中国房地产危机：万科发生了什么，市场为何仍一片混乱 - 彭博社

2023年6月，中国一处停滞的住宅建设项目。来源：彭博社曾是中国经济增长最大引擎之一的房地产市场，已持续下行五年且未见缓和迹象。房地产价值持续暴跌，陷入财务困境的家庭被迫抛售房产，而因投机项目积累巨额债务的公寓建造商正濒临崩溃。

尽管有乐观观点认为政府结束危机的措施正在重振市场，但3月31日，具有国资背景的开发商万科报告2024年创纪录亏损495亿元人民币（68亿美元）年度亏损。这是该公司自1991年上市以来首次全年亏损，再度引发行业担忧，揭示问题之深。

万科遭遇了什么？

总部位于南方城市深圳，自1991年起在深圳证券交易所上市的中国万科股份有限公司，以在中国最大城市开发住宅而闻名全国。

作为2024年中国第五大建筑商，拥有13万员工的万科在房屋销售跌至十年来最低水平之际，面临巨额债务偿还压力。1月27日，万科预告2024年将创纪录亏损450亿元人民币（62亿美元），其董事长兼首席执行官宣布辞职。

2月10日，万科最大股东——国有地铁运营商深圳地铁集团，同意向该开发商提供高达28亿元人民币（3.83亿美元）的贷款，以帮助其偿还未偿债务。深圳地铁董事长辛杰成为万科董事长。

3月31日，公司公布全年亏损68亿美元，比1月份的预测更为糟糕。这一结果显示2024年第四季度亏损320亿元人民币，表明即使在政府推出迄今为止最大规模的救市计划后，其运营状况仍显著恶化。

尽管近年来其他开发商已出现违约，但许多分析师此前预计万科能够免受市场低迷的影响，因为其杠杆率不及同行。此外，万科与政府的关系为其提供了更多财务保护，并已成功在过去四年中度过危机。

万科及其他开发商如何陷入这一困境？

1998年，中国在严格限制私人房产销售数十年后，建立了全国性住房市场。当时，仅有三分之一的人口生活在城镇。如今这一比例已上升至三分之二，城镇人口增加了4.8亿。农村人口的大规模迁移为建筑公司和开发商带来了巨大的商业机会。随着新兴中产阶级涌入这一少数安全的投资渠道之一，大量资金涌入房地产，推动房价在截至2022年的15年间上涨了六倍。依赖公共土地销售作为重要收入来源的地方政府鼓励了这一开发热潮。在巅峰时期，房地产行业直接和间接贡献了国内产出的约四分之一，以及家庭资产的近80%。不同估计显示，包括新房、二手房及库存，2019年该行业价值约52万亿美元——约为美国房地产市场规模的两倍。

这场房地产热潮由债务推动，开发商们急于满足预期的未来需求。繁荣刺激了投机性购买，开发商预售新房并日益依赖外国投资者获取资金。不透明的负债使得评估信贷风险变得困难。投机导致房价飙升，深圳等热门城市的房价相对于当地收入而言，比伦敦或纽约更难以负担。作为回应，政府在2020年采取措施降低泡沫风险，并缓解高房价可能造成的不平等。

由于急于控制行业债务，并担心连环违约可能破坏中国金融体系，官员们开始收紧开发商的新融资，并要求银行放缓抵押贷款发放速度。政府对开发商的负债率和现金持有量实施了严格规定，这些规定被官方媒体称为“三条红线”。这些措施引发了开发商的资金紧张，而遏制新冠疫情采取的激进措施（如工地停工）加剧了这一局面。

许多开发商因财务状况已捉襟见肘而无法遵守新规。2021年，中国最大开发商恒大集团违约超过3000亿美元，引发了中国房地产危机的开端。2022年，又有两家房地产巨头——碧桂园和融创——发生违约。

2025年1月，上海一处在建住宅楼。摄影师：沈启来/彭博社### 调控政策如何影响市场？

在经历了多年购房者旺盛需求后，市场陷入停滞。除了政府的贷款限制政策外，新冠封控带来的经济冲击强化了节俭风气，而恶化的就业市场意味着人们突然面临裁员和降薪。

房价于2022年开始下跌。2024年8月，全国房价创下九年来最大年度跌幅。除了负债开发商留下的数百万平方英尺烂尾楼外，供需失衡意味着截至2024年5月，仍有4亿平方米新建公寓未售出。

由于家庭债务在2023年底达到人均可支配收入的145%高点，房主们面临越来越大的财务压力。截至2023年底，我国住宅按揭贷款逾期率（追踪逾期还款情况）跃升至四年最高水平。部分业主被迫折价出售房产，这只会加剧问题。

政府采取了哪些措施来支撑市场？

2022年当局意识到抑制市场的政策已矫枉过正。为避免重蹈2008年雷曼兄弟破产引发全球市场震荡的覆辙，政府出台了一系列措施，核心是通过增加开发商股权、债券和贷款融资来缓解流动性危机。

政府允许开发商动用更多商品房预售资金（该行业最主要的资金来源），并提前发放2000亿元专项借款用于保交楼。金融监管规则也得到调整：央行可加大对困境房企的信贷支持，并指令银行确保部分地区的个人住房贷款和房企开发贷同步增长。

近期政府还下调了存量房贷利率、松绑大城市限购政策、降低购房税费，对部分大城市改善型住房需求也降低了置换成本。但即便如此，房地产市场仍深陷低迷。

政府还愿意采取哪些措施？为何如此？

官方显然不愿看到房地产危机恶化。通过控制开发商暴雷影响，他们试图阻止危机向经济其他薄弱环节蔓延——这包括资产严重绑定房地产的银行系统、雇佣着5100万从业者的建筑业，以及依赖土地财政维持公共开支的地方政府。

当局正在考虑采取更多干预措施。他们一直在审议一项提案，该提案将允许上海和北京等特大城市进一步放宽对非本地购房者（即没有所谓户口居住证的人）的限制。这是政府此前抑制房价的有力手段之一，因为类似护照的户口制度通过限制城市住房、医疗和教育资源的获取来调控人口流动。当局还考虑取消首套房和二套房的区分，这将为降低二套房首付比例和房贷利率铺平道路。预计中国人民银行还将在2025年将经济主要政策利率——7天逆回购利率——从1.5%进一步下调。