收购大亨对不确定的财富奖垂涎欲滴 | 路透社

一名工人在2014年2月26日到达伦敦金丝雀码头商业区的办公室。/文件照片纽约/伦敦，11月20日（路透社Breakingviews）- 所有投资于私募市场的人都同意：要想做大，就必须从小做起。涉足私募股权、房地产和基础设施的另类资产管理公司通过从养老基金、捐赠基金和其他大型现金保管人那里筹集资金而变得庞大和富有。现在，他们越来越多地转向较小的个人投资者。他们对可获取资金的估计范围从数万亿到数百万亿美元不等。这些差异揭示了在设计新产品和适应严格法规时固有的困难权衡。难怪投资者采取观望态度。

黑石 (BX.N) 其行业领先的1.1万亿美元资产中有相当一部分归功于在“私人财富”市场的早期成功。总裁乔恩·格雷，他的公司多年来一直管理为个人设计的投资工具，现在 谈论 一个“80万亿美元的财富空间”。但即便是这个庞大的数字，在竞争对手阿波罗全球管理公司的 (APO.N) 负责人马克·罗恩的面前似乎也显得悲观。宣传 一个 $150 万亿的可寻址市场 (TAM)。最充满幻想的是 KKR (KKR.N)，它 标记 2022 年的 $197 万亿私人财富市场。这些数字是来自 Preqin 和 Bain & Co. 等分析师的估计的混合，夹杂着额外的猜测。黑石的相对谦逊掩盖了其强大的业绩记录。以其 $520 亿的房地产投资工具，黑石房地产收入信托 (BREIT) 为例。该基金对个人开放，要求最低总收入和净资产为 $70,000，不包括他们的房屋价值。再加上类似的针对私人信贷和股权的产品，黑石的私人财富资产达到 $2500 亿。阿波罗和 KKR，分别管理着价值 $300 亿和 $750 亿的类似资金，急于追赶。回报承诺将是巨大的。专为日常富人而设的基金现在大多是“永久性”或“常青”的，这意味着它们没有固定的到期日期。一旦启动，这些工具将源源不断地产生支付。BREIT 收取净资产价值 (NAV) 的 1.25% 的管理费，使用最新数据意味着约 $7 亿的年收入。还有 12.5% 的业绩费。黑石的“与费用相关的业绩收入”，包括这部分的上行收益，从 2016 年的仅 $1 亿（在 BREIT 或以信贷为重点的 BCRED 启动之前）激增至 2021 年的 $20 亿。

缺点是小型投资者可以选择退出，因为大多数投资工具允许有限的季度赎回。2022年，房地产市场的波动吓坏了BREIT的投资者，他们在2023年撤回了近230亿美元。业绩费用暴跌。

黑石的数字是80万亿美元，阿波罗的是150万亿美元，KKR的是197万亿美元。

这可能指导黑石对潜在私人财富市场的相对保守估计。它仅包括可投资资金在100万美元或以上的人。这些“高净值个人”根据贝恩公司的分析，约有4.5%的投资在另类资产中，而公共养老金和主权财富基金的比例为四分之一。基本上，黑石正在衡量如果非常富裕的人开始像大型机构一样投资，市场上会有什么可争夺的。

更雄心勃勃的估计涉及额外的跳跃。阿波罗的数字包括超过60万亿美元的“合格”投资者资金，这些人年收入超过20万美元或净资产超过100万美元。如今，这是一个庞大的市场。美国证券交易委员会 估计在2022年，有2400万美国家庭，或总数的18.5%，超过了这一门槛。1989年这一数字仅为3%。利用这个更大资产池增加了复杂性。对于服务于合格投资者的收购工具，美国规则要求60%的资产投资于经理直接控制的公司。这限制了在例如成长股权等领域的投资，因为少数股权是常见的。KKR、黑石和阿波罗在这一权衡中选择了不同的立场：KKR的K-PRIME吸引合格投资者，而Gray的以收购为重点的BXPE和阿波罗的类似工具仅接受“合格购买者”，即投资超过500万美元的人。

个人几乎没有分配到替代投资，而捐赠和公共养老金则相对较多地分配

KKR更大的市场估计反映了这一选择，扩展到包括“中产阶级”投资者：那些拥有10万美元资产的人。这些潜在客户中较少有人拥有财务顾问，他们的钱通常存放在像美国401k退休计划这样的确定性缴款工具中。将私人市场投资纳入这些产品一直很棘手。

在美国，养老金计划持有人已起诉芯片制造商英特尔(INTC.O)，指控其将员工的钱投资于昂贵的对冲基金和收购产品，给更广泛的行业带来了寒意。监管机构可以通过明确退休工具可以欢迎替代资产来提供帮助，即使这些资产的费用高于被动指数跟踪基金。美国劳工部在2020年发布了一封信，朝这个方向迈出了步伐，但熟悉该行业的人士告诉Breakingviews，赞助401k计划的公司和管理这些计划的资产管理者对私人基金仍然保持广泛的谨慎。其他方法也面临限制：集体投资信托可以持有私人资产，但被敦促保持丰厚的、削弱回报的现金储备。也许这就是为什么替代资产管理者的股东尚未欢呼雀跃的原因。KKR认为，如果个人投资者将6%的资产分配给该行业，到2027年，相对于2022年的水平，11000亿美元可能会涌入替代投资。

想象一下，黑石、KKR和阿波罗抓住了其中的十分之一——根据Breakingviews的估计，这大致是这三家公司目前由个人持有的另类投资的总份额。如果平均的常青基金产生2.5%的管理和业绩费用，这将转化为每年275亿美元的收入。由于他们将约60%的费用作为收益，这将为他们的集体底线增加额外的165亿美元。这几乎与分析师预计他们在2026年从所有现有业务中报告的总额相当，根据LSEG编制的估计。

可以肯定地说，投资者并没有将任何规模的收益计入价格。在2027年估计的基础上，阿波罗、黑石和KKR的市盈率约为28，私人财富的意外之财应该在股权价值上达到4690亿美元。这超过了他们目前3700亿美元的总市值。富裕的个人让另类资产管理者梦想着广阔的新市场。他们的股东则没有那么乐观。

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黑石在10月17日表示，在2024年前九个月中，它从私人财富客户那里筹集了210亿美元，约是去年同期从个人那里筹集金额的两倍。

阿波罗全球管理在10月1日表示，计划在2025年至2029年间每年从私人财富客户那里筹集300亿美元的新资金。这与截至6月30日的12个月中从个人那里筹集的110亿美元相比。

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编辑：彼得·塔尔·拉尔森和斯特赖桑德·内托

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