《华尔街日报》：黑石集团房地产基金估值坚挺可能暗藏隐忧

尽管经历动荡，黑石集团旗下房地产基金的投资表现仍远超同行。图片来源：Taidgh Barron/Zuma Press黑石集团旗下旗舰房地产基金在2023年竭力遏止股东资金外流。而眼下，募资淡季成为其面临的新挑战。

去年投资者从黑石房地产收益信托基金(BREIT)撤资逾130亿美元。这只非上市基金持有包括数据中心、电商仓库等快速增长型资产，以及租金增速放缓的太阳带地区公寓楼在内的多元化地产组合。赎回金额接近该基金2023年初净资产规模的20%。

若非BREIT对投资者赎回设限，情况可能更糟。为避免仓促出售资产，BREIT条款规定每月赎回上限为基金规模的2%，每季度不超过5%。投资者连续14个月的赎回需求都超出了黑石的兑付义务。

目前赎回正在放缓。去年12月BREIT客户的赎回申请为11亿美元，而一年前月度峰值曾超50亿美元。黑石上月满足了约半数申请，回购了5.7亿美元份额。黑石总裁乔纳森·格雷在周四财报电话会上表示，若当前趋势延续，BREIT有望在第一季度内全面满足投资者的赎回需求。

为偿还投资者，BREIT动用了现有现金，并在去年出售了至少120亿美元的房地产，其中大部分售价高于资产净值。这些交易涉及酒店、赌场、自助仓储物业和公寓。它还获得了来自加州大学投资部门（UC Investments）的45亿美元现金注入，尽管BREIT必须向加州大学的投资部门保证在特定期限内提供高达11.25%的丰厚年回报才能获得这笔资金。

尽管经历了动荡，BREIT在投资表现上仍远超竞争对手。黑石基金成为2023年美国表现最佳的非上市房地产投资信托基金，包括分红在内的回报率为-0.5%。第二大参与者Starwood房地产收益信托基金的回报率为-8.6%。KKR、Brookfield和JLL提供的类似产品去年亏损幅度也均大于BREIT。

不过，黑石确实给予BREIT比同行更大的自由度来计算其房地产投资组合的价值。根据Stanger投资银行的分析师，大多数非上市房地产投资信托基金的投资组合至少每季度由独立评估师进行一次评估。BREIT会请外部评估师提供价值范围，但在计算资产价值时拥有最终决定权。

具有讽刺意味的是，BREIT的弹性估值可能使其难以吸引投资者回归，如果他们觉得可以在其他地方以更低的价格购买类似的房产。根据Stanger的数据，BREIT在过去两年中将其房地产投资组合的价值净下调了-1.2%。其主要竞争对手同期平均下调了-7.8%。

BREIT表示，其对数据中心和学生公寓的投资（约占其投资组合的五分之一，且租金增长强劲）是其资产净值未大幅下滑的原因之一。

总体而言，非上市房地产投资信托基金可能对其投资组合价值的评估略显乐观。根据分析师共识估算，截至2023年底，上市同行持有的房地产价值较两年前下降了14.2%。而根据追踪实际成交物业价值的RCA CPPI全国全物业指数，商业房地产价格较美联储开始加息时的峰值已下跌11%。

目前投资者并未蜂拥回归BREIT。2023年该基金仅获得64亿美元新增投资，较2022年下降66%。若剔除具有特殊担保条款的UC Investments交易，BREIT去年募资额暴跌90%。仅有Starwood REIT的募资跌幅更为剧烈，达到94%。

就当前而言，除最抢手的物业类型外，公开市场可能为投资者提供更优选择。房地产咨询公司Green Street的估算显示，基于衡量房地产预期收益与价值比的隐含资本化率，BREIT在租赁住宅、零售商铺、办公楼和酒店领域的估值均高于上市公司股票。其数据中心和仓储物业的估值则低于公开市场水平。

在利率高企的环境下，非上市REITs提供的约5%年化分红也失去了吸引力。如今投资者通过低风险存单即可获得相近收益率。

黑石集团基金近期的资金流出有所减少。但投资者也应密切关注资金的流入情况。

联系作者Carol Ryan，邮箱：[email protected]