《华尔街日报》：斯坦福教授挑战4万亿美元市政债券市场中的种族歧视问题

市政债券市场是华尔街一个沉寂的角落，为美国的道路和下水道提供资金。它也在美国种族不平等的历史中扮演了角色，德斯汀·詹金斯想向你展示其中的关联。

人们往往将市政债券（如果他们考虑过的话）视为投资组合中乏味的部分，或是街头新建学校的资金来源。参与这个4万亿美元州和地方债务市场日常运作的银行家和官僚们，通常更关注收益率曲线而非历史过错。

但许多人认为，这个市场对某些美国人的帮助远多于其他人。研究显示，黑人社区在市政债券市场中的借贷成本往往更高。詹金斯本人的研究发现，白人居民从全市税收资助的某些项目中获益最多。

斯坦福大学历史学助理教授詹金斯花费十年时间研究这类课题。在2020年乔治·弗洛伊德遇害及随后的种族正义抗议活动后，更多人想倾听詹金斯的见解。承销商、交易员、投资者和分析师开始关注他的观点。

“他写的这本书在业内引起了轰动，“西门子金融服务公司销售副总裁希瑟·威利斯说。她指的是詹金斯307页的著作《不平等的纽带：债务与美国城市的形成》。

“有很多这类研究都在说‘奴隶制真的很糟糕’。但他的学术成果是首个真正聚焦于我们行业的。”威利斯说道。

市政债券市场自律组织的负责人与詹金斯进行了一场“炉边谈话”。由两家金融行业媒体组织的线上对话吸引了超过100位基金经理、银行家、分析师、政府财政官员等人士参与。在视频记录中，即便回顾数十年的艰难历史，他仍保持着从容的举止和温和的微笑。

旧金山艺术宫于20世纪中期通过市政债券收益重建。1960年代旧金山艺术宫内部施工场景。聚焦20世纪中期旧金山的著作《不平等的债券》认为，市政债券市场加剧了城市中的种族不平等。图片来源：乔·罗森塔尔/旧金山纪事报/盖蒂图片社詹金斯的研究揭示了令人不安的真相：1963年，密西西比州杰克逊市拒绝在机场实施种族融合雇佣政策，即使这意味着放弃该设施的联邦援助。市政债券投资者随后提供了资金支持。几年后，1966年美国投资银行家协会征文比赛获奖文章主张，城市的种族构成应纳入其债券评级考量。

《不平等的纽带》主要聚焦于20世纪中叶的旧金山，通过详细案例论证市政债券市场如何加剧了不平等。在政府官员、投资者、银行、评级机构及多数选民的支持下，旧金山举债建设公园和文化设施，这些项目不成比例地惠及白人居民——最终却用全体纳税人的钱偿还债务。

“黑人社区，“詹金斯写道，“持续被认定为不具备发债资格。”

36岁的詹金斯很早就意识到资金对社区的影响。他在皇后区牙买加的一个工薪阶层社区长大，但凭借奖学金就读曼哈顿私立学校。父亲曾是地铁司机，后转任纽约交通系统的平面设计师，母亲则是医院检验科主管。

詹金斯家隔壁就是寄养中心，他却自认为是街区最富有的孩子。在学校，他能在顶级体育馆打篮球，这与社区破旧的公园形成鲜明对比。他的同学多是企业高管和权力掮客的子女。

“这种日常对比是我最初认知不平等的方式，“詹金斯说。

随着时间推移，精英场所不再令他畏惧。2006年哥伦比亚大学新生入学时，他向同学自我介绍要成为美国首位黑人总统（“现在回想起来真尴尬，“他如今坦言）。他最终选择主修美国历史。

2013年夏天底特律申请破产保护时，詹金斯正在斯坦福攻读历史学博士学位。消息公布当天，他恰巧参加债券入门课程。底特律在白人持续迁离数年后破产的事实，让詹金斯意识到这背后存在更宏大的种族叙事。最终他将斯坦福博士论文选题定为市政债券市场中的种族因素。

几年后回到纽约市时，詹金斯正在为博士论文做最后润色，同时加入了名为"黑人青年计划100”（BYP100）的激进组织。

该组织的成立部分源于迈克尔·布朗之死——这名手无寸铁的黑人青少年2014年在密苏里州弗格森市被警察枪杀。美国司法部报告指出该市财政存在问题，即弗格森严重依赖罚款收入。

报告称：“许多警员似乎将部分居民——尤其是生活在弗格森非裔聚居区的居民——更多视为潜在违法者和财政收入来源，而非需要保护的市民。”

詹金斯与BYP100其他成员仔细研究了纽约市预算，分析资金来龙去脉。在一次教育宣传活动中，他们在地铁发放资料单，详细说明市政收入有多少来自罚款，又有多少投入警务系统。

“他总是能用特别易懂的方式解析复杂问题，“时任纽约分会的组织联席主席卡尔·库莫兹回忆道。

随后几年异常忙碌。在哈佛大学和芝加哥大学任职后，詹金斯于2021年加入斯坦福大学任教，同年出版《不平等的枷锁》专著。他与担任儿科医生的妻子定居湾区，并迎来了新生儿。

那段时期，还有两起事件将公共财政与种族议题推向了更广泛的全国性讨论。2020年新冠疫情爆发时，美联储首次为市政债券市场出台了救助方案，通过担保债券来稳定价格。同年，乔治·弗洛伊德遇害事件促使众多大企业重新审视经营方式。

新闻媒体争相采访詹金斯的观点。债券公司邀请他发表演讲。市政财政官员们传阅着他的著作。

他们心中的疑问正是詹金斯长期思考的问题：如果市政债券市场在上世纪加剧了种族不平等，那么能否在本世纪运用其力量来缓解这些不公？

2021年出现了一项提议。国会召开了可能是史上首次关于市政债券市场种族问题的听证会。议员们审阅了一份关于传统黑人院校的学术研究。在美国，这类教育机构与州市政府同样具备市政债券市场发债资格。

研究显示，传统黑人院校支付了不成比例的高额承销费，尤其是阿拉巴马、密西西比和路易斯安那州的院校，该研究指出。更高的费用意味着交易部门更难找到债券买家。

研究作者们自认为洞悉了原因。由于税收的特殊性，市政债券市场的借款人通常主要将债券出售给所在州的居民。该研究发现，在调查、网络搜索和社交媒体帖子中显示"反黑人种族敌意"水平最高的州，恰好也是HBCUs支付最高承销费的地区。

这项历时23年追踪高校债券发行的研究由佛罗里达州立大学、圣母大学、杜克大学和南加州大学的学者共同完成，发表于经同行评审的《金融经济学杂志》。

研究者建议国会赋予HBCUs债券全国免税资格（目前仅限发行州免税），这一特权部分市政借款人已享有。此举将扩大HBCUs债券的潜在投资者基础。证券业与金融市场协会、美国债券交易商协会等强大行业组织已表态支持，但改革至今未实现。

另一项针对2022年4月存量债券的研究显示，黑人居民比例较高的地区每年因无法用其他因素解释的额外利息支出合计约9亿美元——这种现象被称为"黑人税”。

该研究由杜克大学学者牵头，470亿美元资产管理公司Breckinridge Capital Advisors的分析师协助完成，去年发表于同行评审期刊《PLOS One》。

市政债券投资者通常是高收入的美国家庭，他们青睐市政债券是因为利息免税且城市很少违约。詹金斯逐渐认为，一个亏待少数族裔社区的市场对他们也并非完全有利。

位于金门公园的加州科学院是斯坦哈特水族馆所在地，该馆于20世纪中叶通过市政债券收益重建。孩子们在旧斯坦哈特水族馆建筑内观看海豚。德斯汀·詹金斯写道：“白人劳动者为白人中产阶级建造了这个游乐场。“图片来源：Michael Maloney/《旧金山纪事报》/盖蒂图片社2022年穆迪投资者服务公司就城市信用评级新方法公开征求意见时，詹金斯提交了建议。他提出除自然灾害、疫情和网络犯罪风险外，穆迪还应评估"民主风险”。他认为投资者可能需要避开那些因投票权限制可能导致法院最终否决选民批准的债券交易的地方。

在其他研究中，他与其他学者指出警察不当行为会损害债券持有人利益。城市每年在涉及暴力执法、错误拘留等不当行为的案件上需支付数百万美元法律赔偿。

但詹金斯并不热衷于通过恐吓投资者来促使他们行善，而是更倾向于提醒他们内心向善的意愿，并为其提供机会。他构想了一个市政债券市场——债券持有人会积极寻找由黑人社区主导、为黑人社区规划的项目。近期，他成功获得一笔资助金，用于向长期被忽视的社区民众普及债券运作知识。

这一理念正获得更多认同。在芝加哥红线地铁延伸至以黑人为主的南区的规划定案前，市政交通部门与周边居民举行了数十场会议收集建议。该项目债券或将于今年晚些时候发售。

詹金斯并未鼓吹"行善者必得福报"的观点。他强调，投资者若想真正带来改变，就必须在收益率上作出一定牺牲。

当前华尔街某些领域，价值观导向基金在利率上升和保守派反弹背景下似有失势。但詹金斯仍持乐观态度，认为至少在市政债券市场，2020年涌现的声援浪潮终将转化为真金白银的投资。

“或许有人会认为我太过天真，过度信任人们会付诸行动，“他表示，“但我不这么想。这是个契机。你要给人们机会来展现他们的本色。”

联系记者 Heather Gillers 请致信 [email protected]