佳驰科技巨大“不确定”阴霾笼罩 股东信息敏感 业绩或人为调节 专利技术来源存疑_风闻

“不畏浮云遮望眼、乱云飞渡仍从容”。

——摘自“每日一习话”

引    言

企业IPO的目的是什么？

理所当然是——借助证券资本的力量，扩大投资和深入研发，获得收益以回报股东。然而，在《奕泽财经》看来，目前更多企业IPO目的不纯，更倾向于“圈钱”和“暴富”。这也就导致了“上市前夕大额分红”“挪用募投资金”“违规减持”“财务造假”等一系列“乱象”的接连出现。

为何企业IPO的目的，会如此“翻转”？

《奕泽财经》认为，这与疫情后时代商业世界呈指数级增长的“不确定性”有关。

“当面临盈利不确定、投融资不确定、未来不确定等无法掌控的局面的时候，人们倾向于选择‘落袋为安’，企业行为与个人行为，其实存在某些共性。”《奕泽财经》研究员表示，“IPO企业寻求‘落袋为安’会与对公众公司的要求，形成冲突和矛盾，导致公众利益受损。”

“保护投资者是监管首要任务。”证监会主席吴清曾如是说。

《奕泽财经》从证监会官网获悉，证监会已经同意成都佳驰电子科技股份有限公司（以下简称佳驰科技）首次公开发行股票并在科创板上市的注册申请。

 图 1 佳驰科技注册生效（来源：上交所）

但是，巨大的“不确定性”阴霾依然笼罩在佳驰科技头顶，如一把达摩克利斯之剑，随时都可能坠下。

一、上市“不确定”阴云：

IPO连番受挫 后续影响仍存

佳驰科技的主业是从事电磁功能材料和结构的研发、生产。通俗地说，佳驰科技的涂料、结构件等，可以让武器实现隐身功能，不被雷达侦测到。《招股书》显示，佳驰科技隐身产品占到了主营业务收入的9成以上。

图 2 佳驰科技收入构成（来源：招股书）

《奕泽财经》从上交所信息公开网看到，佳驰科技在2022年6月IPO申请获受理，一年以后获得审议通过。9个月之后的2024年3月，佳驰科技才提交注册申请。

为何佳驰科技从审议通过到提交注册，搁置会长达9个月之久呢？

《奕泽财经》发现，在此期间，佳驰科技碰到了“问题中介”和“敏感股东”两道难关。

佳驰科技目前保荐机构为中信证券，而在此之前，佳驰科技的保荐机构为华西证券。

更换保荐机构的原因为华西证券在2024年4月份受到证监会暂停保荐资格的行政处罚，原因是其在某IPO项目中未能勤勉尽责，被暂停保荐业务资格6个月。所以，佳驰科技将保荐机构从华西证券更换为了中信证券。于是，佳驰科技在今年3月份提交注册申请，8月底获得注册批准。

似乎，佳驰科技IPO搁浅9个月，原因就在于“问题中介”。

但是，《奕泽财经》还了解到，“佳驰科技IPO搁置也与敏感股东有关”。

《奕泽财经》注意到，根据《招股书》显示，佳驰科技的第九大股东为高投毅达，高投毅达是毅达资本旗下PE。而毅达资本又牵扯到一起证券业内职务违法案件。

上交所原副总经理刘逖涉嫌职位违法被纪委调查。根据公开报道显示，刘逖与妻子“假离婚”，在刘逖成为会管干部之后，其妻子龚佳进入私募行业，成为毅达资本的合伙人。该案导致多家毅达资本投资的IPO项目无法推进，包括赛卓电子、福贝宠物被直接叫停，飞宇电子被终止注册。

图 3 刘逖被开除公职的通报（来源：上交所）

在《奕泽财经》看来，表面上看，无论是“问题中介”还是“敏感股东”，对佳驰科技IPO进程都是偶发事件，并且佳驰科技还“涉险过关”。

但是，虽然佳驰科技已经获准注册，两起偶发事件产生的影响依然存在，甚至不排除未来会继续对佳驰科技IPO造成阻碍。

首先看“问题中介”。

导致华西证券受牵连的金灵通科技主要罪责为连续六年财务造假，虚增虚减收入和净利润金额巨大，造成的影响恶劣。根据证监会的通报内容，华西证券在金灵通科技2019年非公开发行股票中未能勤勉尽责，被暂停保荐业务6个月。公开资料显示，2019年，金灵通科技虚减营业收入近2亿元，虚减净利润3800多万元。

由此，投资者对华西证券的保荐质量产生质疑——未能识别金灵通科技财务造假的华西证券，能够精准识别佳驰科技吗？

“即便华西证券保荐质量没有问题，将保荐机构在短期内从华西证券变更为中信证券，是否能够顺畅对接，非常考验中介机构功力。”一位投行人士向《奕泽财经》表示。

《奕泽财经》也注意到，在对佳驰科技进行现场检查中，监管机构发现佳驰科技存在诸多内控问题。

如，佳驰科技销售货物未保留销售货物过程中主要环节的留痕资料；还例如，佳驰科技2019年12月31日的应收账款坏账计提程序中坏账分析和复核资料丢失，以及2019年部分合同订单审批留痕资料丢失；还例如，佳驰科技验收单无法与系统内记录的验收单进行匹配。等等。

图 4 现场检查发现诸多资料缺失等内控问题（来源：回复文件）

这些现场检查中暴露的问题，至少可以说明中介机构工作存在纰漏。

而出现此类纰漏是因为保荐机构参与造假呢？还是保荐质量不高或者对接不够顺畅导致的呢？

其次看“敏感股东”。

根据纪委通报内容，原上交所副总经理刘逖罪责之一为“以影子股东入股多家拟上市公司，在企业发行上市等方面为他人谋取不正当利益，并非法收受财物，数额巨大”。

结合诸多信源可以推测，刘逖谋求不当利益的平台就是毅达资本，谋求不当利益的“白手套”就是其妻子龚佳。而《奕泽财经》还注意到，毅达资本的董事长应文禄曾经在总结毅达资本成功秘诀的时候，将“合伙制的实行，让最优秀的人成为合伙人”列为五大秘诀之一。由此可见，毅达资本与“白手套”之间似乎已经形成了某种利益机制和默契。

图 5 董事长应文禄接受采访内容（来源：南京大学校友总会）

根据《招股书》显示，高投毅达所持有的3%的佳驰科技股权，全部来自于佳驰科技的控股股东以及实控人邓文江以及其儿子邓文博。

《奕泽财经》注意到，邓文江以及邓文博向高投毅达转让股权的同时期，佳驰科技的另外两位创始人的股份持有人也在对外转让股份，为何高投毅达选择了受让实控人的股份而不是其他人。这其中，是否存在暗中的交易而避免为外人所知晓？还是只能通过“直接对接”完成？

图 6 毅达受让邓博文股权（来源：招股书）

《奕泽财经》注意到，在上交所的两轮问询以及要求落实问题中，未曾提及“毅达资本”，似乎在刻意避嫌。

《奕泽财经》还注意到，近期，刘逖女儿在社交平台为其父喊冤，“毅达资本”以及“刘逖案”仍在发酵。而对“高投毅达”入股佳驰科技不闻不问、避而不谈，确有诸多不妥。

作为一家公众公司，投资者有权要求佳驰科技将“毅达资本”入股来龙去脉说清楚、讲明白。

除此之外，《奕泽财经》还注意到，与“毅达系”同期入股佳驰科技的多个资本，亦存在“诡异”之处。例如，佳驰科技第三大股东文琮迎曦，2022年突然出现工商变更，成都聚众投资有限公司退出，而该公司法人为龚进，是否与刘逖妻子龚佳存在渊源，未获证实。如果是，此种安排将不符合证监会对证监系统亲属的限制入股要求；

还例如，2021年4月，佳驰科技投资方之一磐茂投资离场，源峰磐钰进场，而两家公司均由田宇控制，不知为何要左手倒右手？更例如，佳驰科技股改前夕受让股份的鼎布罗量，与国金证券存在关联，而龚佳在“出事”前曾任职兴业证券、国金证券等。

综合如上分析，《奕泽财经》认为，看似偶然的“问题中介”和“敏感股东”似乎影响了佳驰科技的IPO进程，在‘整改’之后，IPO得以顺利推进。但是，两件偶然事件对佳驰科技上市的影响并未完全消除，“绊脚石”只是被“往前移了移”，不排除未来再次被“绊住”。

二、业绩“不确定”阴云：

风险提示重大改变 业绩人为调节内有玄机

从表层审视，佳驰科技业绩表现，看似毫无问题。

佳驰科技作为军工企业，军工产品占到了9.5成，客户也较为集中，主要客户为航天工业以及为航天工业提供集成的企业，前五大客户贡献营业收入9.5成以上。报告期内，佳驰科技实现营业收入5.3亿元、7.6亿元以及9.8亿元，归母净利润分别为1.6亿元、4.8亿元和5.6亿元，报告期内的毛利率分别为82%、82%和76%。

收入和净利持续增长，同时拥有超高毛利率，佳驰科技业绩指标在如今市况下似乎十分“露脸”。

但是，《奕泽财经》对比了佳驰科技《申报稿》和《注册稿》，在重大风险提示章节，两版文本有较大变化。《注册稿》的“重大风险提示”章节，作了“一删除”和“一提高”两处较大修改。删除了“研发产品无法量产的风险”，以及将“ 军品审价导致业绩波动的风险”从第五位提升第一位。

很显然，产和销对企业业绩表现至关重要，无法量产以及销售价格未定，都会“消磨”业绩。由此，投资者也就产生了对佳驰科技的业绩担忧。

图 7 佳驰科技《申报稿》风险提示（来源：申报稿）

如下，《奕泽财经》将从“产品定价”“订单获取”“应收账款”三个方面分析佳驰科技业绩的不稳定性。

（一）产品定价

面向军工体以及军队销售产品，产品定价会有两个，一个是企业自己设定的价格，为“暂定价”，一个是军工最终审定结算的价格，为“审定价”。由于“审定价”最终确定需要较长的周期，所以军工企业会先以“暂定价”确定收入，待“审定价”确定之后，以“多退少补”进行收入调整。

佳驰科技也采取了这一办法。

不过，《奕泽财经》研究发现，关于佳驰科技“产品定价”问题上，存在两个“特殊情况”。

其一，有明显提高“暂定价”的嫌疑。

佳驰科技的客户主要是航空工业以及部分军工集成企业，前五大客户贡献收入9成以上，这一点，佳驰科技在过去五年时间，均呈现“客户高度集中”，没有发现显著变化。但是，变化出现在“暂定价”产品占比上。

2021年到2023年，以“暂定价”结算收入占比 51%% 和 67%，变化不大。但是，2021年之前的2019年和2020年，以“暂定价”结算收入占比只有15%和11%。

“客户还是那批客户，但是价格‘由谁说了算’出现了变化。”一位从事军工采购人士向《奕泽财经》表示，“报告期之前，多数产品都是按照审定价或者无需审定的价格进行销售的，但是报告期以内，多数产品都是按照暂定价计算销售，自己说了算。”

关于确定“暂定价”的依据，回复文件显示，佳驰科技主要结合“产品前期研制成本、订货批量、工艺复杂程度、技术改进、军方预算 或目标价格等因素，模拟测算出报价金额。由公司向客户提供产品报价后，双方协商确定的合同价格即为暂定价格。”

《招股书》还显示，2020年至2023年，佳驰科技涉及以暂定价确认收入的产品型号共有137个，向相同客户销售的相同产品存在暂定价调整的情形，共涉及24个型号。上述24个型号的暂定单价调整比例范围为-5%至-61%不等。其中，19个型号的单价调整比例均为-17%。

即，仅仅在“纸面上”，佳驰科技需要不断“回调”暂定价。即，其产品暂定价绝对高于审定价。

故此，《奕泽财经》认为，审视佳驰科技业绩的真实性，需要“回看”以“真价格”销售产品的时期，例如，2020年。

佳驰科技《申报稿》显示，2020年，公司是亏损的，当年，归母净利润为 -1369万元，而该年，暂定价销售产品占比仅有11%。

答案呼之欲出——一旦以“真”价格确定收入，而不是“暂定价”确认收入，佳驰科技业绩惨不忍睹，盈利能力很是虚弱。

“为了掩盖这一‘虚弱’和事实，会计处理也被‘动了手脚’”。一位会计师在分析佳驰科技《招股书》之后向《奕泽财经》表示。

《奕泽财经》注意到，2020年，佳驰科技亏损1369万，但是扣非净利润竟然有1.4亿元，原因是佳驰科技将数年累计股份支付全部在2020年进行了确认，而按照监管规则，股份支付包含有等待期，应该在等待期内分摊。对此，上交所就此予以追问，佳驰科技承认一次性确认支付费用做法不当。

可见，这背后有佳驰科技的担忧和小心思——以审定价确认收入，公司维持艰难，业绩表现不敢外示于人。

其二，有明显利用“暂定价”冲上市的嫌疑。

《奕泽财经》注意到，2022年，佳驰科技才提交审定2017年到2019年的产品审价资料，也就是会说，要获得产品最终销售价格，按照审价流程，有三至五年的空档。在此期间，均可以暂定价确认销售收入。

换言之，佳驰科技报告期初，也就是2021年的产品审定价，或在今明两年最终审定，一旦审定之后，佳驰科技需要对报告期内的销售收入进行“多退少补”。

即，佳驰科技存在经调整之后，主营业务收入大幅降低的风险。

结合目前科创板审议对收入稳定性的要求，一旦出现如上假设，佳驰科技极可能“登科”无望。

“恐怕这也是佳驰科技即便更换保荐机构，也要加快上市的原因之一。”一位投行人士对《奕泽财经》表示，“华西证券被暂停保荐业务仅有6个月，10月底即可恢复，佳驰科技完全可以等一等华西证券，但是如此一来，不可预测因素会增多，其中影响最大的变量可能就是收入。”

在《奕泽财经》看来，佳驰科技之所以能够取得颇为耀眼的业绩，秘诀在于“时间换空间”的策略，以审定价周期长来换取公司上市的业绩优势。

《奕泽财经》从中邮证券获得的一份国防军工行业报告显示，2023年80家军工企业中的55家，业绩出现下滑和亏损，其中，归母净利润降幅超50%的有21家，18家企业归母净利润同比转亏，9家企业连续亏损。导致军工企业业绩大降的重要原因之一就是部分产品军审定价的降低。

另外，《奕泽财经》还观察到，佳驰科技两种不同定价方式，导致的产品毛利率也是不同的。

图 8 不同价格导致毛利率不同（来源：回复文件）

以佳驰科技主打产品隐身功能涂层材料为例，2023年，以暂定价确认收入的毛利率高达84%，但是以非暂定价确认收入的毛利率只有41%。

综上，从“产品定价”分析，佳驰科技目前的业绩表现是“虚”的，是有“水分”的，未来业绩成长存在重大不确定性。

（二）订单获取

研读佳驰科技《招股书》和回复文件，关于其订单获取，有三个数据值得关注。

一是订单来源数据。《招股书》和回复文件显示，佳驰科技订单与研制任务存在较高关联，其中8成以上的订单来源于前期承担的研制任务。2020年至2023年，由前期研发任务转化为订单所产生的营业收入占比分别为76%、81%、89%、84%。

图 9 研发任务转化为订单占比（来源：回复文件）

二是订单获取方式数据。《招股书》和回复文件显示，佳驰科技几乎不通过公开招标的方式获得订单，主要是通过竞争性谈判以及询价的方式获取订单，这两种方式获取订单的收入占到总体收入的9成以上。相比较招投标，竞争性谈判和询价获取订单较为“隐秘”。

 图 10 主要通过竞争性谈判和询价获取订单（来源：回复文件）

三是订单中标数据。《招股书》和回复文件显示，报告期内，佳驰科技参与了9个项目的招投标，仅2个中标，7个项目未中标。未中标的原因多是招标方原因，包括定价太低、回款太慢、响应要求太高、要求质保金等等。

通过如上三个数据信息，可以得出如下结论——佳驰科技较为擅长获得来自客户的“早期需求”、较为擅长以隐秘方式获得订单、较为擅长获得高收益订单。

而拥有如上订单获取能力者，往往与客户存在较为深厚的“捆绑”。

《招股书》显示，佳驰科技的控股股东为邓龙江，也是佳驰科技实控人。其直接持有佳驰科技22%的股份，同时通过与多人签署一致行动协议，可控制71%的股份表决权。根据《招股书》所显示的邓龙江履历，邓龙江一直任职于电子科技大学，在2015年至2021年期间，担任过电子科技大学校长助理。

这是邓龙江个人履历中所担任的最高行政职务。

《奕泽财经》注意到，在邓龙江担任电子科技大学校长助理时期，电子科技大学校长为曾勇。可以推测，邓龙江大概率曾担任曾勇的助理。公开新闻报道显示，曾勇在担任电子科技大学校长期间，与中航工业亦存在交集。电子科技大学官网显示，2021年，曾勇曾带队调研航空工业成都飞机设计研究所（611所），邓龙江也参加了座谈交流。而611所，极有可能是佳驰科技的重要客户之一。电子科技大学官网还显示，2021年，电子科技大学与成飞设计研究所签署了全面深化合作框架，曾勇向研究所所长赵民颁发了客座教授证书。

图 11 曾勇调研611所（来源：电子科技大学官网）

由此可见，以电子科技大学为“桥梁”，邓龙江以“校长助理”、“教授”的身份，能够更快、更容易、更方便地接触航空工业的科研需求和任务，由此而获得来自大客户航空工业的订单。

《招股书》显示，报告期内，佳驰科技向航空工业销售产品收入占到总收入的58%、 65%和 73%，存在对航空工业单一客户重大依赖的风险。

但是，2024年2月，邓龙江辞去了在佳驰科技的董事以及首席科学家的职务，目前在佳驰科技未担任任何职务。而与邓龙江一同创业的佳驰有限电子科技大学教授，也已经将股份转让给了“二代”，并且不担任佳驰科技任何实际管理职务。

那么，当“教授们”纷纷“离场”，佳驰科技还能够借助电子科技大学来获取“早期”的科研项目吗？进而将其转化为批量订单吗？

由此，投资者认为，佳驰科技的订单来源和订单转化存在重大不确定性。

另外，《奕泽财经》还注意到，曾勇是电子科技大学比较少见的“非理工”校长，其专业和研究方向为经济工程和管理，与证券市场关系颇为密切。曾勇曾与上交所副总经理阙波在2020年共同出席成都科创大会，而此时，科创板刚刚开板半年不到。阙波曾经是上交所“一整三副”中的副总经理，而彼时，另一名副总经理则是已经落马的刘逖。

图 12 曾勇、阙波曾共同出席成都科技创新大会（来源：成都商报）

（三）应收账款

应收账款余额较大，也是佳驰科技《招股书》中所列举的重大风险之一。

《招股书》显示，报告期内，佳驰科技应收账款期末余额分别为2.1亿元、3.7亿元和5.7亿元，占到营业收入比例为41%、48%和58%。大额应收账款如果无法回收，大额计提减值会对业绩造成重大负面影响。

结合佳驰科技《招股书》和回复文件，《奕泽财经》提醒投资者注意佳驰科技与应收账款相关的两个信息点：

其一，结账方式变化，拉长回款周期。

根据回复文件内容，在2022年之前，佳驰科技主要客户是航空工业旗下单位，其主要以现金转账结算，但是2022年之后，则部分变更为票据结算。这导致佳驰科技应收票据余额大幅增加，应收票据余额占营业收入的比例由 2020年的4%增长至2021年的25%，2022 年占比更是增至 39%。

根据佳驰科技的结算流程，收入确认之后先转为应收账款，收到商业票据之后冲减应收账款。但是，佳驰科技即便在收到承兑票据之后，其兑付比例也是比较低的。以2023年为例，当年年底，3.7亿元的商业承兑汇票，仅兑付了3492万元，兑付比例9%。

图 13 商业票据兑付情况（来源：回复文件）

“本来佳驰科技客户回款周期就长，低比例兑付，更增加了‘暴雷’的风险，甚至可能导致业绩‘暴雷’。”一位会计对《奕泽财经》表示。

其二，余额不断增加，账龄有所拉长。

报告期内，佳驰科技应收账款期末余额分别为2.1亿元、3.6亿元和5.2亿元，呈现加速增长态势。

不仅如此，应收账款账龄还有拉长趋势。2023年之前佳驰科技应收账款账龄多在一年以内，但是，2023年年底，1-2年应收账款余额从138万元增加至4717万元，增长了34倍多。除此之外，2023年，五年以上应收账款也增长了3倍。

结合如上分析，不难看出，佳驰科技回款难度在变大，变现周期在变长，这一定程度上说明佳驰科技下游客户存在“不景气”的状态。这就加大了佳驰科技在未来若干年出现业绩“暴雷”的风险。

一直以来，市场普遍认为，军工企业下游客户信用好，军工企业应收账款“稳如磐石”，但是，进入2024年之后，出现多家军工企业应收账款回收困难导致业绩‘受伤’，被投资者称之为军工企业的“天雷滚滚”。

谁敢说，佳驰科技上市之后，不是下一个“天雷”？

三、技术“不确定”阴云：

技术来源存疑 后续研发力衰

佳驰科技的前身为佳驰有限，由电子科技大学的三位教授在2008年成立，三人分别为邓龙江、谢建良、梁迪飞。2021年才进行股改，是为佳驰科技，引入多家私募机构和资本大鳄。

“结合以往IPO案例，脱胎于大学的IPO企业以及教授创办公司，技术来源势必成为诘问之重点。”《奕泽财经》研究员认为。

回复文件显示，电子科技大学出具了相关文书，证明佳驰科技技术来源明确，三位创始人也不存在职务侵占等行为。但是，有诸多迹象表明——佳驰科技技术来源与电子科技大学关系密切。

其一，佳驰科技历史上存在股权“批量代持”行为。

佳驰有限创立之后、股改之前这段时间，三位创始人所持股权均存在代持。总体上看，三位创始人所持股权先由无关人员代持，然后还原之后，再转让给“二代”。如邓秀云代持邓龙江股权、刘怀志代持谢建良股权、阙鹏飞代持梁迪飞股权，而后，代持股权还原之后，逐渐转让给邓龙江之子邓博文、谢建良之女谢欣桐、梁迪飞之子梁轩瑜，“二代们”再将部分股权转让给私募机构资本机构，完成“变现”。

在《奕泽财经》看来，早期股权代持行为，恰恰已经说明创始人对从电子科技大学“转移”技术行为，“心怀鬼胎”，要找一个“代理人”，而不能自己出面。

特别是邓龙江教授，其在2021年被评为中国工程院院士，其是电磁控制材料领域的领军人物，特别在电磁辐射控制材料的“薄型化”和“超宽带”等方面取得了重要进展。而“薄型化”和“超宽带”，也是佳驰科技《招股书》中指出的公司技术优势。

其二，佳驰科技存在上市前“批量受让专利”行为。

《招股书》显示，佳驰科技共计有56项专利，其中1-10项、48-56项为发明专利，也是最具“含金量”的技术。

对于这批发明专利，《奕泽财经》注意到两点：

一是“新进”专利是从电子科技大学受让取得的。

2020年，佳驰科技以300万公开受让了电子科技大学的8项发明专利，也就是专利列表的48-55项。对批量专利受让，是否暗藏利益输送以及是否价格公允，是追问的焦点。佳驰科技表示该批次专利与主营业务无关，公开市场转让价格公允。

图 14 从电子科技大学受让的专利（来源：招股书）

但是，《奕泽财经》注意到两点。第一点，该批专利的发明人中多包括邓龙江院士等核心技术人员，电磁控制材料领军人物参与的专利，竟然与佳驰科技无关？第二点，2024年3月，四川省市监局副局长（正厅级）赵辉带队赴电子科技大学实地调研高校存量专利梳理盘点工作，而此前一个月，邓龙江辞去佳驰科技首席科学家职务。调研行为是否说明电子科技大学存在涉及专利的国有资产流失问题？

二是“旧有”专利取得时间是发明人任职电子科技大学之时。

佳驰科技1-3项发明专利取得时间为2014年，发明人中均包括邓龙江。结合邓龙江履历，这一时期，邓龙江担任电子科技大学科技技术发展研究院院长，彼时，该院刚刚在在电子科技大学科技处基础上成立，主管全校科学技术研究工作和科技创新能力建设。可以猜想，全校的科研成果、科研转化全部由院长经手，存在通过“输送”给佳驰科技的可能。而此时，邓龙江还担任佳驰科技的董事和监事。

其三，佳驰科技存在创始股东“集体离职”行为。

佳驰科技创始元老目前均不在佳驰科技担任管理职务，似乎有与佳驰科技“割席”的考虑，这或说明，电子科技大学与佳驰科技存在关联，因为“创始元老”均担任电子科技大学职务。

“一身难侍二主”。

2021年，邓龙江被选工程院院士，2024年2月，辞任佳驰科技首席科学家，此前已经辞去佳驰科技董事职务；谢建良曾担任佳驰有限监事，现仅担任董事，兼任电子科技大学教授；梁迪飞，2020年3 月，辞去佳驰科技经理职务，目前仅担任董事，兼任电子科技大学研究员。

集体离职佳驰有限“实务”的行为，本质上在划清电子科技大学与佳驰科技的“界限”，也反向说明，电子科技大学与佳驰科技存在“含混说不清”的关系。

《奕泽财经》追究和探讨佳驰科技技术来源的目的，是想要说明——佳驰科技已经不可能依托电子科技大学，持续获得技术。以往的“技术获取模式”已经不可再现和不可取。

首先审视佳驰科技目前的研发团队。

《招股书》显示，佳驰科技核心技术人员有8人，核心技术人员能力和履历无法与邓龙江院士一代相比较。《奕泽财经》注意到，谢海岩同时在大学和公司任职，阙智勇只是本科毕业，其他如张宏亮、宋镇江、李维佳等人均在2020年左右才加入佳驰科技。

并且，佳驰科技还存在与电子科技大学共同承担科研项目的情形，从2019年到2025年，不间断共同研发。这足以说明，在研发上，佳驰科技仍然需要仰仗电子科技大学。

其次审视佳驰科技研发费用。

报告期内，佳驰科技研发费用分别为 3278万元、4405万元以及 8686万元，占营收比例分别为 6.18%、 5.73%和8.86%，占比并不高，两个年度低于行业平均值。

在研发费用上的较为“节省”，与科创企业追求“硬科技”的使命存在悖论。

最后看研发产生的效果。

《奕泽财经》认为，佳驰科技具有很明显的“研发项目驱动型”特征。企业承担军工体分配的课题和任务，研发成功之后进行量产，由此而产生收入和利润。这一“模式”，关键在于获得研发课题，而此类研发任务和经费，多分配给科研院校。当佳驰科技逐渐“疏远”电子科技大学之后，获取研发任务的难度也会增加，也会失去信息的敏感度。

所以，在研发上，佳驰科技“赌性”逐渐大于“确定性”。

《奕泽财经》注意到，佳驰科技处于研制阶段的项目，多个项目整体预算高达三四千万，而已经结算的研发项目，封顶整体预算刚过千万。

“投更多的钱，研发成果确定性更低。”《奕泽财经》对此认为。

综上所述，我们认为，作为想要登陆科创板的企业，佳驰科技技术来源不够坚实、技术动能递减、技术催生收入的能力在降低。

“科创板定位于‘硬科技’，如果技术来源含糊不清、技术延续性难以保障，很难说的过去。”一位投行人士针对佳驰科技的科创能力表达了与《奕泽财经》相似的观点。

四、巨大“不确定”阴霾笼罩

抽身、出逃、圈钱损害公众利益

当个人未来面临不确定，能做的无非是“避雷”损失、“能捞则捞”、“节省开支”等常规操作，企业行为与个人行为，存在相似性。

当佳驰科技上市不确定、业绩不确定、技术产出不确定，巨大“不确定”阴云汇集成“霾”，所能够采取的措施，也无非是抽身、出逃和圈钱，但是与个人经济行为不同，公众企业做出如上行为，会损害投资者以及公众利益。

“抽身”而退。

邓龙江无疑是佳驰科技的“灵魂人物”。

其是佳驰科技的创始人，是佳驰有限的三位创始元老之一；其是电子科技大学的教授、中国工程院院士，也是电子科技大学与佳驰科技的技术纽带；其是佳驰科技管理层的核心，现任佳驰科技总经理、营销总监的陈良，佳驰科技资深研发设计师、首席技术官的李维佳以及电磁结构事业部部长、首席技术官的张国瑞，三人导师均为邓龙江。

然而，这样一位“灵魂人物”却在佳驰科技即将上市的前夕，辞去了担任的董事以及首席科学家职务，不在公司担任任何职务。

这或许是为了避嫌其工程院院士的身份。

《奕泽财经》注意到，近些年，媒体报道了多起院士、院长贪腐案件，其贪腐基本模式为承担重大科研课题，然后利用参股或者控股公司，套取科研经费，在房地产火爆的年份，甚至将经费挪用到房地产项目中。

佳驰科技以承担科研项目和军工体的科研任务作为订单的源头，一名院士的身份对其获取相关课题势必有重大帮助。而无独有偶，佳驰科技第三大股东文琮迎曦，该公司的股东也有深厚的地产背景。

全身而退，无疑是保全之策。

“出逃”获利。

佳驰科技连续三年分红，从2020年到2022年，三年分别分红 2207万元、8300万元和4320万元，累计分红近1.5亿元，特别是在2020年，该年佳驰科技归母净利润亏损1369万元，还分红了2207万元。

不仅如此，佳驰科技还曾将大量资金用于理财投资。报告期内公司因收回投资收到的现金分别为5.5亿元、2亿元和3011.11万元，各年度取得投资收益收到的现金分别为115.82万元、58.39万元和22.22万元。

同时期内，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-3447.45万元、-14776.58万元和-6218.20万元，这也意味着企业使用闲置资金购买银行理财产品所支付的现金流出，远超赎回购买的理财产品及取得理财收益所收到的现金流入，而这三年内取得的109.26 万元、55.08万元和20.96万元投资收益均为赎回理财产品产生的投资收益。

更令人疑惑之处在于，根据回复文件显示，佳驰科技在2020年和2021年购买的过亿元的理财产品，仅需财务经理和总经理签字即可，未经股东大会审议。这是明显的企业内控漏洞。

由此视之，佳驰科技在上市之前，股东出逃“资金”、“落袋为安”的行为和目的性十分明显。

“圈钱”质疑。

一方面大额理财、股东大额分红，另一方面再来上市“圈钱”，这也是佳驰科技IPO被诟病之一。

《招股书》显示，佳驰科技拟募资12.45亿元。包括用于电磁功能材料与结构生产制造基地项目、电磁功能材料与结构研发中心项目的建设；包括募资3亿元用于补充企业流动资金。

图 15 佳驰科技募投资金用途（来源：招股书）

然而，如上文所言，佳驰科技的资金似乎颇为“充裕”，近年来理财、分红两不误，却偏偏又想借道资本市场募资补流，其“圈钱”目的十分明显。

除此之外，此次募资中的6.1亿元投向了电磁功能材料和结构生产制造基地建设项目，是扩大产能之举。但是，《奕泽财经》在佳驰科技《申报稿》中注意到，“公司研发的产品存在无法量产的风险”，这一风险与扩大产能似乎存在矛盾，如果该风险出现，那么，扩大的产能就成为了闲置产能以及过剩产能。

由于《招股书》未披露佳驰科技产能利用率数据，《奕泽财经》无法判断佳驰科技是否存在募投项目导致的产能过剩风险。

基于企业理性，如果募投项目可能引起产能过剩，那么，募集资金被挪用的风险就会出现。

结    语

谁能走出“不确定”？唯有勇敢之人。

以其才气、胆气、正气，在“不确定”的环境中找到“确定性”的因素，不畏浮云遮望眼，乱云飞渡仍从容。而不是在“不确定”的市场和未来中，失去志气、主动退所、逢高获利、中饱私囊，甚至以损害他人利益和大众利益为代价，这是身处“不确定”环境中的下下策。

走出“不确定”，这是我们目前需要共同面对的课题，不独是佳驰科技所需要面对的。

这也是证券监管者需要面对的课题——IPO目的是是让勇敢者更有勇气面对逆境？还是让懦弱者安全出逃逆境？