特朗普与习近平在孙子兵法贸易战中争胜——彭博社

John Authers

乾陵壁画上描绘的士兵，这是一处唐代陵墓遗址。

摄影师：Wolfgang Kaehler/LightRocket/Getty

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今日要点：

贸易战的艺术

唐纳德·特朗普和习近平正在谋划些什么，孙子或许能解释这一点。这位中国古代的将军、战略家和战争哲学家教导说：“不战而屈人之兵，善之善者也。”这正是两人都在尝试的。关键问题是他们是否能够做到。

特朗普最初对所有来自北京的商品征收10%关税——与他总统竞选期间提出的更为激进的60%关税形成对比——以及中国随后的反制措施，显示出这两个超级大国之间远低于通常的“敌意”。针对约80种价值140亿美元的美国产品的报复性关税要到2月10日才生效，而中国则增加了非关税措施，包括对谷歌进行反垄断调查、加强对关键矿物的出口管制，以及将两家美国公司列入其不可靠实体黑名单。这并非强有力的回应。再加上特朗普对墨西哥和加拿大的边缘政策，最终以不征收关税换取基本是象征性的让步而告终，这导致市场越来越有信心认为这场对抗很快就会结束。离岸人民币和更广泛的美元交易表明，特朗普的虚张声势正在被识破，上周五宣布关税后出现的飙升现已完全逆转：

我们知道，这位总统是交易型的。北京方面半心半意的报复表明，习近平只是在试探，而不是诉诸可能造成持久损害的对抗。周二双方预定通话的取消似乎使局势更加扑朔迷离。正如凯投宏观的朱利安·埃文斯-普里查德所指出的，对中国潜在的经济和政治不满比美国与其邻国之间的不满更为深刻。缓和这场对抗将更加困难。

彭博社观点特朗普在乌克兰的资源争夺值得付出代价特朗普的贸易战实则是针对毒品的战争？深度求索AI革命面临安全隐患工党未能向选民成功推销其增长议程但Signum Global的安德鲁·毕晓普认为协议即将达成。他指出，鉴于当前经济疲软，北京方面并不愿发起贸易战。他表示，达成协议的责任在于特朗普。首先，美国需要观察中国对2020年特朗普任内签署的第一阶段贸易协议所谓"追赶"的诚意。此外，美方希望试探习近平对"大妥协"的意愿——这种构想已获其本人及财长斯科特·贝森特公开表态。孙子兵法或许会认可这种策略。

孙子的思想持续影响着东西方文化与政治格局图片来源：历史图片库/环球影像集团/盖蒂图片社考虑到中国在应对房地产债务问题的同时仍依赖制造业出口，全面贸易争端不符合习近平的利益。这个时机对特朗普颇为有利。不过自特朗普首轮贸易冲突以来，中国制造业已取得显著进步，并降低了对美依赖。Fathom咨询公司的安德鲁·哈里斯指出，2005至2023年间，中国在20个高端商品和服务领域中，有19个实现了全球出口份额增长，而美国在其中16个领域出现下滑：

来源：Fathom咨询公司这一进展并不令人震惊。中国加入世界贸易组织降低了出口壁垒。但哈里斯认为，这种模式值得关注。通常，随着一个国家与全球经济融合程度加深，它会越来越专注于其效率相对较高的领域，而其他领域则依赖进口：

中国全面扩张的出口表明，它并未遵循这一模式，而是试图同时主导所有领域的出口市场。这一点在中美贸易模式中尤为明显——中国在其比美国更专业的领域（通常是商品）拥有大量顺差，而在美国更专业的领域（通常是服务行业）仅出现少量逆差。

此外，德意志银行的吉姆·里德指出，尽管美国占全球消费的29%，但其商品生产仅占全球的15%。中国占全球制造业的32%，而消费仅占12%：

两国都希望改变这一现状。如果中国坚持生产次级或初级产品，其制造业经济或许不会如此令人困扰。但它向高端领域的不懈进军引发了恐慌，而对美国而言，获得更便宜的商品已不再被视为"划算的交易"。由于美国无法停止远超其生产能力的消费，中国现在可能发现，它已经越过了孙子兵法中可避免冲突的临界点——即使短期和平协议即将达成。

——理查德·艾比

DeepSeek引发的涟漪效应

DeepSeek激起的涟漪仍在扩散。这款高性价比中国人工智能模型的问世颠覆了市场认知——尤其是"科技七巨头能轻易将其传统优势复制到AI领域"的固有观念正受到挑战。DeepSeek同时动摇了业界对其天价AI研发投入终将获得回报的信心。

收盘后，谷歌母公司Alphabet率先感受到冲击波：交易员用大幅抛售来"欢迎"其第四季度财报。因营收略逊预期，其股价应声下跌（即将公布财报的云计算巨头亚马逊公司同样未能幸免）：

Alphabet遭遇寒流

盘后交易中谷歌遭重挫，亚马逊也被抛售

数据来源：彭博社

注：基准值设定为凌晨4点=100

鉴于营收差距其实不大，此番抛售显示在DeepSeek之后，市场对科技巨头的要求更为严苛：

谷歌小幅失准

Alphabet营收增长但略低于预期

数据来源：彭博社

更令交易员不满的是，今年资本支出可能高达惊人的750亿美元，此前预估值为579亿美元。自ChatGPT引爆AI军备竞赛以来，Alphabet的资本支出增长已令人瞠目——这些投入真的物有所值吗？

人工智能投资热潮代价高昂

自ChatGPT推出以来，Alphabet的投资力度已翻倍

来源：彭博社

这很关键。法国兴业银行的安德鲁·拉普索恩指出，资本支出几乎是当前唯一增长的领域——过去两年快速攀升，而标普500指数中其余493家非"七巨头"企业的支出持续萎缩：

来源：法国兴业银行拉普索恩表示：“七巨头"的资本支出"以美元计算过去四年翻番，去年增速达40%。而标普500其他成分股去年资本支出仅增长3.5%。“原因在于其余493家企业现金流匮乏：

来源：法国兴业银行但Alphabet的声明显示其资本密集度将提升。从垄断租金中获取的可观现金，越来越多会流向人工智能军备竞赛——从而无法分配给股东：

来源：法国兴业银行ChatGPT引发的资本支出狂潮固然重要，但DeepSeek之后的核心问题是：这种投入是否合理？“七巨头"主要在相互博弈中烧钱，只要持续盈利就无可厚非。但这引发出关于其商业模式的深层思考，与互联网初期的对比颇具启示意义。

如今很容易忘记，但在万维网将互联网推向公众视野后的头十年里，对其的批评是没人能想出如何从中盈利。它对生产力的影响是巨大的，但公司们直到生产力增长爆发期结束后才开始真正实现盈利。这张图表来自BCA研究的彼得·贝雷津：

来源：BCA研究当现在被称为“七巨头”的公司开始研究如何将互联网货币化时，贝雷津说：“他们通过利用两种经济力量来实现这一点，这两种力量使他们能够为自己的业务创造自然垄断：1）网络效应；2）规模经济。”社交媒体或苹果、安卓生态系统的网络效应显而易见；你使用它们正是因为其他人都在用。同样，软件和网络服务享有巨大的规模效应，因为编写成本很高，但复制成本几乎为零。

贝雷津表示，大语言模型的问题在于它们两者都不具备。“如果我使用ChatGPT，其他人是否使用它对我来说并不重要，”他说，这排除了网络效应。在DeepSeek之前，人们假设它们具有规模经济，但“事实证明，创建大语言模型可能并不那么昂贵（特别是如果它们基于开源技术）。相比之下，持续使用它们的成本很高，不仅因为推理所需的昂贵芯片，还因为运行所有这些数据中心所需的能源成本。”这导致了以下毁灭性的评估：

大语言模型与航空公司颇为相似。航空公司对全球贸易不可或缺，但由于高昂的运营成本及彼此间高度同质化，似乎始终难以盈利。

为衡量此言论的争议性，请看标普1500指数中航空业与信息技术行业过去十年的市净率变化。若有人能提出这样的质疑，便不难理解科技股引发的市场焦虑：

若科技股估值向航空业看齐？

市场赋予航空业的估值正持续萎缩

数据来源：彭博社

“七巨头"正承载巨大压力。一旦其高估值本质被证实，相比之下显得廉价的替代性股票投资选择比比皆是。BCA研究院的达瓦尔·乔希提出的观点或许最为震撼：如今这七家科技巨头的总市值已超过STOXX 600指数中600家欧洲大型企业的总和。标普500信息技术板块同样如此：

欧洲股市差距持续扩大

美国"七巨头"市值超越欧洲600强总和

数据来源：彭博社

注：美元计价

科技平台的崛起与欧洲企业衰落确有缘由，但如此巨大的价值交叉真能合理吗？乔希认为"AI狂热叠加欧洲当前困境"造就了"50年一遇的估值错位…与机遇”。此论不无道理。难怪当"七巨头"业绩稍逊完美时，投资者便如坐针毡。

生存指南

我想建议您阅读关于露西·莱比的资料，这位英国护士因谋杀七名由她照护的婴儿被判终身监禁。没有人目睹她袭击任何婴儿，但每当发生可怕事件时她总在值班；该案的关键在于统计数据和推论。如今，统计学家指出这些数据并不显著且无法证明任何罪行，而一组国际知名新生儿科专家认为所有死亡均可归因于自然原因，没有理由怀疑存在犯罪行为。如果这真是一起司法误判——我越来越倾向于这个观点——那将是历史上最严重的冤案之一。对于《归途》的读者们而言，我们的生活常常依赖于统计推断，这是一个极其重要的警示故事。我强烈推荐阅读我链接的这些文章；内容令人不安，但其中的教训至关重要。

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