贝森特解读特朗普 这不会是最后一次——彭博社

贝森特与特朗普制定了一项艰巨议程。

摄影师：克里斯·克莱波尼斯/CNP 订阅约翰·奥瑟斯的新闻简报直接发送至您的收件箱，请点击此处注册。

今日要点：

• 特朗普经济战略曝光：压低10年期国债收益率。
• 尽管无人能轻易实现这一目标，但目前策略已初见成效——收益率正在下降。
• 这主要源于市场先前头寸调整及对关税政策能否落地的疑虑。
• 企业CEO们真正担忧的是关税，而非通胀。
• 另附：观看《周六夜现场》音乐片段。

混乱无序

在特朗普2.0时代的热议中，其财政部长、备受尊敬的对冲基金经理斯科特·贝森特阐明了与总统共同的明确经济目标。他在接受福克斯商业频道采访时表示：“我们正聚焦10年期国债收益率，总统并未要求美联储降息。“此举合乎逻辑，因10年期基准利率是全球经济最重要的指标，民选政客不应干预独立央行运作。问题在于国债收益率由全球最大、流动性最强的市场决定，无人能直接操控。早在全球金融危机前，艾伦·格林斯潘领导的美联储曾试图推高10年期收益率却未能成功，这一现象后被称作"格林斯潘难题”。要维持低收益率，央行和政府可大规模购债——即令人谈之色变的量化宽松政策，该政策曾将不平等加剧至难以忍受的程度，无人愿重蹈覆辙。

彭博社观点欧洲在天然气问题上宁可谨慎也不冒险里夫斯对抗现状的时间所剩无几特朗普将南非援助武器化是错误的加沙不是建造特朗普酒店的地方贝森特还必须面对市场几乎一致的看法，即特朗普2.0意味着10年期国债收益率将上升。这一观点认为，减税将导致赤字增加和融资收益率上升，而关税将推高通胀，从而进一步推高收益率。因此，去年最后一个季度的收益率大幅上升，从总统与卡玛拉·哈里斯辩论期间他胜算看似减弱时的低点开始。这一观点认为，政府希望降低利率是很自然的。谁不想呢？但他们的议程将使这一目标变得极其困难。

然而。债券收益率正在下降。10年期国债收益率在不到一个月的时间里下降了40个基点。尽管新总统的行为像瓷器店里的公牛一样成为头条新闻，但今年债券市场的重大事件是12月的通胀数据。其他事件都无法与之相比：

债券市场对政治无动于衷

特朗普推动的第四季度收益率反弹已经结束，至少目前如此

来源：彭博社

这是一个决定性的转折，尽管通胀数据并不那么令人兴奋。通胀下降的过程非常缓慢。然而，这些数字足够平静，消除了物价已经重新上涨的观点，特朗普交易也被过度夸大了。自那以后，交易员们对他的行动而非言论做出反应，继续——尽管偶尔中断——从对利率和通胀上升的押注中退出。在这个过程中，他们也从对美国例外主义的押注中退出了。

相对于长期国债（以TLT交易所交易基金为代理），标普500指数在通胀日见顶后，现已跌破50日移动均线。选举后的反弹行情走得有些过头，如今已告终结。相较于欧洲市场，美国股市在选后经历了大幅上涨，涨势于12月见顶后正出现逆转。交易员不仅对通胀压力上升的信念动摇，对政府将对欧盟实施重大关税措施的预期也在减弱：

光环稍褪

今年以来美股在债券和欧洲市场面前双双退让

数据来源：彭博社

注：以2024年1月1日为基准=100。美元计价

若大规模关税真正落地，债券市场可能出现反转。目前政府正因市场认为其"言不由衷"而获益。长期来看，贝森特和特朗普在压低10年期收益率的同时保持经济增长面临更大障碍。历史表明，降低收益率的最佳方式就是放缓经济增长：

欲降收益率，先抑增长率

历史上10年期利率往往跟随GDP增长变化

数据来源：彭博社

值此债市开始转向之际，我们又将迎来熟悉的戏码。美国失业数据将于周五公布。关键观众将是美联储而非白宫。市场普遍预期就业数据不会促使美联储调整利率，本周已公布数据也支持这一判断。薪资机构ADP的私营部门就业预估（通常比官方数据更稳定）显示，当前经济每月仍保持略低于20万的新增就业，这一趋势已持续两年：

美国就业形势看似稳定

最新ADP调查显示私营部门就业持续增长

来源：彭博社

此前公布的11月JOLTS（职位空缺与劳动力流动调查）数据显示，疫情后职位空缺激增，每个失业者对应近两个空缺岗位，这种局面推高了工资水平和通胀率。如今新冠疫情造成的巨大波动似乎已趋于平缓，每个职位对应略多于一名可用劳动力。这一比例虽高于历史常态，但低于2019年峰值水平。 在此情况下，显然没有降息的必要：

职位空缺多于求职人数

JOLTS数据显示就业市场紧张程度低于疫情前

来源：彭博社

1月ISM供应管理协会调查同样显示，当前通胀压力水平使得货币政策无论朝哪个方向调整都缺乏充分依据。服务业支付价格指数（该指标在2021年曾准确预警通胀）虽有所下降但仍处高位，制造业价格亦小幅上涨。这一指标再次表明美联储将长期维持利率不变：

谨慎乐观的理由

服务业价格涨幅保持高位但仍在历史区间内

来源：彭博社

种种迹象表明美国经济正处于某种可持续的平衡状态——既不需要美联储进一步加息，也不需要十年期国债收益率大幅攀升。问题在于特朗普2.0版政策会否打破这种平衡。当前财报季已提供部分佐证。

征收美国例外主义

第四季度财报季正按计划进行。DeepSeek如卫星般横空出世，自然将焦点引向了业绩参差但展现企业韧性的科技巨头们。这些公司比以往更擅长玩转盈余管理游戏，让华尔街为它们设定可轻松超越的目标。

德意志银行的Binky Chadha估计，标普500指数成分股中80%的公司盈利超预期，高于74%的历史平均水平。整体超预期幅度达5.9%，中位数公司超预期4.1%，均超过历史均值。强劲表现具有广泛基础，金融和消费周期类公司实现两位数超预期。材料、工业周期、能源、超大市值成长股及科技板块以中个位数幅度领先预期。防御性股票表现则较为温和：

值得注意的是，除能源板块外所有行业均实现盈利增长，银行业增速有望超越第三季度：

财报电话会议的讨论及高管们的思考或许更具启示意义——尤其是在特朗普2.0时代的风云变幻中。对财报文本的分析显示，关税把戏正获得高度关注，企业纷纷评估影响并寻找应对方案。自2018年特朗普1.0对中国加征惩罚性关税以来，该议题从未如此热门。与此同时，移民问题——可能引发的通胀效应及用工困境——虽然讨论热度较低，但也获得更多评论：

关税与移民问题跃居议程前列

特朗普核心政策引发美国商界高度关注

来源：彭博社

上周末美墨加三国边缘政策引发的市场反应凸显了问题严重性——在关税措施暂缓前，标普500指数周一早盘下跌2%。阿波罗全球管理的托斯滕·斯洛克解析了美国企业的忧虑：

当经济已处于强劲增长、GDP表现优异但通胀过高的状态时，若再叠加关税升级的贸易战，将导致美联储工作复杂化。这会大幅增加降息难度，并提升今年晚些时候可能被迫加息的风险。

尽管贝森特支持美联储暂停加息，但政府希望债券收益率下降，而企业与投资者均认为保护主义会推高通胀（从而抬升收益率）。值得警惕的是，企业高管提及通胀的频率已回落至疫情前水平，暗示他们认为通胀问题已终结：

通胀不再令人担忧？

财报电话会提及通胀次数降至2020年以来最低

来源：彭博社

正如龙洲经讯分析师陈开宪所指出的，关税——如果实施并持续——将如同在全球经济机器中撒入大量沙粒。企业已有时间通过提前囤积库存和多元化供应链来准备，但关税仍会造成破坏性影响并带来巨额额外成本。由于美国经济相对封闭，在全面贸易争端中可能表现较好，但陈警告称：

这忽视了美国股市与美元之间的相互作用。关税引发的美股暴跌很可能会打击外国投资者持有美股的积极性。更重要的是，美股暴跌将重创美国家庭净资产。2022年以来美国净财富的全部增长都来自股价上涨。因此，如果美国家庭通过减少消费、增加储蓄来应对股市下跌，高度依赖消费的美国经济增长将受到冲击。

美股暴跌也是新政府极力想要避免的，而外国投资者的撤离将使得压制债券收益率变得更加困难。在对墨西哥和加拿大让步后，市场普遍认为特朗普2.0时代的关税政策不会比第一任期更激进。这使得债券收益率得以下降，并有利于经济增长议程（尽管让许多押注美国例外主义和收益率上升的人失望）。推进关税政策可能会让贝森特的工作变得更加困难。

**—**理查德·艾比

特斯拉后记

如何解决像埃隆这样的难题？无论你对这位首富有何看法，他与特朗普的密切关系及其当前对美国政府的巨大影响力，都可能深刻影响特斯拉的命运。如今要量化"马斯克因素"的价值几乎不可能，但市场正在尝试。以下是自去年初以来特斯拉与"美股七巨头"整体市销率的对比：

特斯拉估值中的马斯克因素

自特朗普胜选后，这家车企被视为特殊案例

数据来源：彭博社

正如利亚姆·丹宁为彭博观点撰文所述，特斯拉虽是车企，其股票却已成现象级标的。马斯克在联邦官僚体系中的横冲直撞堪称传奇。他正被放任自行处理潜在利益冲突。随着他快速行动并打破常规，其商业帝国各板块的投资者们几乎与他同处险境。

生存指南

全家正在观看庆祝《周六夜现场》音乐50周年的纪录片，精彩绝伦。亮点包括：1981年朋克乐队Fear的《牛肉香肠》，婚礼上的朋克乐队重聚（戴夫·格罗尔参与），艾希莉·辛普森假唱被抓包，暴力反抗机器乐队想倒挂星条旗并与主持人——总统候选人史蒂夫·福布斯发生冲突，埃尔维斯·科斯特洛临时改歌，以及年轻时的泰勒·斯威夫特独白式演唱。更多牛铃让一切更精彩。还有辛妮德·奥康娜那个经典瞬间。

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