“投资者大会”是解决ESG问题的答案 - 彭博社

插图：Saehan Parc 为彭博社

真正的股东民主是 ESG 的答案（音频）

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去年，15位共和党州财政主管 抨击 黑石集团首席执行官拉里·芬克，指责他为了推动气候议程而牺牲投资者的回报——并且在损害美国安全的情况下从中国的投资中获利。换句话说，他们批评他在牺牲一种价值（爱国主义）的情况下最大化财务回报，并且 没有 在另一种价值（环境）的名义下最大化财务回报。

资产管理者可以不受道德和政治考虑的束缚来做工作的日子已经一去不复返。如今，大型资产管理者面临着不同的、有时是不可调和的压力。

这些要求造成了尚未解决的公司治理危机。ESG 倡导者要求公司平衡利益相关者的利益，但这在实践中意味着什么仍然模糊不清。保守派政治家同样要求公司追求价值——正好与 ESG 群体所偏好的价值相反。而一群传统主义者坚持认为，利润必须置于一切之上，即使这并不是股东们自己所想要的。

这些阵营都无法声称拥有广泛的社会合法性，也没有人愿意具体说明公司应该如何在财务表现与其他价值之间取得平衡。与此同时，得益于指数基金的成功，大多数公司投票权集中在少数中介手中，他们代表股东与公司进行互动。

贝莱德，先锋集团公司和道富集团认识到这种集中权力使他们成为政治目标。作为回应，他们引入了传递投票，这让一些投资者可以自己投票。虽然这一机制对大型投资者或捐赠基金运作良好，但对401(k)和IRA持有者，即近1亿被鼓励将退休储蓄投资于股市的美国人来说并不适用。

这些个人共同拥有约20%的主要公司，但他们没有发言权。即使他们有机会投票，他们也会太忙而无法阅读每个指数基金所持有公司的500份或更多的代理文件。允许投资者选择指导方针来决定他们的股份将如何投票，可以减轻负担，但即便如此，许多小投资者可能没有时间或知识做出选择，最终投票决定仍然掌握在共同基金手中。

公民大会

有一种更好的方式，它建立在一个正在获得动力的政治科学理念上：公民大会。公民大会是从更大的人口中随机选择的相对较大的个体群体。可以把它们看作是非常大的陪审团，旨在捕捉人口的全面多样性，并在理想情况下，提供一个准确的人口小画像。它们通常被召集来进行深入的讨论，并就诸如堕胎、生命终结、气候正义、选举法和城市规划等价值观问题提出政策建议。

政府在20年前开始尝试公民大会，作为为政策制定过程增加民主合法性、恢复民众信任和通过更广泛的意见和观点网络改善结果的一种方式。

公民大会的主要优势之一是，由于它们在人口统计上与更大公众的相似性和其审议性质，它们能让政府很好地了解大多数人想要什么以及会支持什么。

例如，爱尔兰利用公民大会帮助决定如何处理其宪法对堕胎的禁止。大会的建议——废除禁止并允许在某些妊娠限制内无条件堕胎——随后得到了2018年公投中三分之二选民的支持。

最近，法国也效仿，组织了两个连续的公民大会——称为公民公约——分别讨论气候正义和生命终结问题。（我们中的一位，海伦，参与了后者的组织。）虽然两者都没有导致公投，但第一个大会影响了2021年气候与韧性法。

在过去的10年中，类似方法的使用，包括所谓的公民陪审团和审议投票，已经加速发展，导致经济合作与发展组织谈论“审议浪潮”。截至2023年，OECD已记录了732个案例遍及34个国家（96%在OECD中），包括加拿大、爱尔兰、法国、日本、韩国和澳大利亚，以及阿根廷、巴西、中国和蒙古。

投资者大会

鉴于政治和商业治理危机之间的相似性，我们建议在共同基金的治理结构中引入“投资者大会”。如果选择得当，足够大的股东样本将与投资者的基础人群非常相似。如果信息充分，这个机构将像整个投资者人群一样选择，如果他们有时间和能力去了解和审议。

具体而言，一个指数基金可以从其所有投资者中抽取150人，参与一个大陪审团，为所有太忙而无法自己选择的投资者设定投票指南。投资额较大的人被抽中的机会更高，但一旦进入大会，每个人的发言权都是平等的。

与法庭陪审团一样，组建的150人将听取双方专家的意见，然后对应遵循的指南进行投票。例如，企业游说应有哪些限制？食品公司应该花多少钱来确保它们屠宰的动物不受痛苦？大会将对这些问题进行审议和投票，这将影响共同基金未来对决议的投票。

一些随机抽取的投资者如何能被信任做如此重要的决定？调查和案例研究表明，审议性集会可以增加参与者的知识，甚至使他们对基于证据的政策制定更加同情。在美国，我们对让刑事陪审团——由普通公民随机选出的团体——决定生死问题毫无顾虑。拥有陪审制度的国家经历了更少的腐败，并且拥有更有效的刑事司法系统，而不是将相同决定托付给法官的国家。

一如既往，问题在于细节。随机抽取应适当分层，以确保足够的代表性。被选中的投资者应对议程拥有广泛的自由裁量权，包括信息来源和他们将听取的专家。他们在审议期间也应免受游说压力。与法律规定的陪审义务不同，持不同意见者可以选择退出；任何希望对其投资采取纯粹被动态度的人都可以。

由于参与是自愿的，参与者应该得到适当的报酬（并提供儿童保育等），以最小化自我选择的问题。如果一些投资者想亲自投票的刺激，他们可以选择通过投票，但他们将被排除在抽奖之外。（在一篇 最近的工作论文中，我们详细说明了所有这些细节。）

可行、经济和政治中立

投资者大会不仅可行，而且易于实施。事实上，概念验证刚刚在 荷兰成功进行，随机抽取了50名荷兰养老金基金的投资者作为股东。如果最初作为纯粹的咨询机构引入，投资者大会不需要任何立法或监管变更。大型指数基金可以自愿实施它们，尝试它们的风险并不大。

这个系统也非常经济。它不会给投资者带来负担，并且可以用相对较小的预算进行管理。重要的是，它让政治家不再干扰资产管理者，使他们能够自由地做他们最擅长的事情：在投资者设定的道德约束内最大化财务回报，而不受不必要的政治干预。

最后但并非最不重要的是，投资者大会也是一种政治中立的解决方案。决策过程的变化是程序性的，而不是实质性的：它并不构建任何特定的结果。预期结果足够不确定，以至于没有一方可以声称在这个系统中处于不利地位。保守派应该喜欢股东有权选择，而不是更广泛的利益相关者名单。自由派应该喜欢投资者大会下放权力，并且比现有系统更具代表性。

随着唐纳德·特朗普的当选和共和党在美国政府三个分支的全面胜利，ESG倡导者处于被动状态。作为回应，许多商界人士和投资者可能会倾向于相信他们可以回到一个可以在没有任何反对的情况下做出有争议决定的时代，或者可以单纯专注于财务回报的时代。这将是一个错误。

共和党不再是曾经的亲商党派——看看洛里·查韦斯-德雷默（Lori Chavez-DeRemer）作为劳工部长的提名，这位亲工会的领导人，以及罗伯特·肯尼迪（Robert Kennedy Jr.）作为卫生与公共服务部长的提名，这位环境倡导者。这些选择进一步证明了对专家的广泛不满和对他们决策的怨恨。

如果401(k)和IRA投资者尚未反抗，那只是因为他们还没有意识到自己的力量。当1亿个401(k)和IRA持有者意识到他们的投票权被不具代表性的技术官僚以他们的名义投出，导致他们不喜欢的决策时，他们将要求立法变更——这些变更将比投资者大会更加严厉和侵入。资产管理者应该在仍有机会时提前应对这个问题。

奥利弗·哈特（Oliver Hart）是哈佛大学的经济学教授，2016年诺贝尔经济学奖的共同获得者。海伦·兰德莫尔（Hélène Landemore）是耶鲁大学的政治学教授，曾是2022-23年法国公民大会关于生命终结问题的治理委员会成员。路易吉·津加莱斯（Luigi Zingales）是芝加哥大学的金融学教授，也是播客Capitalisn’t的共同主持人。