中国房地产危机：房地产行业债务问题持续恶化——彭博社
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2024年9月，中国南京一处万科地产开发项目。
摄影师：方东旭/VCG/Getty Images
这是中国领导人最终妥协的时刻。
在旁观恒大集团等开发商陷入债务违约漩涡四年后，中共官员于一月下旬认定万科企业股份有限公司——中国最后几家幸存的地产巨头之一——至少在当下"大而不能倒"。面对万科债券价格暴跌及公司预警的创纪录62亿美元亏损，这家开发商总部所在地深圳的官员出手接管了运营权。当局正在制定援助方案，以帮助万科填补今年约68亿美元的资金缺口。
这场史无前例的干预让市场稍得喘息，但也凸显出一个严峻现实：这场已重创中国经济、造成近1600亿美元不良债务（全球规模最大）的房地产危机正在恶化。
危机迹象正全面显现。尽管习近平主席的政府实施了多轮刺激，楼市销售回暖仍昙花一现。据知情人士透露，中国银行已基本停止向上海等大城市以外的房地产项目放贷。国际债权人正失去耐心：更多债务重组协议面临破裂，至少十余家开发商收到清盘呈请，其中包括曾辉煌一时的碧桂园控股有限公司
随着中国购房者和游客的减少，这种痛苦也蔓延到了香港。由这个金融中心最富有的家族之一控制的房地产巨头新世界发展公司(New World Development Co.)正在竞相出售资产，并将一些标志性房产抵押，因为亏损不断增加。
由新世界开发的香港Victoria Dockside综合体。摄影师：林易/Bloomberg这一切都指向了中国经济面临的更多风险，中国经济已经在应对疲软的消费者支出和唐纳德·特朗普的关税。如果北京方面不采取有力行动来重振购房者信心并稳定15万亿美元的房地产行业，不断加深的危机可能会削弱习近平在与特朗普的贸易谈判中的谈判筹码，并进一步阻止外国对华投资。
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18:04
“中国的监管救助措施有时很谨慎，就像在刀伤后贴创可贴，”管理着2亿美元的对冲基金香港森林资本(Forest Capital Hong Kong Ltd.)的联合创始人李欢说。“他们总是在最糟糕的时刻才采取行动，但那时可能为时已晚。对万科的救助是积极的，我们需要看到更多这样的行动。”
中国房价创下有记录以来最严重的下跌
中国70个被调查城市的平均房价同比变化
资料来源：中国国家统计局、彭博行业研究
中国住房和城乡建设部及国家金融监管总局未回应彭博社的置评请求。
这场危机始于中国开始转向科技驱动的经济增长模式，同时降低房地产行业的作用。这促使北京方面打击开发商的高杠杆率并应对房地产泡沫。根据一项分析，由此导致的市场崩盘摧毁了18万亿美元的家庭财富。房价较2021年的峰值下跌了约30%，据经济学家称。房地产行业对经济的贡献已从约24%缩减至19%。
中国恒大2021年的违约凸显了危机的严重性，次年，由于资金短缺的公司无法完成房产建设，全国范围内爆发了购房者抗议活动。
北京方面解决危机的方案是专注于向购房者交付房屋，而非救助企业。它要求地方政府和国有企业购买未售出的房屋，同时提供有限的资金完成未完工项目的建设。随后，它试图通过大幅降低抵押贷款利率和取消购买限制来刺激需求。其目标是控制市场放缓，而非重新刺激市场。
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作为销售额全国第五的开发商，万科曾是该战略的标杆企业，在中国最富裕城市为中等收入群体开发了大量住宅小区。根据花旗集团基于中国百强房企销售数据的研究显示，去年国资背景企业贡献了全国70%的销售额，较房地产低迷期开始前32%的占比增长逾一倍。
然而过去数月，投资者开始担忧万科的偿债能力。该公司有49亿美元债券将于2025年到期或面临回售选择权。 穆迪评级周二将万科信用等级下调至Caa1级（较投资级低七档），理由是其财务表现欠佳且流动性薄弱。
要求匿名的其他房企高管表示，若发生违约将打击市场对保利发展控股集团、中国海外发展等国资开发商的信心。
了解内情的银行人士称，为应对住房需求和价格加速下跌，金融机构可能收紧新增贷款。中金公司香港房地产研究主管郑振隆预估，在最坏情况下今年新房销售量可能下滑10%。
“万科若倒下，人们将开始质疑去年9月中央提出的’促进房地产市场企稳回升’政策导向，“上海银叶投资固收部副总徐力强表示，“市场会追问：下一个是谁？”
万科获援的细节正逐步浮出水面。其最大股东深圳地铁集团的一名官员被任命为董事长，这是国家首次直接接管。通过官方媒体，深圳市政府表示将“积极支持”公司运营。2月10日，万科宣布深圳地铁将提供最高28亿元人民币的贷款。
周三，彭博社援引知情人士消息称，中国当局正在制定方案，以帮助万科填补今年约500亿元的资金缺口。该计划拟安排200亿元地方政府专项债额度，用于收购万科未售房产和闲置土地。因讨论非公开信息而要求匿名的知情人士透露，监管机构可能要求银行加快对万科项目的贷款审批，并放宽部分债务融资限制。
万科在回应彭博询问的声明中表示，将“全力以赴兑现今年公开市场债务偿付义务”，并通过房屋销售、资产处置、退出非核心业务和寻求新融资等方式持续回笼资金。这家开发商披露，2024年到期公开债务合计360亿元，1月已偿还30亿元。
2024年4月，深圳一处建设中的万科住宅项目。摄影师：沈启来/彭博社此次救助行动延续了去年9月以来行业刺激政策的密集出台。当月中共中央政治局会议承诺确保房地产市场“止跌企稳”，这是迄今对稳定受困行业的最强力表态。中国人民银行连续降息推动去年四季度首套房贷款利率降至3.1%的历史新低，首付比例也同步下调。
拥有扩大财政赤字的空间，北京的政策火力毋庸置疑。
问题在于国内需求复苏不够快，中国消费者偏好储蓄的倾向使该国正走向自1960年代以来最长的通缩周期。
九月份刺激政策后出现的销售反弹已逐渐消退。根据中国房地产信息集团的初步数据，1月份房屋销售同比下降3.2%，而前一个月基本持平。万科第四季度销售额环比确实激增20%，但彭博行业研究的预估显示，这不足以帮助该开发商实现1000亿元的减债目标。
“政府目前的举措是个好的开始，但措施还不够充分，推进速度也不够快，”耶鲁大学研究员、《中国担保泡沫》作者朱宁表示，该书探讨了中国银行、金融和房地产行业的困境。“我对房地产市场真正担心的是预期已经变得悲观。”
中国房地产销售萎缩至14年前水平
来源：国家统计局
北京某公募基金初级分析师王露西表示，随着楼市持续低迷，她家去年出售了房产。虽然他们正考虑再次购房以解决孩子入学问题，但经济前景的不确定性令人却步。
“我们正处在一个各行业都在调整、薪资普遍下降的经济周期中，“王露西说，“现在可能得三思而行，因为很难再承受高杠杆了。”
低迷的住房需求正在打乱那些看似正在复苏的违约房企的进程。融创中国控股有限公司2023年成功的债务重组曾被债权人誉为典范，但近期表示由于市场状况比预期更差，无法排除"进行第二次境外重组的可能性。该公司计划坚决反对新的清盘呈请。
类似案例接连不断。知情人士1月透露，违约房企华夏幸福基业股份有限公司正考虑废弃已获债权人通过的债务方案，转而寻求法院主导的解决方案——这对中国开发商实属罕见。当时未就彭博社报道置评。香港法院近期接获的清盘呈请再度激增，对象包括曾是中国最大开发商之一的世茂集团控股有限公司。
反映市场担忧的是，中国主要房地产股的关键指标今年已下跌约9%。多家开发商的美元债券正跌入更深困境，摩根大通分析师预测该行业将成为2025年亚洲最大的违约来源。
开发商美元债券交易陷入困境水平
来源：彭博社
开发商陷入两难境地。销售疲软使银行不愿放贷，进而削弱企业完成建设和销售房屋的能力。北京去年承诺提供资金支持，并秘密筛选若干房地产项目列入所谓"白名单”，旨在为行业下行螺旋托底。
部分资金已开始投放，截至1月22日支持计划项下贷款规模达5.6万亿元。
但据不愿具名的银行业人士透露，上海、杭州等重点城市以外的项目贷款已基本暂停。高管表示，入围白名单并不意味能获得贷款，银行会严格评估项目可行性以权衡风险。
中国房企银行贷款骤降至近2012年水平
来源：中国统计局
一位要求匿名的高管透露，某白名单头部房企的贷款申请通过率不足10%。官方数据显示，尽管有政策支持，2023年中国房企获得的银行资金仍减少6.1%，连续第四年下滑。
“二三线城市的房产销售情况不佳，”上海君牛私募基金管理有限公司的基金经理杨俊轩表示，“我们担心开发商的流动性可能有一天会断裂。”
中国经济疲软的影响也波及到了香港。新世界集团大举借贷，投资于如11天空和维多利亚码头等大型零售和商业项目，以利用来自中国内地游客和企业的消费。该集团还在内地收购了土地。
然而，随着零售消费急剧下降和中国企业急于出售香港的写字楼，商业建筑、购物中心及其他物业的平均价格较2018年的高点下跌了超过40%。
2月9日，新世界集团开发的商业项目11天空，位于香港国际机场附近。摄影师：林易/Bloomberg“中国经济增长的放缓是不可避免的，尤其是在当前众多逆风出现且房地产恶化将加速这一趋势的时刻，”Natixis SA的高级经济学家Gary Ng表示。
目前更广泛的担忧是，中国的房地产危机持续螺旋式下滑，阻碍了北京重振国内消费的目标。在美国关税威胁损害其出口之际，这将使其增长计划面临风险。根据彭博社调查的经济学家，对中国今年实际经济增长的中位数预测为4.5%。
经济学家和投资者一直呼吁出台更全面的支持方案。中国立法机构将于3月召开年度会议，届时政府通常会公布从年度经济增长率到财政赤字水平等一系列关键政策目标。
“仅靠房地产宽松措施本身不太可能提振该行业，“T. Rowe Price Group Inc.亚洲信贷投资组合经理Sheldon Chan表示，“相反，一套广泛协调的刺激方案对提振信心和消费最为有效。”