市场押注特朗普此次是认真的——彭博社

钢铁和铝会有不同吗？

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今日要点：

• 中国以关税进行报复，特朗普又加征了一些——而股市并不在意。
• 黄金创下历史新高：首次突破2900美元（并将白银远远甩在后面）。
• 这通常意味着投资者在担忧某些事情；关税可能就是原因。
• 从公司收入来源来看，美国股市显然在为贸易冲突做准备。
• 还有：一些白银的亮点。

中国的特朗普行动

双方都可以玩这个游戏。中国对美国的报复性关税于周一悄然生效。市场的平淡反应是可以理解的。北京的反应主要是象征性的，展示牙齿而非真正咬人。现在，世界必须解读唐纳德·特朗普宣布对来自所有人（不仅是中国）的钢铁和铝进口征收25%关税的声明，这一声明是在我们坐下来完成这份新闻简报前不久在椭圆形办公室宣布的。他的言辞非常强硬：

保护钢铁和铝产业势在必行，我将简化我们的钢铁和铝关税政策，让所有人都能理解其含义。税率统一为25%，没有任何例外或豁免，适用于所有国家，无论其来源地。

这些措施要到3月12日才生效。特朗普还承诺采取对等原则。如果有任何国家对美国进口商品加征关税，美国将逐点匹配其税率。但目前尚未有任何行动。

彭博社观点贸易如何变成了一个肮脏的词汇？民主党州长们正让他们的党派失去方向我刚找到了我的核战避难所谁来保护美联储的独立性？市场市场是否应再次将此视为虚张声势，还是这次狼真的要咬人了？中国的习近平显然希望避免一场可能危及该国脆弱经济复苏的争端。近期中国股市的表现印证了他的外交策略。特朗普对中国实施的10%全面关税已生效一周，但并未产生实质影响。北京方面140亿美元的对等措施，以及由此可能引发的美国进一步报复，都未能阻碍中国股市的强劲上涨：

中国股市波澜不惊

在特朗普无休止的关税威胁中，稳扎稳打方能赢得比赛

来源：彭博社

数据截至2024年2月14日按系数100标准化。数据截至2024年2月19日按系数100标准化。

特朗普最初提出的关税远未达到他曾试探过的60%门槛。投资者认为这些关税并未大幅提高是其中一线希望。但中国仍是华盛顿的瞄准目标，即便其希望避免贸易争端。特朗普已明确表示其关税行动旨在消除贸易逆差——这必然包含针对中国的大规模行动。两大超级大国间的贸易争端将使双方各有得失。正如基辛格美中研究所的罗伯特·戴利所言，两国在纯经济层面具有互补性，且深度融合至任何一方伤害对方都会反噬自身：

它们不仅彼此交织，更通过复杂得难以完全理解的网络与全球几乎所有经济体相连。除非发动战争，否则没有利剑能斩断这个戈尔迪之结。华盛顿与北京…都清楚伙伴和盟友不会加入其彻底孤立对手的行列。这是经济学的逻辑，它主张谨慎而持续的接触。

特朗普拟议的报复性措施会针对中国确有合理依据吗？彭博经济分析指出，中国对美国商品的实际税率仍低于华盛顿对中国产品的征税。彭博的常舒和大卫·曲认为，若按字面理解特朗普"对等"影响"所有国家"的关税计划，其对华威胁更多是虚张声势。在严格执行"对等"原则下，美国对华关税已无上调空间。真正的对等将要求他降低关税税率：

我们的分析表明，美国可能需要降低对中国的关税税率以反映中国较低关税水平。这是否意味着中国就能高枕无忧？并非如此。我们认为特朗普正在对中国蓄力重拳。我们仍预期美国对华商品关税会进一步提高，尽管尚不清楚是否会达到特朗普威胁的60%水平。若关税维持现状，可能意味着对中国的冲击将得到控制，特别是如果美国对其他贸易伙伴加征关税的情况下。

另一个关键点在于，这并非断崖式转折。至少自2018年以来，两国一直在调整贸易关系，中国的转型已步入正轨。美国从中国进口份额持续下降，而北京正将越来越多商品销往全球其他地区：

中国寻求新贸易伙伴

与美国冰冷的贸易关系促使北京开拓新市场

来源：彭博社

特朗普希望纠正损害美国利益的"不公平"贸易行为，但针对钢铁和铝的举措是否只是最新一轮边缘政策尚不明确。他仍有一个月时间被劝止这些措施，不过Signum Global Advisors的安德鲁·毕晓普认为，这次他更可能坚持到底。曾准确预测美加墨关税妥协的毕晓普指出，全面行业关税此前已有风声，且特朗普现在可能需要证明自己并非总能被说服的软弱之辈：

鉴于刚与墨西哥和加拿大达成让步协议，若这些声明仅作为威胁手段，特朗普总统不太可能如此迅速作出宣布。他在首个任期内实施过类似关税措施，这为其威胁增添了可信度。总统或许担忧近期一系列关税政策回调会让人认为其过于软弱。

市场似乎正更严肃对待这一威胁。甚至在公告发布前，随着交易商争相在关税生效前囤货，美国大宗商品价格已开始波动。纽约商品交易所与伦敦金属交易所的铜价跨大西洋价差异常显著：

关税威胁刺激美国铜价上涨

特朗普保护主义政策拟限制铝、钢进口

数据来源：伦敦金属交易所、纽约商品交易所（经彭博社整理）

注：数据以2024年2月12日为基准日进行标准化处理（系数100）。

加拿大是美国精炼铝最大进口来源国，若特朗普政策不反转将受冲击最重。对中国影响可能较为有限，因其对美金属出口量显著较低。正如阿波罗全球管理公司图表所示，当前中国对美出口以电子和计算机产品为主导：

来源：阿波罗全球管理公司美国标普500指数收盘较上月历史高点仅下跌不到1%。这场贸易摩擦尚未对整体市场造成严重冲击。但高盛首席美国股票策略师David Kostin编制的数据显示，相较于高度依赖国际收入的企业，营收主要来自本土的美国公司表现表明交易员正在采取避险策略。聚焦国内市场的企业正占据上风：

关税对国内企业有利

最依赖美国收入的股票持续表现优异

来源：高盛、彭博社

即使投资者倾向于不相信这最新一轮的贸易对抗是认真的，但大量证据表明他们正在采取一些保险措施。这就让我们想到了黄金。

**—**理查德·阿比

新的黄金梦想

忽视黄金价格从来都不是安全的。这个“野蛮的遗迹”不产生任何收入流，也无法用任何常规指标进行估值，这一事实使其行为更加有意义。黄金正处于牛市，周一首次突破每盎司2900美元，但却鲜少引起关注。如此极端的黄金价格通常告诉我们一些信息。但是什么呢？

黄金显著走强，正如这一与消费者价格相比的创纪录高点所示（这是一张周线图，因此错过了1980年初黄金泡沫期间的短暂峰值）：

黄金真的创纪录了吗？是的

考虑到美国的通货膨胀，黄金价格达到了历史最高水平

来源：彭博社

实际收益率通常指导黄金价格，但这次不是。逻辑是黄金不产生收入，当其他地方提供丰厚的实际收益率时，黄金并不吸引人。但最近的这一波上涨伴随着TIPS仍远低于其自身的高点：

黄金与TIPS分道扬镳

黄金价格曾与实际收益率挂钩，但近期走势脱节

来源：彭博社

黄金通常也与美元呈反向关系。当美元走强时，购买黄金所需的美元数量必然减少。换句话说，如果你对美元价值有信心，就不会感到有必要购买黄金。但这次情况同样反常。衡量美元兑其他主要法币的DXY美元指数接近2022年高点，而以黄金计价的美元却大幅下跌：

黄金向我们传递什么信号？

美元兑主要法币接近高位，但兑黄金并非如此

来源：彭博社

数据以2022年9月26日为基准日进行标准化处理（基准值100）。

这似乎暗示美元的实际状况不如表面强势。类似情况也出现在股市。若以黄金计价，标普500指数自2022年10月低点以来的反弹走势截然不同。作为参照，2003年初至2007年底全球金融危机爆发前，标普指数涨幅近翻倍，但以黄金计价却呈现下跌。以黄金计价的股价下跌曾预示危机隐患。而本轮美元计价的涨幅与黄金计价的跌幅，均较当时更为显著：

当黄金跑赢股票时…

全球金融危机前的反弹中，黄金曾精准预警风险

来源：彭博社

虽然通常可以将黄金价格上涨归咎于美联储，但这次却难以如此解释。本轮涨势的最后阶段伴随着市场观点趋于一致，认为不会再有更多降息。那么，黄金为何会如此表现？

来自新兴经济体央行以及不断壮大的中产阶级消费者的需求无疑是因素之一。中国尤其是印度的黄金储备近年来激增。这可以被视为资产多元化，或是规避美国财政危机的尝试，亦或是降低对美元依赖的努力，但事实似乎确实如此：

黄金需求

新兴市场需求正推高金价

来源：彭博社

关税政策以及对防范外汇市场可能出现的混乱的渴望无疑也是影响因素，同时美国政府可能正试图重估其黄金储备价值（目前账面价值仅为每盎司42美元），此举将为其提供更大财政空间。多重力量正在发挥作用。与此同时，若您正寻求从这一现象中获利，最直接的两种方式是投资金矿股，或是买入表现大幅逊色的"黄金小弟"白银。伦敦ByteTree机构黄金市场资深人士查理·莫里斯的评估是：

回溯30年，白银与黄金走势同步，将100美元增值至约700美元。白银曾在2011年达到更高价位，至今尚未重返巅峰，但当市场投机热情重回黄金领域时，白银必将再度崛起。当前黄金交易价格创历史新高，而投资者却持观望态度。

白银历来容易出现历史性暴涨，最著名的当属1980年亨特兄弟试图垄断市场的传奇事件。如图所示，如今银价距当年高位仍相去甚远：

白银暴涨时机已至？

历史上白银价格与黄金的联动性远比当前紧密

数据来源：彭博社

数据以1975年2月28日为基准日进行标准化处理（基数=100）。

贵金属往往在局势恶化时飙升，黄金走势似乎"泄露"了投资者对关税问题的实际担忧程度远超表面迹象。白银或许能为这种焦虑情绪提供低成本获利机会。

生存指南

说到白银题材音乐，U2乐队有首经典作品，此外还可选择佛利伍麦克的《银泉》、大卫·艾塞克斯的《银色梦想机器》、大卫·索尔的《银装女郎》、鲍勃·霍普电影原声（新近被比莉·艾利什翻唱）的《银铃》，或是披头士乐队（及史蒂夫·马丁）的《麦克斯韦的银锤》。更多彭博观点：

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