“国产智驾芯片第一股”黑芝麻智能首日大跌27%，曾获腾讯小米投资

先于地平线一步，黑芝麻智能成功拿下“本土智驾芯片第一股”的称号。

但尴尬的是，8月8日上市首日，黑芝麻智能就深度破发，开盘大跌超30%，截至收盘跌幅收窄至27%左右，市值约116亿港元，这一数字要低于三年前该公司C轮融资时的20亿美元估值。

此次黑芝麻智能登陆港股，正值全球股市动荡之际，该公司发行定价为28港元/股，处在发行区间的最底端，募资净额在10亿港元左右。该公司招股书披露，募资的80%将用于未来五年研发，10%用于提高商业化能力，剩下10%用于营运资金及一般公司用途。

成功IPO前，黑芝麻智能曾两次递表港交所，而上市首日就暴跌破发，还引起了华尔街日报等外媒的关注。这不仅是因为中国已形成智驾芯片国产替代的风口，还因为黑芝麻智能背后肩负着一众行业巨头的期待。

自2016年成立以来，黑芝麻智能曾获得上汽、腾讯、小米、蔚来、吉利、招商局等方面的投资，10轮累计融资6.95亿美元（约合人民币50亿元）。

过去几年，乘着新能源、智能驾驶概念的东风，黑芝麻智能、地平线等公司在商业化落地上取得了一些值得关注的进展。财报披露，2021年至2023年，黑芝麻智能营收分别为0.61亿元、1.65亿元、3.12亿元。同期，地平线营收分别为4.67亿元、9.06亿元、15.52亿元。

虽然两家收入都呈不断上升趋势，但并不在一个水平线上，地平线显然比黑芝麻智能营收规模更大。

招股书披露，黑芝麻智能客户群由2021年的45名增长至2023年的85名，截至今年3月底，合作方超过49名，包括一汽、东风和百度等。而地平线招股书也披露，该公司软硬一体的解决方案已获得24家OEM（31个OEM品牌）采用，装备于超过230款车型。

截至2023年底，黑芝麻智能SoC产品出货量超过15.2万片，预计2023年在中国市场的份额将为9.7%，虽然相比英伟达超过70%的份额相距甚远，但与2022年5.2%的市场份额出现明显提升。地平线也透露，截止2024年4月，该公司芯片累积交付超过500万片。

黑芝麻智能芯片产品

然而，巨额亏损依然是不可回避的问题。根据招股书，2021年至2023年，黑芝麻智能净亏损分别为23.56亿元、27.54亿元、48.55亿元，三年累计净亏损近百亿元。同期，地平线的净亏损分别为20.63亿元、87.19亿元、67.39亿元，三年累计净亏损接近200亿元。

如果进一步对比会发现，黑芝麻智能的经营压力比地平线更大。按照财报数据，地平线的亏损规模已出现收窄，而黑芝麻智能还在进一步扩大。而且，黑芝麻智能的亏损规模逐步接近地平线，但收入只有后者的20%。现金流方面，截至今年一季度末，黑芝麻智能的账上现金为10.53亿元，而截至1月底地平线的现金为103.06亿元，明显前者的资金链压力更大。

持续的巨额亏损，一方面是因为大量的资金被用在研发上。2021年-2023年，黑芝麻智能的研发开支分别为5.95亿元、7.64亿元及13.63亿元，分别占其相关年度总经营开支的78.7%、69.4%及74.0%。同期，地平线研发开支分别为11.4亿元、18.8亿元和23.7亿元，别占该等年度各年收入的245.0%、207.6%及152.5%，在投入总额上要明显高于黑芝麻智能。

另一方面，盈亏也与企业经营策略高度相关。目前，黑芝麻智能芯片仍然处在亏本销售的阶段。该公司在招股书中提到，为了获得与主机厂在更多车型上的广泛合作机会，基于SoC的解决方案的若干订单定价低于成本，该公司一直以优惠的价格向吉利车型提供SoC，期望建立长期合作。按照该公司2023年经营亏损16.97亿元计算，每卖一块芯片要亏上万元。

这可能也是黑芝麻智能与地平线毛利率存在明显差距的关键原因。2021年-2023年，黑芝麻智能综合毛利率从36.1%降至24.7%，这其中基于SoC的解决方案毛利率从83.1%暴跌至23.7%，是最大的拖累因素。该公司也坦承，硬件部件一般意味着毛利率相对较低。而地平线近三年的毛利率维持在70%左右，2012-2023年毛利率分别为70.9%、69.3%和70.5%。

但地平线也并非高枕无忧，经营上也面临一些挑战。招股书显示，2021年到2023年，地平线前五大客户分别占总收入的60.7%、53.2%和68.8%，其中来自最大客户的占比分别为24.7%、16.0%和40.4%。显而易见，地平线对头部客户的依赖十分严重，这难免会给该公司经营带来更多潜在风险。并且按照现在的进度，地平线要实现盈亏平衡也仍然需要很长的时间。

不可否认，当下的自动驾驶芯片公司都或多或少会存在一些难题，但如果放长远来看，这仍然是一个充满前景的赛道。Frost Sullivan表示，得益于政策支持、成本的持续下降以及市场对自动驾驶认可度的不断提升，国内ADAS应用的自动驾驶SoC市场规模将从2023年的141亿元增至2028年的496亿元，年复合增速28.6%。至2028年，全球市场规模将逼近千亿人民币。

但关键点在于，高速增长从来不等于每家企业都能够均衡地享受到市场机遇，这在高度集中的自驾芯片行业更是如此。与黑芝麻智能相比，当下地平线显然吃到了更多市场红利，这也是市场愿意给地平线600多亿估值的关键。但如今摆在这两家公司的共同问题是，如何在激烈的市场环境中，找到自身优势，突出重围。

上市前夕，黑芝麻智能方面透露，下一代产品开发及商业化正在提速。“我们的下一代SoC华山A2000目前正在开发中，预期于2024年推出。我们亦正在扩大在车规级芯片方面的能力，包括进一步开发和商业化武当系列跨域SoC。武当C1200 SoC已向潜在客户提供武当C1200的原型，并正与知名汽车OEM洽谈进一步合作。预期于2024年从C1200产生收入，目标在2025年前实现量产。”

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