股市远未接近熊市临界点——彭博社
Edward Harrison
在最新季度财报发布前的交易中，英伟达股价较历史高点下跌近15%。但财报不应成为看跌催化剂。
摄影：An Rong Xu/彭博社过去一周，市场正在印证我的观点——市场风险比机构投资者认为的更大。尽管目前我对风险资产持谨慎态度，但认为尚未到达可操作的临界点。当前只是市场波动。若经济与市场风险消退，股指仍有可能再创新高。
让我们梳理这些风险，并建立分析框架：它们如何将市场推向看跌临界点，或让风险资产重拾升势。
我将通过以下结构展开论述：
- 上周概要显示散户投资者恐慌情绪加剧——他们对下行风险的担忧是合理的，而机构投资者仍保持看涨股市的仓位。
- 这种对立反映出：资管人需要保持看涨以跑赢上涨市场中的基准指数，而散户则对负面经济意外做出了反应。
- 特朗普政府实施的增长抑制政策加剧了散户的负面情绪，引发领涨市场的"科技巨头"股票回调。
- 鉴于苹果等公司仍在增加资本支出，英伟达即将发布财报，这次短暂恐慌后可能出现反弹。
- 若临界点到来，必将源于显示经济疲软的实际数据，而非情绪。由于市场在不确定环境中难以对冲下行风险，临界点将引发急剧下跌。
此处无需恐慌
Roundhill七大科技巨头ETF（让投资者直接押注引领市场的七家科技巨头）昨日跌入技术性调整区间。其收盘价较12月17日历史高点下跌逾10%，其中大部分跌幅出现在过去一周，且期间基本没有针对"七大巨头"的实际利空消息。
这表明上周散户投资者的看跌情绪已转化为实际亏损，因为负面经济数据和头条新闻接踵而至。通过观察花旗经济意外指数（已跌入负值区间）可以看出数据端的变化，这告诉我们当前负面意外多于正面惊喜。关于联邦政府裁员和关税（两者都会削弱消费者购买力）的连篇报道，进一步加剧了市场悲观情绪。
经济意外指数持续走低
资料来源：花旗集团、彭博社
但实际情况有多糟？目前看来并不算太糟。虽然消费者信心明显降温，甚至显现衰退担忧，且联邦政府裁员导致失业救济申请增加。但世界大型企业联合会的消费者信心数据并非"硬性"经济指标，仅反映情绪面。此外，失业救济申请增幅温和。这可能是美国上周最重要的硬核宏观数据。正如花旗经济意外指数的长期走势所示，这些数据都指向潜在的经济增长放缓，而非衰退。
诚然，经济惊喜指数已回归均值（甚至略低于均值）。但只有当数据进一步恶化时，经济衰退才会发生。
必须满仓投资才能跑赢指数
具体而言，上周我指出，尽管散户投资者愈发紧张，但自就职典礼以来，标普500指数和纳斯达克100指数始终位于大选后交易通道的顶部。我认为这表明许多人在等待特朗普总统承诺的减税和放松监管政策来推动市场继续上涨。他们希望确认特朗普政府的关税、驱逐出境尤其是裁员政策不会对经济造成重大打击。昨夜消息显示这些减税政策即将落地。市场已开始反弹。
对于以指数为基准的基金经理而言，即便经历10%的跌幅，在此情境下也很难看跌或持有大量现金。除非出现更明确的不祥征兆，保持对股市的乐观态度仍将有利可图。
英伟达将成为风向标
人工智能领域的两大巨头近期就本轮投资周期持续时间给出了矛盾信号。微软据称正在退租部分数据中心，而苹果宣布将撤离中国转投美国——未来四年豪掷5000亿美元。这就是英伟达周三盘后财报发布的背景。鉴于多变的市场情绪和关于数据中心需求的矛盾信息，英伟达可能成为行情双向波动的催化剂。
分析师们再次预见到良好的业绩表现。目前除了英伟达，我们已经看到所有领先的科技巨头的财报。如果业绩表现良好但并非惊艳绝伦，市场的反应将揭示这些市场不安情绪的深度。我的预期是，业绩将足够稳健，使我们维持在大选后的交易范围内——但不会出现明显的向上突破直到涉及关税、裁员和驱逐政策的不确定性消除，或是减税法案获得通过。
从下行风险角度解读
如果要总结自九月以来的历程，我会强调三点：
- 投资者一直表现得仿佛特朗普2.0时代会与1.0时代相似——当时美国总统用传统共和党人填充行政部门，这些人抵制了他更专制和保护主义的冲动。结果是，他们将特朗普选举胜算上升及其当选视为对市场的利好。
- 现实是，特朗普是一个吸取了惨痛教训的跛脚鸭，他深知任用忠诚度不足百分百的人员的后果。他对关闭边境、保护主义、退出美国全球警察角色以及清除联邦政府中所谓的"深层势力"态度极其严肃。
- 这意味着他可能愿意承受重大的市场痛苦，以在这些方面达成目标。正如TS Lombard首席美国经济学家最近提出的，他甚至可能愿意引发经济衰退——特别是如果他认为经济能在中期选举前足够快地复苏，以保护共和党在国会的多数席位。
这意味着我们面临着巨大的下行风险，而这些风险尚未被市场充分定价。此外，市场往往难以提前消化此类风险，直到它们真正爆发——因为在牛市中，基金经理若表现逊于指数就会受到惩罚。因此，机构投资者在风险实际发生前会持续保持看涨倾向，而一旦风险显现，他们将不得不疯狂调转方向。
正如我们在2007年和2020年所见，我的判断框架是：风险资产通常会在崩盘前一路高歌猛进。如果特朗普的关税和削减赤字政策实际冲击力小于其言论威慑，股市甚至可能再创新高。但一旦遭遇重大经济导火索，形势将急剧逆转。我现在正通过失业救济申请数据作为实时监测"灾难性"风险的指标——只有当短期内初请失业金人数激增5万并持续数周时，我认为才该按下恐慌按钮。
即便如此，考虑到所有这些小型预警信号，当转折来临时其剧烈程度仍将超乎想象。
更多彭博精选
喜欢《全面风险》专栏？ 订阅这些通讯：
- 《市场日报》——追踪股票、债券、外汇及大宗商品动态
- 《奇点》——乔·韦森塔尔与特蕾西·阿洛韦解读最新市场狂热
- 《经济日报》——解读政策制定者、投资者与个人面临的变化格局
- 《首席财务官简报》——财务领导者必备指南
您拥有独家访问其他仅限订阅者新闻通讯的权限。在此处探索所有新闻通讯，充分利用您的彭博订阅。