债权人合作社自造乱局——彭博社

Giulia Morpurgo, Reshmi Basu

2025-02-05

阿达集团保罗·库尔森。（美联社照片/理查德·德鲁）

摄影师：理查德·德鲁/美联社欢迎来到边缘地带。这里是伦敦的朱莉娅·莫普戈和纽约的雷什米·巴苏，我们将探讨私募股权所有者如何应对债权人试图组织起来对抗激进的债务操作，以及在某些合作协议到位时出现的交易价格差距。我们还有关于泰晤士水务公司的新闻。点击此链接订阅。将反馈和提示发送至[email protected]。

分裂的市场

越来越多的陷入困境的公司的债权人正在联合起来，试图确保在当前再融资大战中不被排挤。但即使是这种自卫策略，也在竞争激烈的困境债务市场中造成了混乱。

许多债务投资者最近经历了一段艰难时期，因为贷款和债券文件中的宽松法律条款让资金紧张的企业与特定贷款人达成协议，损害了其他债权人的利益。迄今为止最大的协同反应是“合作协议”的兴起——这种协议约束公司的债权人作为一个团体进行谈判，而不是与借款人达成私下交易。

然而，这些合作协议的蔓延正在为一些财务困境中的大公司债务制造割裂的市场。对购买此类债务权限的限制可能削弱流动性，使债权人在关键时刻失去操作空间。

最简单的合作协议形式意味着债务交易有两种方式：要么购买受协议约束的债券或贷款（前提是签署协议），要么购买无限制债务但需承担风险——若合作集团在重组中胜出，这类债权人可能血本无归。

这些新型债务类别使得评估困境企业债务工具价值的本已复杂的任务更加棘手。

在更严格的案例中，例如私募股权公司Clearlake支持的Ivanti Software，只有协议签署方才能购买受约束债务。根据彭博看到的经纪商报价，受Davis Polk律所起草协议约束的Ivanti债务比协议外贷款溢价约6美分，表明投资者认为合作集团更具优势——Clearlake惯常与单一债权人群体达成协议。而在Clearlake与Siris Capital共有的Newfold Digital案例中，受债权人协议约束的债务溢价达14美分。

债权人合作协议导致市场分化

来源：彭博社

“这将形成两个层级的交易市场——合作债务与非合作债务可能因需求差异或协议内外优势而以不同价格交易，”阿卡斯塔合伙公司投资组合经理埃利奥·隆巴迪表示，“参与合作协议能获得某些优势，而选择置身协议之外则可能保留更多灵活性。”

鉴于债务重组谈判的高度不确定性，此类估值差异往往难以精确计算。目前仅在少数案例中，债权人协议确实造成了价格的双轨现象。若协议覆盖面广且债务流动性充足（如法国阿尔蒂斯案例），债券报价仍会保持统一水平。

艾梵提与纽富德的案例表明，尽管合作协议能帮助债权人抵制困境企业及其私募股东提出的激进债务解决方案，但确实会干扰二级贷款市场——尤其是当这些协议增加压力债务进出难度时。

以卢森堡包装巨头阿达集团为例，该公司正寻求融资方案应对即将到期的债务。目前有两组债权人分别签署了合作协议：由吉布森律所代表的担保债务持有人，以及通过阿金岗普律所同时在担保债、无担保债和实物支付债中持有头寸的投资者。

右侧是2017年3月纽约证券交易所中Ardagh集团的保罗·科尔森。摄影师：Drew Angerer/Getty Images North America据报价经纪人透露，投资者被提供了三种方式购买同一只2026年到期的债券。第一种是与Gibson Dunn协议挂钩的债券，第二种是Akin协议部分的债券，第三种是无限制债券。

与Ivanti不同，Ardagh的交易表明，成为合作组织的一部分并不总是比其他债券更具优势。与Gibson Dunn和Akin集团相关的债券价格范围略低于非合作债券。

高度警戒

破产的Signa Prime Selection管理层正筹备出售维也纳柏悦酒店及毗邻的奢侈品零售物业，包括普拉达旗舰店。
违约的中国建筑商远洋集团提出的债务重组计划周一获伦敦法官批准，尽管部分债券持有人对条款提出异议。
中国恒大新能源汽车集团（恒大集团违约开发商的电动汽车部门）已进一步裁员以节省资金，同时继续寻找买家或投资者。

泰晤士水务最新动态

泰晤士水务为寻找股权投资者并削减负债，预计今年年中将向顾问支付约2亿英镑，Giulia Morpurgo与Eleanor Thornber报道。该公司已向律师和财务顾问支付高达1.2亿英镑费用，其首席财务官Alastair Cochran周二向伦敦法官表示，未来六个月还将支付9000万英镑。这家由伦敦地区用户账单资助的垄断公用事业公司，正寻求法院批准从债权人处额外借款30亿英镑以避免破产。首席财务官称，新增贷款将使年利息支出攀升至多9亿英镑，新融资将用于支付咨询费用。

数字解读

iTraxx Crossover指数周一跳涨

来源：彭博社

随着加拿大和墨西哥与特朗普就加强管控达成协议，与美国的贸易战阴云得以再延缓一个月。但美国总统周末签署的关税行政令引发的市场波动，预示着未来可能面临更多震荡。更多阅读：约翰·奥瑟斯：他们早看穿特朗普在虚张声势

欧洲正承受压力——特朗普威胁将对欧盟进口商品加征新关税。根据彭博汇编数据，与欧洲垃圾级企业债挂钩的信用违约互换基准指数iTraxx Crossover周一大涨12个基点，创六周来最大单日涨幅。周二该指数因墨加两国与特朗普达成暂缓征税协议后回升。