为重要，这些品种的交易便利性不及公开股票，且信贷协议可能限制贷款买家资格。不过公开信贷投资者通常能自主选择买卖标的，甚至存在典型案例显示投资者大量收购借款人并不乐见的债券/贷款——借款人无法完全控制其债务持有人。
私募信贷则不同：交易通常由借款人与少数贷款方直接协商，后者需持有至到期；借款人确实能决定债权人身份。典型情况下，私募信贷借款人常为私募股权被投企业，这意味着作为高频借款方的私募股权赞助方可自主选择贷款方。其选择标准？优质贷款方，即历史合作顺畅的机构。“合作顺畅”主要体现为两点：
- 如果你打电话问贷款方“你们会借钱给这家投资组合公司吗”，它能快速给出答复，最好是“可以”。如果贷款方过于挑剔，你就不会再联系它。本周彭博社有篇关于大型私募信贷公司Prospect Capital Corp.的报道，称该公司如今“过于反复无常且优柔寡断，无法受邀加入最抢手的贷款交易”。这正是你要避免的情况。私募信贷公司希望树立决策果断的形象，且决策通常为“同意”。2
- 如果在交易完成多年后，你再次联系贷款方说“嘿，我知道欠你们1亿美元，但我们遇到些现金流问题，能否延期还款”，对方回答“当然可以，为您效劳！”。私募股权发起人往往以高杠杆运营公司，当这些公司遇到偿债困难时，发起人通常会与贷款方进行强硬谈判，而他们希望贷款方不要态度强硬。如果你以难打交道出名，发起人为何要选择你？市场上还有其他更友善的贷款方。
因此Diameter Capital的乔纳森·莱文森表示：“从规范角度看，私募信贷的定义是参与贷款者不多、彼此知根知底，最重要的是当出现状况时，贷款方会将其视为长期合作关系，以调解姿态与发起人共同解决问题。”
我们已经讨论过很多次 关于 这里 各种 类型 的赤裸裸的债务管理操作，其中贷款人和赞助方为陷入困境的公司残骸。刻板印象中，这不是 私募信贷的运作方式。刻板印象中，私募信贷规模小且友好，每个人都需要和睦相处，如果贷款人对赞助方过于强硬，就不会被邀请参与下一笔交易。当然也有例外——去年Vista Equity Partners在将Pluralsight Inc.移交给 其私募信贷贷款人之前，经历了一场稍显争议的重组 ——但一般来说，私募信贷应该避免所有这些情况。
不过这可能只是牛市现象。当资源不足时，人们会争夺自己的份额，而在经济萧条时期，获得新交易机会的吸引力就会降低。《华尔街日报》报道：
随着企业破产和困境债务交换激增，私募信贷公司正在大量招聘贷款重组和债务处理专业人士。
标普全球市场情报数据显示，2024年美国企业破产申请数量达到14年来最高水平。数据显示，2024年694起的破产申请数量创下自2010年以来的最高纪录。贷款机构和招聘人员表示，这一情况加上降息步伐慢于预期以及市场不确定性加剧，推动了对债务处理人才的需求……
各公司还在招聘人才参与困境控制交易——即贷款机构从陷入困境的公司购买大量债务，旨在获得足够控制权以影响重组进程。
私募信贷资产管理公司Antares Capital一位信贷高管透露，过去两年间，该行业平均每年发生约三起贷款机构接管案例。该人士表示，2022年前私募信贷行业年均仅发生一起此类事件……
“随着这种策略从个案变为常态，庭外谈判日益频繁，我们需要专业知识和人才来保护投资，“私募股权公司凯雷集团全球流动信贷主管劳伦·巴斯马吉安表示。
专注于资产的咨询投资公司Hilco Global副主席詹姆斯·斯普雷雷根指出，许多私募信贷机构意识到，其内部缺乏应对重大市场衰退的人力资本和经验。
一位信贷经理告诉我：“我们的私募信贷有限合伙人总是询问我们的重组能力，而我总是告诉他们我们有这种能力，但如果我们使用它，那将意味着我们私募信贷业务的终结。”如果你是唯一一家在重组方面态度强硬的私募信贷机构，你将不会被邀请参与许多私募信贷交易。但在某个时刻，行业规范可能会发生转变：如果每家私募信贷公司都在进行困境换控制权交易，你可能也应该这么做。
币安
确实：
据知情人士透露，特朗普总统的家族代表已就收购加密货币交易所币安美国分支的财务股份进行了谈判，此举将使特朗普与这家在2023年因违反反洗钱规定而认罪的公司建立商业联系。
与此同时，知情人士称，币安的亿万富翁创始人赵长鹏（因相关指控认罪后服刑四个月）一直在推动特朗普政府给予他赦免。广为人知的CZ仍是币安的最大股东。
谈判始于币安去年联系特朗普盟友后，提议与特朗普家族达成商业协议，作为这家被流放的公司重返美国计划的一部分。
目前尚不清楚如果交易达成，特朗普家族的股份将采取何种形式，或者是否以赦免为条件。知情人士表示，可能性包括特朗普家族直接持股，或通过他们支持的加密货币企业World Liberty Financial（该企业于9月成立）完成交易。
当然！好的！没错！我曾是一名交易律师，所以对“是否[投资]将以赦免为条件”这个说法很感兴趣。比如…作为交割条件？你可以设想三种处理方式：
- 在近代美国历史大部分时期，若总统家族企业同时持有某公司财务股权并为该公司创始人所有者提供赦免，将极其令人震惊：光是其中利益冲突的表象就难以逾越。
- 话虽如此，你几乎能想象这种情况发生，甚至交易"以赦免为条件”，但以一种心照不宣的方式。比如某人获得赦免后，总统家族进行投资，记者追问时总统说"哦纯属巧合，赦免和投资都是基于各自价值，显然交易不依赖赦免，你们怎会这么问？“或许赦免与交易会在同一会议中讨论，但不会留下书面记录。
- 到2025年，我猜赵长鹏的律师可能会在证券购买协议中写明"本次投资交割以赵获得赦免为条件”（非法律意见！）谁在乎呢？贿赂现在合法了。准确说不合法，但法律已形同虚设。
手表作为资产类别
我认为各类奢侈品市场——艺术品、葡萄酒、手表、经典车、豪宅等——与股市（尤其是科技金融股）高度相关，与加密货币市场关联性更强。人们暴富时会购买奢侈品，特别是突然暴富时，而现代社会突然致富的主要途径就是科技、金融尤其是加密货币。如果你购买艺术品想转售获利，你会希望周围有很多加密货币亿万富翁且他们心情愉悦。
不过，这只是一个模糊的假设。以下是让-菲利普·韦斯科普夫和菲利普·马塞特的研究《时间就是金钱：奢侈腕表的投资价值》：
本研究探讨了奢侈腕表投资的风险与回报特性。奢侈腕表市场回报率低于股票但波动性更小，其表现优于固定收益和房地产，且不同品牌间差异显著。与其他收藏品类似，低流动性是其重要特征，但奢侈腕表能增强投资组合多元化并降低风险。此外，研究对比了实物腕表与腕表制造商股票的投资特点，强调理解市场细分的重要性。这些发现凸显了奢侈腕表作为多元化投资组合中另类资产的作用。
论文指出：“腕表市场与传统资产类别相关性低”，“与股票相关性为0.04，与其他资产类别相关性接近零或轻微负值”。关于另类投资，我的一个趣味理论是：股票每日交易且价格实时可见，而流动性较低的另类资产交易频率更低——尤其在股市崩盘期间（若对冲基金暴雷，你会停止购买新表，但大概率不会当周抛售爱彼）。因此当经济波动导致资产普遍贬值时，股价会即时下跌，而各类非流动性另类资产价格可能在半年或一年后才下跌。根据测算方式不同，这会表现为低相关性。
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