牛排晚餐推销ETF - 彭博社
Matt Levine
第一信托
金融领域的主要问题之一是委托代理问题，而牛排晚餐则是其最常见表现形式之一。当你推销产品时，希望有人购买。但决策者不一定是付款方，也不一定是产品优劣的直接受益者或受损者。比如投资银行向企业推销金融服务时，实际决策者可能是首席执行官或助理财务官——而她恰好喜欢牛排。一顿丰盛的晚餐或许就能让她选择你的服务，即便竞争对手提供更优质低价的产品。尽管她对公司负有受托责任，需为股东争取最优方案，但牛排的诱惑实在难以抗拒。服务价值与成本由企业及其股东承担，而牛排却实实在在地进了助理财务官的肚子。
彭博社观点专栏印度顶级银行家需放宽信贷但须把握尺度中国拥抱开源AI将改变竞争格局Digg与Reddit的激烈对决重现Web2.0热潮——AI元素加持最高法院对美援署裁决传递重要信号我用"牛排晚餐"指代这种现象，是因为它与体育赛事门票、豪华地点的会议一样，都是行业默认的"货币"——毕竟赤裸裸的现金交易是禁区。若直接对助理财务官说"贵公司支付1000万美元让我行操作股票回购，这100万美元现金就是你的"，这明显是贿赂，双方都会惹上大麻烦。这属于对其职责的明确违背。但牛排晚餐不同。“我与投行讨论股票回购的增值策略”，她可以解释，“恰巧会议安排在晚餐时段（牛排馆）"。这无可指摘。她仍是尽责的受托人，只是在获取信息、履行尽职调查——区区牛排晚餐岂能动摇她对股东的忠诚？即便佐餐的红酒也相当不错。
存在一定程度的边界试探可能性。如果那瓶酒确实非常棒呢？如果你让助理财务总监带些额外牛排回家给家人呢？如果你直接往她家寄一箱酒呢？如果你带她去看体育比赛却不谈业务呢？如果你送她和朋友去看比赛而你自己不去呢？
彭博社的艾米丽·格拉菲奥和马克斯·阿贝尔森今日报道了First Trust——这家资产管理公司运作的交易所交易基金(ETF)收取异常高的费用比率。若你运作ETF，可尝试吸引自主投资者（那些在Robinhood等平台自行理财的人）购买。向自主投资者营销有几种经典方式：为指数ETF设定极低费用（人们喜欢低费率）；设计易记的股票代码；提供有趣直观的产品供人们押注（自主投资者热衷押注诸如英伟达三倍回报、期权出售策略、或“杠杆黄金与比特币这类莫名奇妙的产品”等非常具体的主题概念）。若你能讲个好故事，或许能在Robinhood用户中流行。虽然良好业绩记录或许有用，但在ETF领域其重要性尚不明确。
不过，你还可以尝试让金融顾问将客户资金投入你的ETF。顾问对客户负有受托责任，理应选择最适合客户的ETF。但顾问也是人，可能会倾向于选择对顾问自身最有利的ETF。让ETF产品对顾问产生吸引力的方法有很多——其中不少与提升客户体验的方法重合：优异的业绩、低廉的费用或引人入胜的产品故事，既能给顾问提供与客户沟通的谈资，也能让客户满意从而带来更多业务。
但二者的利益并不完全一致。面向顾问群体营销时，你可以提供附加服务：协助他们拓展业务，提供教育资源、培训课程或会议机会。若你能助力其业务发展，他们自然更愿意推荐你的基金。或者你也可以提供最核心的附加服务：牛排大餐。
当然对顾问而言，最优附加服务是一袋现金，但这不可行。
格拉菲奥和艾贝尔森在报告中写道：
彭博商业周刊获取的内部邮件及金融业监管局（Finra）调查或许能给出答案。根据邮件记录和对前员工的访谈，第一信托公司不仅游走于监管红线边缘，某些行为甚至可能已越界。当同行竞相削减成本时，该公司却通过度假住宿、个人教练服务、体育赛事门票和爱马仕丝巾等福利，持续吸引金融顾问为其客户购买基金。六年前的一封邮件显示，某销售代表曾以提供绩效教练服务为诱饵，从某大银行顾问处揽得1300万美元业务。另一封后期邮件中，一位董事总经理警告同事称"付费参与"虽"明显违法”，但公司销售团队"屡屡为之"。若情况属实，这意味着通过顾问渠道购买其产品的普通投资者支付了远超基金实际价值的费用……
[其他ETF发行商]开始竞相压价，管理费一降再降直至趋近于零。第一信托却拒绝参与这场低价竞赛，始终保持较高费率。凭借销售团队的努力，其业务仍在全国范围内蓬勃发展。
或者正如其中一位销售人员所描述的：
“第一信托公司（First Trust）首席执行官吉姆·鲍文培养的销售文化就是‘冲冲冲：为什么你这周只安排了三场晚餐？为什么不是四场？’”2011年至2020年在该公司担任批发商的克雷格·科普罗斯基说道，“你卖的可是最贵的ETF，业绩却平平。你最好搞点不一样的——我们当时的做法就是这样。”
这一切在我看来属于灰色地带。显然，ETF销售人员可以与财务顾问会面，向他们介绍产品知识并帮助其为客户提供优质服务。美国金融业监管局（Finra）的规则对此有所限制：
其中规定，在争取客户时，销售人员每年向每位客户赠送的礼品总价值不得超过100美元，且必须“与客户所在公司的业务相关”。他们不能提供过于频繁或奢侈的餐饮娱乐，以免“引发是否妥当的质疑”——具体尺度由各公司自行把握。此外，禁止以“达成销售目标”作为提供餐饮娱乐的前提条件，因为这可能诱使顾问优先考虑赠礼方的利益而非最终投资者的需求。这些规则本质上意味着，ETF批发商可以请财务顾问吃一顿牛排大餐，但不能送他一冰柜牛肉，甚至不能在芝加哥小熊队比赛时送一盒爆米花——如果这被视为换取销售承诺的交换条件。
但是：
约六年前，一名批发商向同事透露，他曾以邀请参加公司高端销售论坛为诱饵吸引顾问。这些论坛通常在夏威夷、佛罗里达州棕榈滩等豪华地点举办，包含机票、食宿全包。（Finra礼品规则允许部分培训教育活动，前提是不存在利益交换、保留记录、不支付宾客费用且地点“符合会议目的”）该批发商在邮件中回忆，当富国银行的顾问提及论坛时，他回应说很乐意邀请他们，“但名额有限，申请者众多”。顾问们随即询问“需要达成多少业绩才能参加”，他写道，不久后双方就达成了UITs（ETF的高利润近亲产品）交易。
在同期另一封邮件中，不同的批发商描述了他向摩根士丹利顾问解释的情形：需新增1300万美元业务才能持续获得第一信托明星业绩教练的指导。该批发商写道，顾问们“毫不犹豫”地答应了。……
2021年初的一封措辞严厉的邮件中，第一信托高管告知同事，美国证券交易委员会近期到访了总部。该高管在邮件中指出员工存在越界行为，并举例说明：“如果做到这个业务量，我可以安排你去芝加哥的旅行”或“达成这个业绩就带你看比赛”。此外，他还提到同事频繁赠送餐饮或严重超标的违规行为，比如在300美元冰球比赛门票之外又报销300美元晚餐。他警告批发商若再犯将予以解雇。
建立合规文化是如此之难：如果你发现员工做了某些可能不被允许的事情，从某种角度来说，发送一封全员邮件声明"你们正在做不被允许的事情，这里有一些具体例子，如果再犯将被解雇"，这反而反映了良好的合规文化。这本就是你应当传达的信息！但通过邮件发送这种方式看起来确实不太妥当。
股权变现伙伴
许多初创企业创始人面临的问题是：账面富贵却现金匮乏。你创立公司后发展顺利，投资者持续以高估值注资，你持有的股份价值数千万甚至上亿美元。但作为创始人你只拿微薄薪水，实际可支配现金寥寥无几，根本无法过上符合亿万身家的生活。
如何将股权转化为现金？最传统的答案是进行首次公开募股：这将把你在初创公司中难以变现、估值困难的股份，转变为上市公司流动性强的股票，这些股票很容易兑换成现金。（最直接的方式是出售部分股票，若不愿出售也可用股票作为保证金贷款的抵押品。）
这是传统途径，但并非人人适用。IPO流程复杂且成本高昂，如今企业往往长期保持私有状态；你可能不愿苦等多年才套现。更何况，如果你的初创公司存在…欺诈嫌疑、濒临欺诈或根基不稳，可能很难完成IPO。而当你公司确有欺诈行为时，你反而会特别渴望变现股份。
因此，还存在其他非IPO的途径。你可以寻找愿意购买你部分股份的私人投资者，无论是直接出售还是作为公司融资轮的一部分。（过去这种做法曾不受欢迎——风险资本家希望创始人等到IPO时再套现——但随着公司保持私有状态的时间延长，如今已更为常见。）
或者你可以用股票作为抵押借款。“看，我持有价值1亿美元的热门初创公司股票，”你可以告诉银行或其他贷款机构；“能否以此抵押借给我5000万美元？如果我还不上钱，你可以保留这些股票。”贷款方可能会同意。他们可能会对你的公司进行尽职调查，并认定你的股票肯定至少值1亿美元，因此借给你5000万美元相当安全。他们可能认为，借给你这笔钱有助于在一两年后赢得主导你公司IPO的委托，这既有利可图又颇具声望。1
但对银行来说这是相当大的风险：它是在用高风险抵押品——可能轻易归零的初创公司股权——发放贷款。与上市公司的保证金贷款不同，银行实际上无法对冲风险：如果业务开始下滑，银行无法没收你的股票并出售，因为这些股票未公开上市，无法变现。
啊，但如果你能预先出售呢？如果你找到银行说：“我想向您借款5000万美元。作为抵押，我有价值1亿美元的股票，这是基于我们上一轮融资的估值。我认为它实际价值远不止于此，因为我相信我的公司会非常成功。但您可能不同意，这没关系。不过我这里有位朋友——我公司的投资人之一——他和我一样看好公司，而且不像我，他很有钱。他愿意给我写一份看跌期权，或者说，他愿意给您写一份看跌期权。他承诺，如果出现问题，您不得不对我的股票行使抵押权，他会以5000万美元的价格从您手中买下这些股票。所以您完全安全：如果一切顺利，股票价值将远超1亿美元，我能轻松连本带利偿还您的5000万美元。如果情况恶化，您随时可以以5000万美元将股票卖给我的朋友，因此您借给我的5000万美元贷款是安全的。”2
这有说服力吗？嗯，也许吧；你的朋友是谁？如果这个看跌期权来自像贝莱德这样的机构，那当然没问题，资金有保障。但如果你的朋友只是个无名小卒，银行在贷款给你之前会想对他的财务状况做些尽职调查。如果他承诺以5000万美元购买你的股票，而他实际上并没有5000万美元，这对银行来说就糟糕了。银行会想看看他的银行和经纪账户对账单，以确保他有足够的钱。
然后，如果你的公司是个骗局，你可能得用些涂改液帮你朋友修改经纪账户对账单。彭博社的本·埃尔金报道：
约瑟夫·桑伯格，气候金融初创公司Aspiration Partners Inc.的联合创始人，曾估值超过20亿美元，周一因欺诈指控被捕。
桑伯格帮助将Aspiration Partners打造成一家高调的气候初创公司，向消费者提供绿色银行产品，并向企业提供植树等可持续发展服务。这家总部位于洛杉矶的公司曾吹嘘有一批名人支持者，包括史蒂夫·鲍尔默、莱昂纳多·迪卡普里奥、小罗伯特·唐尼和辛迪·克劳馥，该公司在2021年寻求上市。……
对桑伯格提出的指控并不涉及Aspiration Partners的交易。相反，根据加州中区美国检察官办公室的说法，这些指控源于桑伯格在2020年和2021年获得的贷款，他以超过1000万股Aspiration Partners股票作为抵押品。……
桑伯格的贷款部分由曾在Aspiration Partners董事会任职的易卜拉欣·阿尔胡塞尼担保。阿尔胡塞尼签署了所谓的“看跌期权”，同意在桑伯格违约的情况下以预定价格购买Aspiration Partners的股票。
然而，根据诉状，阿尔胡塞尼没有足够的资产购买这些股票，因此桑伯格和阿尔胡塞尼与一位平面设计师合作伪造财务记录，以夸大阿尔胡塞尼的表面财富。例如，根据法庭文件，经纪账户的记录被修改，显示阿尔胡塞尼拥有价值7900万至2.19亿美元的证券，而实际上这些账户只有3000至1.5万美元。
哎呀！我们去年就讨论过Aspiration Partners去年，当时彭博新闻发布了一项调查，暗示该公司…可以这么说，它似乎是为了在计划中的20亿美元IPO前美化财务数据而支付收入。IPO最终未能实现，但桑伯格还是通过股票质押借款并未偿还的方式套现了1.45亿美元：
2021年底，桑伯格从一个政府起诉书中未具名的金融机构获得了1.45亿美元贷款。该机构是由瑞银资产管理公司运营的基金，后者拒绝置评。桑伯格于2022年底违约。而阿尔-侯赛尼则在2023年违反了看跌协议。根据美国当局的说法，这导致贷款方损失至少1.45亿美元。
阿尔-侯赛尼伪造的经纪账户对账单被篡改，虚假显示其账户持有高流动性公开交易证券，根据不同年份月份，价值约8000万至2亿美元。实际上，在此期间其账户余额仅维持在2000至1.5万美元之间。
最终，AlHusseini为UBS基金签下了一份7500万美元的看跌期权。当Sanberg未能偿还贷款时，UBS对股票进行了止赎，并起诉AlHusseini执行期权，但可以理解的是，他“已停止回应[UBS的]询问”。他没有那么多钱！UBS资产管理公司向Sanberg提供了1.45亿美元的贷款，担保物有两项：(1) Aspiration Partners的价值和(2) AlHusseini的个人财富。显然，这两者都不太真实。
千禧年
在经典的公司理论中，股东是公司收入的“剩余索取者”：公司获得收入，支付费用，剩下的就是净利润，归股东所有。
而在金融服务公司中，人们普遍认为有两种剩余索取者：股东当然是一类，但员工也是另一类。高盛集团曾经是一个合伙人共享公司利润的私人合伙企业；几十年来它已成为上市公司，但仍将其高级董事总经理称为“合伙人”，并且在某种程度上，他们仍期望分享公司的收益。这些企业的主要资产是其高级员工的技能、关系和生产力，这些员工往往认为自己是公司收入的所有者，即使从技术上讲股东才是公司的所有者。
我们最近多次讨论过像Citadel、千禧年、Point72和Balyasny这样的大型多经理多策略对冲基金“平台”，这些都是典型的例子。这些大型基金不惜成本地支付给其投资组合经理和高级管理人员以招募和留住他们，如果某年业绩良好，员工将获得大部分收益。不过，给他们股权也是不错的做法：
亿万富翁伊兹·英格兰德正考虑首次向其760亿美元对冲基金千禧管理公司的高管开放所有权，这是为创始人身后时代做准备的最新举措。
77岁的英格兰德在其36年历史中始终独掌纽约千禧管理公司的所有权。
据知情人士透露，公司仍在研究如何向核心人员分配股权的架构方案。
知情人士补充称，此举旨在激励千禧高层管理人员，让他们能通过企业未来成功获得额外收益，同时将其利益与对冲基金投资者保持一致。
“开放股权将是伊兹做出的重大表态，“其中一位知情人士表示，“这明确传递出他希望公司能超越其个人生命延续的意愿。”
另据报道：
该公司正与贝莱德进行初期谈判，探讨建立战略合作伙伴关系，这可能使这家全球最大资产管理公司在千禧获得少量股权。
英格兰德持有的千禧管理公司100%股权价值几何？该公司每年可能创造巨额利润（即使在支付投资经理薪酬后），这些收益都归他所有，使其财富逐年增长。但如果将其未来所有管理费资本化，你将得到一个价值数百亿美元的企业；比尔·阿克曼曾以管理资产规模50%以上的估值出售其对冲基金管理公司的部分股权，按此推算千禧估值约400亿美元。3向贝莱德出售少量股权正是将未来收益资本化的途径——把不确定的未来收入流转化为当前估值。这样就能明确股权价值，当分配部分给高管时他们也会感到满意。
比特币储备
听着我很抱歉，但在我们这个虚无主义的时代，萨尔瓦多向国际货币基金组织申请14亿美元贷款“旨在解决宏观经济失衡、加强治理和透明度，以提升萨尔瓦多的增长前景和韧性”，而IMF却说“好吧我们可以给你钱但你必须停止购买比特币”，萨尔瓦多回复“当然明白，不再买比特币了”，结果IMF刚放款，萨尔瓦多就立刻把所有钱砸进比特币——这就是现在世界的运行方式。
虽然实际情况并非完全如此，但老兄：
萨尔瓦多总统纳伊布·布克莱表示，即便在与国际货币基金组织签署协议后，政府仍将继续购买比特币，而该协议本应停止这种数字货币的积累。
“不，不会停止，“布克莱在X平台上发文，回应关于政府将终止比特币购买的讨论。
“当全世界排斥我们、大多数’比特币信徒’抛弃我们时都没停，现在不会停，未来也不会停，“他补充道。
这番强硬表态发表于2月26日IMF执行董事会批准向萨尔瓦多提供14亿美元为期40个月的扩展基金贷款之后。IMF在周一发布的项目报告中称，作为协议部分内容，该国已"承诺不再增持比特币，且不会发行或担保任何比特币挂钩或计价的公共债务及代币化工具”。
但根据政府比特币办公室公布的数据，自协议达成以来，萨尔瓦多储备基金已增持12枚比特币——最近一次购买就发生在周三。
这是报告。我相信一切都会好起来的。
事情发生了
微软在350亿美元IPO前削减部分CoreWeave服务。华尔街银行称市场正闪现上升的衰退风险。随着特朗普政策逐渐显现，美国高管变得更加悲观。埃隆·马斯克的Doge扩大了对顾问支出的猛烈抨击。随着DOGE余波蔓延，美国50万个工作岗位岌岌可危。KKR将长期所有权扩展至基础设施和实物资产。7-Eleven将分拆美国门店并回购股票以防止收购。乡村俱乐部不再：微软内部根据绩效裁员的举措。桑坦德银行考虑打破部分奖金与多样性的联系。微软-OpenAI合作伙伴关系获得英国反垄断批准。“如今，所谓的AI包装器风靡一时。”麦当劳为其餐厅进行AI改造。巴克莱前CEO斯塔利声称他绝不会将家人介绍给恋童癖者。法航-荷航瞄准美国游客“难以置信”的消费。皇后区地方检察官称，黑客在泰勒·斯威夫特门票骗局中窃取了63.5万美元。新颖的政治链锯。
如果您想以方便的电子邮件形式直接在收件箱中获取《Money Stuff》，请点击此链接订阅*。或者您也可以在此处订阅《Money Stuff》及其他优秀的彭博新闻简报**。*谢谢！