一家明星电生理公司动力“耗尽”时_风闻

敲钟于2020年的Acutus Medical（以下简称Acutus），是上一波医疗投资热潮中最受瞩目的明星公司之一。

以不到5亿美元的估值上市，但市场对Acutus独特的电生理技术寄予厚望，使其市值迅速大涨，接近10亿美元。

然而，四年后的今天，Acutus却濒临倒闭。在加大商业化力度的过程中，Acutus的销售势头停滞不前。最终，公司现金枯竭，只能从收缩战略到暂时性放弃电生理业务，变成一家纯粹的代工厂，只为活下去。

但资本市场对其预期基本消失。去年5月份开始，Acutus的股价持续低于1美元，最新只剩下0.04美元。

这也导致，Acutus触发了面值退市的条款。4月30日，SEC正式下发退市通知，Acutus将转去粉单市场交易；5月9日，Acutus已被停止交易。

电生理明星公司Acutus的发展轨迹，或许不是孤例，其背后反映了一个残酷的现实：

热钱涌入下，盲目乐观的创始人，往往偏向于采取规模大于利润的极速扩张策略，希望成为一匹脱缰的“黑马”，而忽略了本质性的东西。当其猛然发现脱离轨迹时，却是为时已晚。而看不到回报可能性的投资机构，也不愿意继续给予支持。

最终，失去发展动力的昔日之星，只能接受陨落的命运。

/ 01 / 电生理“搅局者”

人类心脏每分钟跳动约60-100次，由复杂的电激活系统提供动力。

当心跳的正常频率出现问题时，就会发生心律失常。这时候，就需要药物或者手术治疗。然而，不管是药物还是开胸手术，都有着极大的局限性，这给了“电生理”崛起的机会。

相对来说，心脏电生理手术具备创口小、手术并发症少、安全性高、治疗效果好、术后恢复期短等优势，有效解决了传统治疗手段的不足，在临床治疗指南中的推荐级别不断提升。

这一点，通过电生理三巨头的收入规模也能窥探。2023年，强生、雅培、美敦力电生理业务收入规模，分别达到46.88亿美元、21.95亿美元、8亿美元。

庞大的市场规模，自然吸引了诸多入局者的加入。例如，在高值耗材没有真正突破的迈瑞医疗，就以重金收购惠泰医疗的方式，希望分一杯羹。

在海外，盯上电生理的biotech不在少数，但主要以技术创新方式入局。

多年来，越来越多的证据表明，虽然电生理技术成功治疗了不太晚期的房颤，但对于持续性房颤仍然难以解决和其他复杂心律失常的治疗。

受限因素主要在于技术层面。例如，目前市面上的标测系统，无法在更复杂的病例中快速、一致地识别心律失常的来源，这可能导致这些不令人满意的结果。

这些技术层面的障碍，自然是突破口。Acutus也正是瞄准了标测系统有待改善的契机，推出了AcQMap系统。

按照公司的说法，与市面上的3D标测系统相比，Acutus的优势无可比拟：

如果将标测系统比喻为照相机，市面上最先进的3D标测系统经过长时间的拍摄，只能返回一张高清质量的全景照片；AcQMap则能够以超高图像质量录制和播放短视频，来观察腔室的电激活。

也正因此，AcQMap具有效率更高、安全性更好等特点，将会开启持续性心房颤动等复杂心律失常治疗的新篇章。这也是Acutus当初倍受市场追逐的核心原因。

/ 02 / 预期与现实背离

尽管技术看起来更胜一筹，甚至是革命性的，但最终落实到业绩层面，Acutus的表现却一直不温不火。

2020财年，公司总收入（AcQMap和配件产品）为850万美元，运营亏损达9130万美元。对于这种令人失望的商业成绩，公司归咎于新冠疫情。

的确，新冠疫情会影响AcQMap的销售。

首先，疫情会影响Acutus员工的工作节奏。根据招股书，Acutus表示大部分员工，曾因为疫情都是居家办公，影响了运营的效率；

其次，疫情会影响入院的节奏。一方面，新冠影响了部分医院的采购，导致入院难；另一方面，新冠影响了培训体系的推进，导致了已安装设备的医院医生不熟悉设备，最终难以使用新技术。

然而，随着疫情的淡去，市场发现，这样的说辞完全站不住脚。2021年，海外疫情影响已经不再，但公司的收入却并没有大幅增长。当年，公司收入为1726亿美元，只有市场预期的一半。

在这样的背景下，Acutus的股价不可避免暴跌。这也并不奇怪，究其原因，核心在于Acutus的战略出了问题。

Acutus在商业化期犯的一个错误是采用霰弹枪式方法，将其系统硬件安装在尽可能多的大容量电生理学中心。

当时的公司想法是，AcQMap非常好，系统安装之后将不可避免地增加AcQMap在消融手术中的使用率。

但事实并非如此。相反，在许多实验室中，在最初的几次手术之后，利用率几乎下降到零。

一定程度上，这是由于Acutus的初始医生培训不足。而这本身在很大程度上是由于其建立培训中心、邀请医生到Acutu的中央培训设施，或在肆虐的大流行中提供现场密切接触培训的后勤困难造成的。

另一个问题则是，Acutus代表在推动系统安装方面没有区别对待。许多以经验消融方法为导向的中心最终安装AcQMap系统，但对于医生来说用处要小得多。

因为，这些医生甚至在插入导管之前就确切地知道他们要消融哪个组织，自然也不需要所谓的高科技。

也正是在错误的商业化策略下，Acutus走进了深渊。

/ 03 / 失落的“野心家”

意识到问题之后，Acutus也作出了调整。

Acutu的首席商务官Duane Wilder既扩大了培训方案，又扩大了培训和绘图人员，以协助医生进行采用AcQMap所需的工作流程和程序更改。

新的培训计划还涉及Acutu的培训人员在现场手术期间进行现场培训，以帮助医生了解如何以及何时使用AcQMap，能够为他们的使用带来的所有功能益处。

与此同时，Acutu还采用更为聚焦的战略，放弃大开大合的铺货模式，转而重点开拓有希望为自己带来更多业务增量的医疗中心。

但遗憾的是，走了几年弯路，浪费了大量财力、物力的Acutus，并没有太多时间了。截至2023年9月末，公司在举债的情况下，现金余额只剩下3847万美元。而仅仅在去年三季度，公司便消耗了接近2000万美元。

很显然，虽然在聚焦战略之下，公司能够继续开拓业务，但创造的现金流是远远不够的。也正因此，Acutus需要更多对策。不得已，Acutus决定暂停所有业务。

去年11月份，Acutus宣布，将停止生产其AcQMap标测系统、AcQMap 3D测绘导管、AcQBlate 力感应消融导管、AcGuide Max 2.0可操纵护套和相关配件。

这实属无奈。公司表示，尽管测绘和消融业务在过去几个季度显示出稳定和增长的迹象，但业务的开展仍需要额外的资金筹集。鉴于当前的资本市场环境，Acutus认为要想达到盈亏平衡，这些交易的规模可能会相当大。

当然，这并非破产，而是将所有业务聚焦于为美敦力代工。总而言之，在盈利完成之前，Acutus主要是开展代工业务，然后要么将现金返还给股东（在偿还3480万美元的债务后），要么在盈利好于预期的情况下，寻求机会重塑自己。

如今，Acutus已退至粉单市场，预示着这一切并不容易。Acutus虽未彻底失败，却是一起经典的“负面”案例，提醒一切追求“规模大于利润”的创业者，需要更加谨慎。