机构解读：T合约为何比TL合约更具韧性？

【环球网财经综合报道】近日，国债期货市场出现新动向，T合约在11月25日率先达到新高，展现出比TL合约更强的韧性。国泰君安证券发布相关研究报告，深入剖析了这一现象背后的机构行为因素。

报告分析认为，2024年以来，虽然TL合约在国债期货市场中领涨并屡创新高，但近期T合约的表现更为抢眼。这一现象的产生，主要归因于两方面因素。

首先，T合约投机类机构多头止盈相较TL合约更为平缓。报告分析，2024年TL合约的强势表现部分得益于私募、外资等投机类资金的支撑。然而，随着股市的回暖以及市场对供给冲击的担忧加剧，TL合约投机类资金止盈行为更为突出，导致净持仓迅速下降。相比之下，T合约在这方面的表现更为稳健。

其次，TL合约非投机类机构净持仓下降节奏强于T合约。报告解释，随着合约到期日的临近，投资者通常会进行移仓换月操作。在2024年多头情绪持续偏强的背景下，国债期货基差保持偏窄水平，这使得多头提前移仓换月的动力增强。因此，在合约主力切换时，机构净持仓往往呈现下降态势。但近期数据显示，TL合约做市商与券商自营净持仓下降节奏明显快于T合约，反映出部分机构选择利用TL合约对冲潜在的供给冲击风险。

展望未来，国泰君安团队认为债市或将保持震荡偏强的态势。随着过去一周供给冲击预期的边际收缩以及市场预期央行将坚决呵护流动性，债市特别是超长端正在抢跑“利空不及预期的利好”行情。在此背景下，投机资金对于TL合约的偏好有望重新抬升。同时，从净持仓热力图分布来看，无论是T合约还是TL合约，多头相较空头均占据优势地位，但分歧度略高。