《华尔街日报》：通胀骤降为美联储带来新风险——实际利率上升

美联储可能会谨慎行事以降低利率，因为它不确定近期的通胀降温是否会持续。图片来源：Farrah Skeiky/华尔街日报美联储官员今年伊始面临一个通常他们会乐于见到的问题：通胀下降速度远超预期。

然而，这确实带来了一个难题。原因是：如果通胀已持续回落至美联储2%的目标水平，那么经通胀调整后的实际利率已经上升，可能会过度抑制经济活动。这意味着美联储需要降息。问题是，何时降息以及降息幅度有多大？

美联储不会在本周三结束的为期两天的会议上降息，因为经济一直在稳步增长。尽管过去七个月中有六个月，剔除食品和能源后的月度通胀率处于或低于2%，但美联储希望在降息前确保这一趋势能够持续。

相反，美联储官员本周可能会采取一个具有象征意义的重要步骤，即在政策声明中不再暗示利率更有可能上升而非下降。放弃这种所谓的紧缩倾向将证实，官员们正在考虑在未来几个月内降低利率。

通常情况下，美联储降息是因为经济活动急剧放缓。但这次不同：截至去年底，经济增长仍出人意料地强劲。相反，他们正在考虑，如果美联储不采取行动，通胀放缓是否意味着实际利率将变得不必要地具有限制性。

不利于近期降息的因素：债券收益率下降，股市上涨，这可能会提振经济活动和消费者支出。因此，耶鲁大学管理学院教授、美联储前高级经济学家威廉·英格利希表示，官员们可能会等到5月甚至更晚才降息。

消费者支出的速度将继续影响美联储的降息决策。图片来源：斯宾塞·普拉特/盖蒂图片社另一方面，他说，“如果他们得到真正令人放心的通胀数据，而实体经济似乎有所放缓，我认为他们可能会对3月份降息感到放心。”

推迟降息的理由

政策制定者可能希望谨慎降息，因为他们不确定最近的通胀降温是否会持续，或者经济是否会以某种方式加速，从而维持略高的通胀水平。几位官员表示，他们希望不惜一切代价避免降息后又不得不再次加息。

对冲基金Point72 Asset Management的首席经济学家迪恩·马基认为，美联储将等到6月才会降息，因为今年的经济增长和招聘将超出其预期。

牧木表示，关于低通胀会推高实际利率的担忧是误判，因为低通胀同时会增强购买力、提振消费者信心并刺激消费。“通胀下降时经济增长反而会走强。过去几十年里，我想不出任何通胀下降后经济走弱的例子。“他说。

当前经济对高利率的承受力也可能超出以往。去年12月，多数官员认为中性利率（即经济全速运行时供需平衡的利率水平）为2.5%，远低于实际利率——自7月以来联邦基金利率始终维持在5.25%-5.5%区间。这意味着现行利率具有极强限制性，但经济表现却未显现相应疲态。

牧木指出，官员们"更倾向于让数据自行证明政策是否过度紧缩，而非依赖"对中性利率的预估。

支持尽快降息的论据

另有观点警告称，若等待数据证明美联储政策过度紧缩，届时将不得不采取2001年和2007年经济衰退时期那种激进的降息幅度。他们指出负债累累的企业（尤其是疫情期间锁定低利率的房地产企业）存在潜在风险，这些借款人在高利率环境下进行债务再融资时将举步维艰。

主张提前降息的核心逻辑在于：美联储官员当初因担忧通胀需数年才能回落至目标水平，故将利率快速上调至22年高位并暗示将维持较长时间。但实际通胀回落速度远超预期，去年7-12月剔除食品能源的核心PCE物价指数年化涨幅仅为1.9%，较前六个月4%的涨幅显著放缓。

“我们实施了非常激进的紧缩政策。不仅要看供应恢复的情况，还要看去年需求下降的幅度，”埃斯特·乔治表示，她曾于2011年至去年担任堪萨斯城联储主席。在利率重回中性水平之前，可能还有“很大空间”进行降息。

官员们还在以比五年前更快的速度缩减其7.7万亿美元的资产组合——有时被称为“量化紧缩”或QT。“他们仍在加大QT力度，”乔治说。

乔治表示，政策制定者担心降息后再次加息会损害他们的可信度是正确的。但她表示，目前更大的风险是，过长时间不降息会对劳动力市场造成难以修复的损害。

本月，求职者参加了在加州长滩举行的退伍军人就业和资源招聘会。图片来源：埃里克·塞耶/彭博新闻例如，去年11月，美国的招聘率降至10年来的最低水平，这表明更多公司可能觉得自己人手过剩。“劳动力市场非常棘手，”乔治说。在经济下滑之前，“它看起来总是不太糟糕，然后就会迅速恶化。”

官员们之所以加息，是因为他们担心高通胀会导致企业和消费者预期高价格将持续下去，从而形成一个自我实现的循环，重演20世纪70年代的情况。但伦敦GlobalData TS Lombard的经济学家达里奥·珀金斯表示，现在看来，一系列冲击似乎导致商品、住房、服务和劳动力等连续行业的价格出现一次性飙升。这给人一种通胀持续上升的印象，而实际上并非如此。

“如果那种可怕的1970年代动态没有发生——而它确实没有发生——你们应该能够快速降息，”他表示。“过去12个月的教训是，我们实际上并不需要痛苦就能将通胀降至可接受水平。”

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