《黑爵士有话要说：过去五年始于C字》——彭博社

“冠状病毒”一词是否收录冷僻词汇的词典里有？

来源：Blackadder the Third/Radio Times/Getty

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今日要点：

• 五年前的今天，新冠疫情让市场剧烈震荡……
• 与其他大流行病一样，冠状病毒增强了劳工力量——但这次并未损害资本利益。
• 这是因为美联储吸取了历史上 大流行病的教训；甚至可能矫枉过正。
• 习近平正试图对私营部门释放善意，这可能比关税问题更重要。
• 附：悼念The Jam乐队鼓手Rick Buckler。

已是五年光阴

英国经典情景喜剧《黑爵士》中有这样一幕：当塞缪尔·约翰逊博士自豪地带着他的新词典登场，宣称其收录了英语中所有词汇时，黑爵士为了挫其锐气，献上了"我最热忱的逆向祝贺"。面对这个漏收的词汇，约翰逊恼怒不已，黑爵士则称自己"深感不安、万分窘迫、无比愧疚"引发了如此混乱。随后他离开时还说会"择日再访"。

彭博观点特朗普世界展现君主宫廷的悲剧与愚行巴菲特开出让美国伟大的配方杰米·戴蒙执掌后疫情时代的领导权华盛顿特区将成为第51个州的绝佳选择这场新冠疫情如同《黑爵士》激怒约翰逊博士般，既折磨着人类又挑战着我们的认知。每当以为掌控了病毒，它就会制造新的混乱，迫使我们创造新词汇。

在此背景下，我们需要审视2020年2月19日标普500指数创下3,383.10点历史峰值后五年间的剧变。短短五周后的3月23日，该指数暴跌至2,237.40点。这34%的惊人跌幅源自现代史上最严重的外部经济冲击——新冠疫情。然而本周二标普又创下6,129.58点新高。即便五年前在顶峰买入，投资者仍能获得95%的惊人总回报。

疫情及其应对政策的影响仍在持续。但坎伯兰咨询公司资深金融预言家大卫·科托克本周出版的新书《美联储与流感》：解析疫情经济冲击*，*揭示历史本可预见这一切。尽管我们不愿回顾疫情，但此书值得一读——尤其当禽流感正令人忧心地蔓延。

我们本应预料到什么？市场触底一周后，我撰写了这篇文章，探讨经济学家们试图从历次疫情中汲取的教训。核心观点是：疫情增强了劳工的议价能力——即使排除导致欧洲人口减少40%的黑死病，这一结论依然成立。疫情后经济重启时，劳动者在谈判中获得了前所未有的主动权。数据印证了这一点：收入最低的25%劳动者、低学历群体和兼职人员，他们获得的待遇明显优于新冠疫情爆发前的十年。以下数据源自亚特兰大联储工资追踪器（基于人口普查数据）：

新冠疫情强化了劳动者议价能力

与历史疫情后的情况一致，低收入群体薪资显著增长

数据来源：彭博社

科托克研究发现，这种劳动力市场冲击在疫情后总会发生——但旧金山联储的研究表明，劳工权益的改善往往具有暂时性，这可能促使杰罗姆·鲍威尔在2021年通胀上升时使用了那个决定性词汇。通常劳工权益的提升会带来一个必然结果：资本方的利益将遭受侵蚀。

但新冠疫情打破了这一规律。过去五年通胀虽卷土重来，但任何在2020年市场顶部买入股票的人都远超CPI涨幅。黄金投资者或美国境外股票持有者同样如此。债券是显著例外，不仅未能跑赢通胀，名义价值也出现下跌。下图显示的是股息再投资后的总回报率：

战胜疫情与通胀的双重策略

美股与黄金是疫情期间的理想对冲工具；债券则表现欠佳

来源：彭博社

总回报数据以2020年2月28日为基准日进行标准化处理（基数设为100）。

解释资本主义为何表现如此出色的关键因素在于美联储。正如科托克在*《美联储与流感》*中所言，这是央行成立以来经历的第四次大流行，却是其首次采取行动。美联储曾对西班牙流感置之不理——当时央行初建，国家还深陷战争泥潭。此后在威廉·麦克切斯尼·马丁的长期任期内，会议纪要显示央行甚至从未讨论过1957年亚洲流感与1968年香港流感。科托克讽刺地指出：“1957年他们没讨论亚洲流感，倒是详细研究了艾森豪威尔总统的健康状况及其对股市的影响。”

2003年SARS疫情最终被控制而未波及美国时，科托克发现美联储已开始密切关注事态发展。其下属各部门通过历史研究评估疫情潜在影响。“因此当新冠来袭时，杰伊·鲍威尔领导的美联储没有丝毫迟疑。他们的强力应对值得称赞。”

从这张广义货币供应量M2增长图表中，你可以清晰看到美联储采取了多么激进的举措。其五年前的行动完全史无前例：

金融处方：加印更多货币

美联储的极端应对措施淹没了疫情对市场的影响

来源：彭博社

这场货币注入帮助避免了市场全面崩盘，科托克认为很可能还阻止了经济萧条——尽管我们永远无法验证反事实假设。虽然鲍威尔已承认宽松政策持续时间过长，但科托克指出在当时情境下这个决定是合理的。“如果你身处疫情实时环境中，目睹德尔塔变种夺走生命，此时有人提议加息，我会投票赞成再等六周。”

除通胀外，对后疫情时代货币政策的主要批评是其加剧了不平等。这在疫情后很常见。“大流行夺走的是人命而非资本，“科托克说，“穷人死亡率高于富人，人均财富反而上升。“自罗马皇帝通过货币贬值应对瘟疫以来，推高主要由富人持有的资产价值就成为疫情时期的特征——本刊专栏作家丹·莫斯在本文中精彩探讨了这个通胀话题。

地域性赢家与输家往往难以界定。新冠疫情始发于中国。一年后，当全球深陷疫情时中国似乎完美应对。随后中国股市泡沫破裂。当2021年末奥密克戎变种（我们词汇表的新成员）来袭时，西方已摸索出保护高危人群同时维持社会基本正常运转的方法。但中国对奥密克戎的反应仿佛过去两年毫无经验积累，最终用清零政策让自己陷入停滞。

美股成为抵御新冠的金融疫苗

疫情导致中美市场出现巨大分化

来源：彭博社

数据以2020年2月19日为基准日进行标准化处理（基数为100）。

中国一度看似掌控全局；而后形势逆转。这造就了当前耐人寻味的局面。

主导棋局

中国为重振因清零封控而丧失的经济活力展开的长跑仍在继续。自北京9月转向"不惜一切代价"政策后，好坏参半的经济数据未能提振投资者信心——但复苏迹象已不容忽视。对乐观者而言，本周包括曾遭冷落的阿里巴巴创始人马云在内的商业巨头与习近平主席亲切互动，释放出政府准备扶持私营部门拉动增长的信号。在经历近年严厉监管整顿后，市场存疑实属自然。但随着美国步步紧逼且房地产行业持续低迷，形势已不容有失；而习主席与商界巨擘的破冰无疑受到市场欢迎。这份龙洲经讯的图表揭示了市场对政治动向的敏感性：

尽管科技股尚未收复9月高点，但其在特朗普关税威胁下的反弹令人瞩目。最大离岸科技股一月内上涨25%，推动MSCI中国指数攀升13%。龙洲经讯分析师托马斯·盖特利与张蒂莉指出，随着字节跳动（TikTok母公司）、小红书等多家大型互联网公司蛰伏多年等待上市，估值提升可能开启市场良性循环：

新一轮令人振奋的中国科技企业IPO浪潮可能强化市场对该行业的乐观情绪。随着风投资本撤离中国，早期科技企业的融资渠道已近枯竭，而本土风投机构主要受政府政策驱动，偏好资本密集型的科技硬件领域，这类企业规模扩张难度更大。

问题在于共产党的过度影响力。这一现实不会改变，同时会在招揽私营部门的示好中埋下不信任的种子。凯投宏观高级市场经济学家詹姆斯·莱利指出，缺乏制衡机制意味着对私营部门的新积极态度可能瞬间逆转。“即使中国企业成为人工智能领域领导者，政府干预可能意味着最终最大受益者将是政府而非企业股东，这显然存在风险。”

交易艺术的界定图片来源：法新社/盖蒂图片社然而这些治理问题长期存在。哈佛大学费正清研究中心访问学者米奇·普雷斯尼克认为西方投资者面临选择：

过去35年间，关键在于海外投资界关注重点是风险还是机遇。我认为应当聚焦机遇，但与其说是中国的机遇，不如说是借力中国提升全球竞争力的机遇，同时要认识到如今不参与的风险远高于参与的风险。

过去一年MSCI中国指数跑赢标普500的表现不容忽视。但同样值得注意的是，该指数已出现三次由政策预期驱动的飙升行情。政治风险始终如影随形：

中国特色例外论？

愿意超越政治风险的西方投资者仍有机会

来源：彭博社

数据以2024年2月19日为基准日标准化为100。数据以2024年2月20日为基准日标准化为100。

安迪·罗斯曼（汉学咨询公司创始人）指出，当前很大程度上取决于习近平向私营部门释放的和解信号能否令人信服。如果企业家和消费者确信他将再次全力支持民营经济，并营造更有利的监管环境，中国投资者就会开始动用累积储蓄。这将提振市场，进而吸引除美国外的全球投资者重返。

深度求索公司提供的最新证据表明，对华强硬政策对美国并非总是有效。这两个超级大国能否不带敌意地共存？或许可以，但这将意味着范式转变。鉴于特朗普显然希望达成协议，在适当条件下这种可能性正在增大。普雷斯尼克认为"更明智"的做法正是这种摒弃感情色彩的务实态度：

这正是尼克松总统和毛泽东（中国共产党前主席）最初为双边关系设定的范式——不带感情、交易性、务实、不依赖信任、纯粹商业往来。信任仅源于共同利益，而非非友即敌的二元思维。

贸易协议仍未完全搁置。正如罗斯曼总结的那样，如果特朗普能与习近平坐下来商谈合作领域，并为难以合作的领域设立防护栏，美国的经济和国家安全将得到显著改善。但要做到这一点，特朗普必须准备好达成协议，而习近平需要说服所有人相信他能确保政府不干预中国企业的治理。

**——**理查德·阿比

生存指南

愿The Jam乐队的鼓手里克·巴克勒安息，他于69岁去世。他们是我们这一代的游吟诗人，他们的音乐永存；巴克勒为保罗·韦勒愤怒而精彩的社会评论提供了动力。你可以听听《那就是娱乐》（他在其中表现不多）；《伊顿步枪》；《走向地下》；《当你年轻时》（在一场The Jam在Joy Division之前演出的节目中）；以及《开始》。

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