广开刘涛：美联储降息面临两难困境

北京时间12月19日凌晨，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.25%-4.50%。这一决定符合市场多数预期。

由于当前及今后一段时间，美国并不存在显著的外部冲击或威胁，同时中短期内美国也不大可能面临较为严重的经济衰退或“硬着陆”风险，因此美联储本轮降息总体上仍是预防式降息。通常而言，预防式降息的次数和幅度相对有限。从以往经验看，累计降息75个基点的情况居多。但考虑到本轮预防性降息的特殊背景——2022-2023年的加息幅度存在一定的超调，美国利率水平较长时间处于相对较高的状态等，降息力度有可能大于以往。今年9月以来，美联储已累计降息3次、累计降幅100个基点，联邦基金利率区间已从5.25-5.50降至4.25%-4.50%。

但当前及未来一段时间，美联储在降息问题上正面临两难：一方面，联邦基金利率需向中性利率水平靠拢。联邦基金利率区间尽管已降至4.25%-4.50%，但距离2%左右的理想中性利率水平仍有相当距离，即便不能完全达到这一目标，至少也要较为接近。目前，市场上普遍认为相对合理的中性利率区间为3.0%-3.25%。换言之，至少还有125个基点的下调空间。另一方面，美联储又不得不高度警惕通胀快速反弹的风险。在当前美国经济和核心通胀指标表现双双较强的情况下，美联储在降息问题上的态度更趋保守谨慎，会更加强调未来政策调整需依据最新经济数据和预期来灵活决策。尤其是特朗普上台后，其所采取的加征关税、降低国内税、限制移民等举措有可能导致美国通胀显著反弹的风险。面对这一情况，美联储很可能不急于连续降息，而是密切关注特朗普执政后美国经济的最新变化，尤其是通胀反弹力度，因而更倾向于采取阶段性降息策略。美联储最新点阵图也显示，19位美联储官员中，超过一半的人建议2025年累计降息50个基点，认为应降息75个基点、100个基点和125个基点的分别仅有3人、1人和1人。

我们预计，接下来美联储的降息进程有可能分两阶段进行：（1）2025年上半年美联储降息次数约2-3次左右，累计降幅在50-75个基点，下半年货币政策将趋于中性，2025年联邦基金利率目标区间或将保持在3.5-3.75%；（2）2026年甚至到2027年，美联储有可能择机再降息50-75个基点。

由于降息的间隔和尾部拉长，就有可能对全球汇率走势产生较大影响：美元从快速贬值进一步向缓慢贬值演变，在特朗普政府贸易保护政策、欧洲经济复苏偏弱、地缘政治冲突加剧等多重因素的加持下，2025年美元仍有较大概率保持阶段性强势；而人民币等非美货币升值的过程也将变得更加缓慢和曲折。