中性利率猜测游戏在债券市场中风险高昂 - 彭博社

在华尔街的债券交易台上，似乎每个人都有关于中性利率的看法。它是3.3%。不，它是4.5%。实际上，它是2.4%。如此反复，一整天，五天一周。

事实是，正如债券老手格雷格·彼得斯所说，“没有人知道什么是中性利率。”

当然，他们知道它 是什么。这相当简单：既不促进也不减缓美国经济的基准利率水平。只是他们无法准确计算出在一个仍在调整中、经历了疫情期间供需两方面冲击的经济中，它到底是多少。

这就是为什么华尔街的那些估计——以及美联储内部的估计 本身——各不相同。这反过来意味着，投资者对美联储三个月前开始的宽松周期——旨在随着通胀降温将基准利率恢复到中性水平——是刚刚开始还是接近结束有着截然不同的看法。

所有这些使得近期债券收益率的波动非常剧烈，尤其是在数据发布后，显示出经济意外的韧性或疲软。“绝对是精神分裂，”彼得斯说，他作为PGIM固定收益的共同首席投资官管理着 超过8000亿美元。“这真的非常非常不稳定。”例如，在每月就业报告发布的日子，二年期国债收益率的波动，现在平均是2022年之前的六倍。

换句话说，债券市场的风险加大了。如果对中性利率的判断错误，你可能会损失很多钱，这对仍在努力弥补去年秋季经历的残酷三年抛售所造成的损失的群体来说，是一个令人不安的前景。

例如，押注于低于3%的中性利率就是押注美联储将基准利率再降低几个百分点，这使得今天收益率刚刚超过4%的债券成为买入的选择。但如果事实证明美联储实际上几乎已经停止降息，那么围绕当前收益率积累的债券头寸将面临新的损失。

Peters的解决方案是采取保守策略。他是华尔街一个小组的成员，坦诚承认他不知道中性利率在哪里，除了最广泛的范围——“我不理解对一个虚构数字的痴迷”——因此他的计划是在10年期收益率降至3.5%时卖出国债，而在收益率升至4.5%时买入。

数据依赖

债券市场对数据发布变得更加敏感

来源：彭博社

多年来，中性利率被广泛认为相当低。当然，对于确切的水平存在分歧，但在2008年金融危机后漫长而缓慢的扩张期间，形成了一个广泛的共识，即它徘徊在2.5%左右。

新冠疫情打乱了这一局面。随疫情而来的通货膨胀激增并不是美联储政策制定者所坚持的短暂现象。伴随而来的经济增长也不是。因此，财政和货币刺激措施被大量注入金融系统，导致今天的通胀和增长仍然高企——即使在美联储在2022年和2023年迅速加息之后。

将其他新出现的通货膨胀因素考虑在内——例如膨胀的美国预算赤字和逐渐推动全球贸易壁垒——对大多数人来说（除了少数显著的 例外）显然中性利率已经上升。争论的只是幅度，这在美联储会议上也是热议的话题。

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政策制定者对长期利率的估计——广泛被视为中性利率的代理——最低为2.375%，最高为3.75%。这是美联储十多年前开始发布这些数据以来的最宽范围。官员们将在下周的政策会议上更新他们的估计，预计他们将把基准利率再下调一个季度点，降至4.25%到4.5%的区间。

在美联储之外，这个范围甚至更广。达拉斯联邦储备银行行长洛里·洛根已经汇总了经济圈内的各种估计。她认为最低的估计大约在2.7%左右，最高的估计约为4.6%，实际上等于当前的基准利率。

鉴于所有这些混乱，一些投资者像彼得斯一样，干脆避免大胆的预测。在TwentyFour资产管理公司，投资组合经理费利佩·维拉罗埃尔正试图避免采取可能因几次不利的数据发布而受到冲击的短期债券头寸。而摩根大通私人银行的首席投资策略师托马斯·肯尼迪则敦促许多客户降低他们投资组合中的风险。

“你不知道美联储将会走向何方。所以你要么得依赖他们的波动性，”肯尼迪说，“要么你需要尊重有很多结果，你真的不应该在这里承担过多的风险。”

信念阵营

然后还有一个阵营，他们对中性利率的判断有着强烈的信念，并希望有机会将其转化为客户的丰厚回报。“这正是人们所想要的，”汇丰全球研究的首席多资产策略师马克斯·凯特纳说。至少对于那些十年前还在感叹持续超低利率扼杀了波动性——以及债券市场的赚钱机会的人来说是这样的。“在2016年、2017年，如果你是一个宏观经济学家，你会想我该怎么办？我为什么在这里？”

对于KKR & Co.的合伙人亨利·麦克维来说，现在的公式很简单：卖出长期债券，增加现金以及具有“股息或现金流特征的资产，这在更高的中性利率下更具吸引力”，比如基础设施或房地产。这是因为他确信中性利率已经跃升至3%以上，他在唐纳德·特朗普当选后对此的信心更强，他表示，特朗普将实施进一步刺激增长的亲商业政策。

在德意志银行，策略师们更进一步，将中性利率定在大约4%左右，因此，预计到年底10年期收益率将达到约4.65%（从现在的约4.25%上升）。

另一方面，TCW集团的资金经理们并没有改变他们的看法，即疫情并没有改变中性利率，甚至没有。这是一项亏损的赌注，过去几年将TCW的旗舰基金推向了行业排名的底部。

但他们仍然坚持投资于两到五年期的国债——这是对收益率曲线将变陡的更广泛押注的一部分——因为他们预计美国经济明年将放缓，联邦储备将大幅降息。

“我们仍然认为中性利率大约在2.5%是北极星，”TCW全球利率的联合负责人布雷特·巴克说。