定义结果，缓冲型ETF因隐性成本受抨击——彭博社

Lu Wang

2025-03-03

对于任何担忧牛市持久性的人来说，这些产品都极具诱惑力：交易所交易基金（ETF）能让你在股市突然下跌时避免亏损。

晨星公司数据显示，投资者纷纷涌入这类被称为限定收益或缓冲型ETF的产品，截至周三，今年已涌入27亿美元新资金，使总资产达到创纪录的510亿美元。这些ETF通常还会对股票上涨时的收益设置上限，它们使用期权来覆盖预设阈值（通常为10%或15%）以下的损失。

如今，一批分析师发布研究报告称，这些交易过于花哨，反而对自身不利。

一种观点认为，在市场通常呈上升趋势的情况下，这些基金的长期回报率低于平均水平。另一种批评认为，作为对冲工具，你通常最好将部分资金保留为现金。

“缓冲基金通常被宣传为低风险、替代性或多元化策略。然而，鉴于它们与股票的高度相关性，这种描述具有误导性，“金融分析公司Finominal创始人尼古拉斯·拉布纳表示，他将这种热潮称为缓冲狂热。“这些产品并没有创造太多价值。”

Leuthold集团的一项研究显示，自1980年以来，这类典型基金放弃利润的次数多于从损失限制中获益的次数。Finominal的分析发现，这些ETF往往与标普500指数同步波动，它们作为对冲工具的效力值得怀疑。

该策略的两位支持者——Vest金融公司和创新者资本管理公司表示，在股市长期上涨后依靠后见之明进行批评并不切题。他们指出，任何购买这些基金的人都清楚其运作机制，对于寻求保险和一定可预测性的投资者来说是有意义的。

创新者首席投资官格雷厄姆·戴指出，将这些基金视为股票替代品是错误的。相反，它们是为那些担心债券可能与股票同步下跌（如2022年发生的情况）的退休人员，以及寻求比类现金投资更高回报的人提供的替代选择。

“我们有很多顾问一直在使用这种方式来分散债券投资，将现金从场外转移进来，“戴说道。

来源：晨星

这些曾经专属于机构投资者、如今被打包成低成本、易交易的大众化复杂产品正受到越来越多的审查。虽然具体细节因基金而异，但基本机制是通过卖出看涨期权来为购买看跌期权或看跌价差提供资金。这样，投资者可以保留看涨期权执行价格以内的收益，同时在看跌期权的保护下避免部分损失。

在市场动荡最严重时期，限制损失的策略发挥了作用。2022年熊市期间，基准指数Cboe标普500缓冲保护指数下跌约8%，而基础股票指标下跌了19%。

但坚持这种交易策略的人在随后两年股市反弹时，只能获得微薄收益。在此期间错失的利润高达16个百分点。

简而言之，这就是Leuthold集团股票研究总监斯科特·奥普萨尔的驳斥观点。他在承认缓冲基金对高度规避风险投资者价值的同时，警告称潜在收益损失可能"相当可观”。

奥普萨尔构建了一个与标普500挂钩的投资组合模型，设定14%的收益上限和15%的亏损下限——他表示这是当前缓冲产品的典型区间。自1980年以来所有12个月投资周期中，标普500指数有42%的时间突破模型上限，这一频率是股市下跌触发损失保护机制时的两倍多。

“收益封顶的真实成本在持续上涨行情中尤为明显，“奥普萨尔指出，“过去两年正是研究收益截断影响的绝佳案例。”

Finominal分析师拉贝纳表示，尽管对冲需求合理，但缓冲交易是否物有所值仍存争议。缓冲ETF平均费率高达0.8%，而最大规模的标普500跟踪ETF仅收取0.1%。

这位前对冲基金经理选择了Vest美国大盘股10%缓冲策略基金（BUIGX）作为案例研究的代表，该基金是该领域历史最悠久的产品之一。在将其表现与一个混合标普500指数和现金的投资组合进行比较后，他发现自2016年成立以来，该基金提供了相似的回报，但波动性更高，最大回撤也更大。

然而，这种表现不佳并未阻止投资者的涌入。过去五年间，这类ETF的资产规模激增了23倍。

Vest首席执行官兼创始人卡兰·苏德表示，其吸引力在于回报的相对确定性，这是投资债券或低波动性股票难以实现的。

“假设你想用一笔不愿冒险的资金进行为期一年的投资，“他说，“你可以高枕无忧。这个产品不是依赖历史相关性在未来继续有效，而是明确告诉你，它在缓冲范围内提供保护。”