只要放水，一切就会好起来吗？_风闻

文 | 新华门的卡夫卡

笔者上篇文章以政治学的制度分析视角，大概解释了“为什么我国金融业水平低”这一问题，而近期多家监管机构的密集发声和一些监管政策落地，也证实了这一层面上的判断，即金融体制中有存量的institutional corruption。（见上篇文章《美国和中国：金融的对与错》）

金融体制的问题是内部性问题，我们面临亟须改革的内部性问题的同时，也面临着外部问题的压力。这几个月以来房市也好股市也好中国经济也好，舆论场上的很多声音，情绪和话术，其实翻来覆去大部分根本目的都是一个，就是希望中国政府能像美国那样无节制放水，鼓吹放水就能解决问题。

大背景是自从新冠疫情以来，全球以美国为首的主要经济体进入大放水和高通胀时代，中国却一直坚守谨慎的货币政策，并一直将通胀维持在低水平。如果我们同期考察西方各种媒体和机构对中国经济的评论，我们就会发现两边的声音存在同调性，且西方声音中鼓吹中国应当放水的意图更为明显。

固然，我国的房市和股市是有很多问题的，这个在我们之前的文章中都已经论述很多了。但无节制放水能解决的到底是什么问题？我们还是要先从理论与现实的角度考察，这几年这些放飞印钱的国家到底解决了什么问题，制造了什么问题。

资产负债表与放水理论这里我们先引入去年在我国流传甚广，并被我们文章批判过的资产负债表衰退概念（见《资产负债表衰退：哭闹者的药方，沉默者的毒药》），这个概念也是现在最常被拿来论证我国需要大放水的论据。

以会计学的视角来看，如果将个人的劳动和购买、使用的商品与服务量化，那么每个人对社会经济活动都处在一种既有资产又有负债的情况，而自然人、法人（企业和社会机构）的经济活动，按年统计，就是GDP。从这个意义上来说，GDP就是在衡量全社会的经济活动总规模，也即资产负债表的强度。

近些年本号之前有许多文章对我国房地产行业进行过批判，按资产负债表理论的逻辑，当地产行业的泡沫被“三道红线”刺破后，以地产业为扩张动能的国民经济收缩就是一种不可避免的局面了。（需要强调，地产业为扩张动能的表述并不是很多网络文章所谓的“中国经济本质是靠房地产”，在长周期理论中，地产是周期之母，是后发工业国家都会经历的阶段，具体见我号之前讨论康波周期和地产的几篇文章）

基于这种逻辑，资产负债表衰退理论的提出者辜朝明建议我国“刻不容缓”的进行放水，浸润国民经济，将受地产泡沫破裂冲击而萎缩的资产负债表“撑起来”。这一理论属于看到了现象，没找到病因，开错了药方。这里面忽略了最大的关键因素，放水短期有效，首先基于是利润。

通俗来说，辜朝明的理论就是说：我现在有50万资产45万负债的结构，和我有20万资产15万负债的结构大差不差，因此为了填补支出缺口，在收入下降的情况下应该将自己的资产负债表“膨胀起来维持运转”。类似的逻辑就是“内债不是债”，即中央和地方政府的债务完全不应该过多考虑，预算不足就以发债的方式解决，“肉烂在锅里”。然而，资产和负债如果经营得当，确实可以稳定一段时间，但是，借来的钱是要还的，而且是有利息的。

国民经济是一个大的资产负债表循环。无论是自然人还是法人，用会计学的视角来看都是在围绕自身的资产负债表进行工作。但资产负债表的派生、扩大，并不是没有代价的无限派生，资产负债表越大，相应的利息规模就愈大，维持资产负债表的核心关键，就是利润。利润越高，就能维持越大规模的资产负债表。这就是“印钱”的核心秘密。

我们看到，从日本开始央行不断向市场注入流动性，到次贷危机后美联储“QE”，再到疫情危机后量化宽松为除人行外其他主要央行均采纳的方式，似乎当代金融学的终极奥义就是“印钱”。、

但是不要忘了，这些国家和地区，在国际分工秩序中均处于上游，在国际贸易中能获取可观的利润来维持资产负债表。饶是如此，美欧仍然产生了可观的通货膨胀，无他，市场上的钱实在是太多了，利润无法完全稳定资产负债表，多出来的货币冲击只好产生通胀了。而相对分工层级较低的国家，利润不足，如果也印钱那巨幅的通货膨胀就没跑了，如土耳其和印度。

分工位置，利润规模，去工业化程度既然国家的经济规模本质是一个资产负债表，而资产负债表是由利润决定的，那么什么决定了利润呢？是在国际分工中的位置。

著名的微笑曲线可能许多人都很熟悉。这一理论其实就是在说，从原材料、设计、研发、生产、组装、运输、销售和售后服务等一系列环节上，利润（即所谓的附加值）是不等分的。在这个链条里，话语权就是直接的权力，权力决定了利润的分配。我们看到，在发达国家投资的外资企业中，在岸的流程往往利润较低，而离岸的流程往往利润较高，这就是因为决定分配的权力将利润的流向导向自己。

从这个意义上来说，涓滴效应就是一种效费比极低的政府干预模式。因为，当经济危机产生需要政府对市场进行救助时，进行货币放水和财政救济而产生了一笔业务，这笔业务的运行需要依照刚才说的利润分配流向的逻辑进行，往往是救援之水没留到最终端，就已经在中间断流了。

当你在国际分工秩序中的位置不高时，在不触及社会改造、体制机制变革和技术进步等结构性改革前，无节制的进行放水，一方面造成落后产能无法识别和出清，另一方面就是沉默的支持不合理的既有逻辑，进一步拉大诸如贫富差距等社会矛盾。

可能在十几年以前，国际分工秩序的含义基本还等同于产业结构。但现在这两者已经并不等同，中国工业高速发展至今，产业结构已经发生了巨大变化，早已经从国际产业链中下游加工者变成了中高端工业品和新技术输出者**。**

**但现实是我国当前的产业结构和我国在国际分工秩序中的位置并不相符，**一方面，我国在国际金融秩序中仍处于被动位置，另一方面，以美国为首的西方对我国筑起了很高的贸易壁垒，这成为当下国际分工秩序的另一重含义。

我们可以看下日本。日本政府自2001年起的放水，维系其国民经济资产负债表的，是海外日资企业的利润，打造了“海外日本”的产业雁阵，让日本即便无法继续向高端攀爬产业链，也可以靠央行印钱这种效率极低的模式维持稳定，收买国民。

日本的产业结构中，虽然仍以制造业为主，但其制造业与我国卷出天际的情形有很大不同，利润存留不低，特别是许多日资企业与如我国或东南亚企业合资，当地合资企业需要以较高溢价购买日本厂商的零部件，这就确保了日本厂商的利润。

去年我们都看到，去年我国汽车出口量成为世界第一，其中70%多都是油车，而我国的电车发展已将日本甩开，日系车在我国进行大幅降价，但丰田的全球利润率仍然非常高。

这是因为日系车的技术和品质溢价遥遥祝领先吗？显然不是。一个例子就可以说明。在我国已经降价到10万以内的卡罗拉，同配置在美国可以卖到三万刀。而我国的汽车想要进美国市场的话，首先就要面临27.5%的关税。美国消费者花高价买了车，丰田获得了高利润，日美同盟的关系在经济层面得以稳固，这种同盟内的分工秩序是我们不可能获得的。

当这些一些列微观行为叠加起来的时候，就构成了日本目前还能维持国民经济资产负债表稳定的基础。

（多说一点，凡是用货币乘数而不是用资产负债表来描述货币现象、解释货币理论的，可以认为是需要扔进垃圾堆的陈腐知识。货币理论可以参考《货币从哪里来》这本英国银行家的小书，或者央行派学者孙国峰、伍戈、李斌、陆磊等人的著作和学术论文。孙国峰虽然判刑了，不影响其论文的学术价值）

丰田的例子又暴露出另一个问题。就算是我国汽车参与不了美国市场的竞争，卡罗拉就可以在美国卖到三万刀吗？美国消费者是太人傻钱多？

这就是不管你怎么扯理论，也掩盖不了持续大放水的另一个问题，**就是它一定会加深去实向虚的程度，无节制放水去脱实向虚的根源，**卡罗拉之所以能在美国卖到这个价，本质上还是因为美国汽车产业的衰退。这点就算是你处在国际分工秩序的顶端，能通过金融优势赚取大量利润，也无法扭转。

我们看到，疫情危机以来的大放水，除了更快的缔造基于发达的金融产业的百万富翁，事实上并没有真正改善美国社会的现状，无论是社会撕裂情况，还是贫富差距，族群矛盾，都在进一步蔓延。科技创新的产物，从区块链到VR、AR，从元宇宙到AI，变化的是每年讲一个新故事，不变的也是每年一个新故事的到来。

就以AI为例，国产大模型也已纷纷发布，虽然距离GPT仍有距离，但并非是质的差距。而AI的盈利点和创新推动究竟在何处，其实还并不清晰，只有投资方微软和卖算力卡的英伟达赚的盆满钵溢。这一方向的大牛北大朱松纯老师甚至断言，未来的人工智能方向绝不是现在的大模型方向。

在上篇文章的结尾，笔者提到过，“如果觉得放水就能代替经济的结构性改革和金融体制的制度性变革，那么就完全低估了到底什么是“日本失去的三十年”。****”

前不久，美国发布其经济数据，GDP、就业和空缺岗位持续高位运行。虽然说，其发电量、工业产量都在下降。这似乎构成了比较吊诡的局面，一些朋友怀疑美国数据的真实性。其实倒也不必质疑那么多，在笔者看来，这些数据虽然奇怪，但仍在合理区间。

那么美国经济增长的本质是什么，笔者依旧从利润和产业结构的的角度来解释一下。疫情以来，随着美联储无限制印钱和向居民与家庭派钱的政策，产生了巨大的通货膨胀，通货膨胀的一个维度是CPI的高企。即居民消费价格指数的高企。

一直到现在，美联储依旧维持5%以上的利率空间，试图以加息驯服通货膨胀，CPI仍未降低到2%。而随着美联储的加息，全球大宗商品价格持续下行，只有原油价格方面的联盟试图抵抗，但最近OPEC+也摇摇欲坠，减产似乎支持不下去了，展望来看油价的下跌将是大概率事件。

大宗商品的走低，就导致了PPI下跌。而从基础的宏观经济学来说，CPI上涨，PPI下跌，企业利润增大，经济将进入一个扩张期。而美国随着疫情以来的脱实向虚愈发严重，经济扩张的同时发电量用电量下降，并不是什么难以理解的事情。并不能用中国的情形来理解美国，正如同我们不能理解美国百余公里的高铁通车一年创死一百个人。美元兑全世界的无限法偿性使用，使得国际大宗商品跟随联储的利率政策随之波动，这就是美元资产负债表利润的来源。

而往昔美元的加息周期中，往往高利率先加崩新兴市场国家（制造业国家）的加工工业，随后随着需求收缩、投机性资金转向，再压低农产品和大宗商品价格。而本轮加息周期中，由于数万亿海外人民币的存在，资源国家和新兴市场国家目前都基本稳定，但相应的，我国承受了更重的金融挤压。

另一个方面，拜登政府在这三年多时间里陆续放入了一千余万非法移民。这些非法移民的存在，极大的熨平了劳动力供给曲线，使得美国的就业市场在一种紧平衡上得以维系，没有陷入工资-通胀的螺旋中。（紧的原因与新冠的影响有关，也与政府居民补贴和提前退休等因素有关）

因此，美国经济在今年面对的情况，恐怕并非是诸多分析师、市场机构所预见的衰退/轻衰退，更谈不上软着陆，而是仍需持续面对过热的压力。企业利润情况尚好，经济全面虚拟化导致企业扩张极为便利，就业岗位空缺情况仍在高位，潜在通胀压力不可小觑。而美元对大宗商品的购买、加息对全世界产能的压制到底能到哪一步，决定了美国通胀的潜在空间，也反过来影响着美元的购买力。到底如何演化可能只有走走看，美国脱实向虚趋势下的霸权维持又能到哪一步，也只有静待时间解答。

上述逻辑也能回答我们这一年面临的一些问题。23年以来我国原材料价格处于同比下降中，但需求收缩更厉害，特别是23年CPI仅为0.2%，导致大量企业营收和利润全面缩减。这反应在了A股中，近几年上市的双创公司绝大部分根本没有盈利，而预期中的成长性不在，遭遇砸盘就是必然的，特别是在外部环境的加成下砸盘就更为可怖。外部环境是因房地产信贷派生机制结束后收缩的信用空间。

像美国那样放水可能像很多人希望的那样，短期解决流动性和利润问题，但我们可以看到的是从新冠疫情到今年 ，我国一直没选择这样做。当然，不是说不需要考虑“利润润滑”。今年的各省市政府工作报告中的年度目标，均将CPI涨幅控制性目标确认为“3%左右”，辅之以今年仍可确信的原材料价格平稳回落，工业企业的利润边际改善、企业经营向好是可以预期的事情。

但经济决策上的定性定量从来不是容易的事情，尤其在我国金融体制过往存在很大问题的情况下，效果并不容易达成。所以我们看到了这几个月在金融领域启动的改革，这又回到了我们上一篇文章的逻辑。

写在最后的，是笔者的一些感想。以笔者控制血糖和体重的经验教训来说，过度饥饿的时候，先吃颗糖稳一稳，坚持饮食低糖低油高纤维，如果一时的饥饿就由此大吃“快碳”或者高糖高油（高GI高GL），身体只会变得更差。**痛苦，是坚持做正确的事情的路上的伙伴，他提醒我们，不要妄想一步登天，一切收获都要有付出。**当然，这并不是说盲目饿肚子搞出低血糖，一切的一切，需要见机行事、相机抉择。