唯一真正的特朗普交易依赖于上升的利率 - 彭博社

2024年11月6日，星期三，在美国纽约证券交易所（NYSE）地板上的一顶特朗普帽子。唐纳德·特朗普迅速在金融市场上留下了他的印记，因为他在美国总统选举中的胜利推动了“特朗普交易”在各类资产中的表现。摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社还记得唐纳德·特朗普在2016年赢得白宫时部分承诺的“钻探，宝贝，钻探”吗？结果证明这对石油公司并不是一个好消息。事实上，在特朗普第一任期内，能源部门表现最差。科技股涨幅最大。预测特朗普2.0的前景如何在股市中表现并不明确。这并没有阻止交易者竞相购买潜在赢家，比如移民拘留中心运营商Geo Group Inc.，或可能受益于放松监管的银行。但试图推测股市各个部门的表现与宏观经济和超出总统控制的特异性因素有很大关系。尽管在特朗普当选时比特币创下历史新高，但对于加密货币来说，情况可能也是如此，这是一种历史太短以至于无法判断的资产类别。

唯一“真实”的特朗普交易是与利率方向相关的交易（也许还有黄金，它通常表现得像一个代理）。这是因为特朗普的减税计划，如果他付诸实践，几乎肯定会使赤字膨胀，影响市场持续吸收无尽且不断上升的国债的能力。它们还会向一个美联储已经在积极试图放缓的经济注入刺激。再加上进口关税，通胀压力就会加重。不仅货币政策必须收紧以抵消这一点，而且通胀威胁和长期资产的更高溢价也会产生影响。因此，对于看涨利率的人来说，唯一真正的希望是经济衰退——这是我们都想避免的事情。

那么，在美联储下一个利率决定的前夕，让我们摆脱所有关于谁能从政治中获益的猜测，专注于今天的宏观背景是什么，以及在第二个特朗普政府下可能会是什么。

和往常一样，我为您准备了一份我想要涵盖的要点的简短备忘单：

• 为什么选择股票行业投资是愚蠢的事情。
• 在利率方面，赤字很重要。而且当它们可能引发通货膨胀时，它们最为重要。
• 现在我们知道特朗普将成为总统，我们已经看到市场告诉我们要担心通货膨胀。
• 黄金可能也是一个不错的投资方式。

能源告诉你关于股票的一切

“我们将从能源中赚到很多钱。我们是被祝福的。你们会在稍后听到一些数字。我们将赚到很多钱，以至于开始偿还我们19万亿美元的债务。”

这就是总统候选人唐纳德·特朗普 在2016年预测的内容。他的计划是消除对石油钻探的监管，迎来一场生产繁荣，这不仅会让石油公司致富，还会让美国政府的税收收入充盈。

如果你看看特朗普任期内的油价，它几乎是回落的，当他上任时，西德克萨斯中质油的价格大约为53美元，而他离任时也是如此。

可以肯定的是，在这个过程中有相当大的波动，油价几乎在2018年中期选举期间上涨，并在Covid疫情期间暴跌。尽管如此，特朗普执政期间的大部分时间里，油价都保持在舒适的40-65美元区间。

这对能源公司来说好吗？不。这是一个 显示的图表，展示了2009年至2023年的行业表现。它相当复杂，所以我希望你关注2017年至2020年的浅绿色部分。你会注意到，能源公司在所有行业中表现最差。

油价或特朗普在选举前的计划没有任何迹象会让你预期到这一点。与此同时，特朗普与大型科技公司之间的激烈争执在选举前平息了，他们在 2016年12月 修复了关系，信息技术最终成为特朗普执政期间的最大赢家，即使在疫情之前，这一趋势已经开始加速。

这个故事的道德是什么？你不能根据政治来交易股票。所有这些“特朗普交易”的东西都是纯粹的投机。在一个非常不确定的宏观世界中，我们需要谨慎对待股票行业或个别股票的预测。

什么是确定的？特朗普是“债务之王”

一个繁荣的能源行业在2016年减少美国政府债务的故事 从未实现，而在2024年，关税却承担了同样的任务。事实上，特朗普当选总统甚至 对播客主持人乔·罗根表示，美国可以通过关税赚取如此多的钱，可能能够取消个人所得税。

债券市场并不买账。当周三早上总统选举结果宣布特朗普胜出时，国债收益率已经在预期中急剧上升。到股市交易开始时，所有超过10年的到期收益率上涨超过20个基点。随后，股票市场大幅上涨。但我发现这笔交易远不如国债市场的交易有吸引力。

为什么？

在一个美国经济增长速度超过 所有G20国家的世界中，失业率接近4%，并且承诺将加剧赤字，最大的尾部风险是过热。当世界崩溃时——就像在新冠疫情爆发后，或者在2007-2009年经济衰退时——赤字填补了私人部门需求下降所造成的空缺。但当需求已经很高时，如果再增加更多赤字，结果——正如我们在2021年和2022年所看到的——就是通货膨胀。

现在的不同之处在于，潜在的通胀经济政策是在核心消费者价格通胀为3.3%时出台的，这几乎比疫情前高出一个百分点，比2021年通胀开始飙升前高出两个百分点。

这比1970年代要好。但仍然让人想起那个时期。那时，剔除波动较大的食品和能源价格的核心CPI在1975年达到了11.7%，在1977年再次上涨之前，仅回落到约6%。所以我们今天看到的同样模式——尽管数字大约是当时的一半。

数字背后的故事

• 2.65% - 截至2024年9月的个人消费支出（不包括食品和能源）的通货膨胀率。这低于消费者价格指数，但相对于疫情前的水平仍然很高

货币抵消即将到来（直到美联储屈服）

随着这一局面的展开，美联储将被迫作出反应。如果他们怀疑通货膨胀已经朝着2%发展，那么在经济增长3%且失业率为4%的情况下，无法保证它会保持在这个水平。这是接近满负荷运转的状态。因此，需求因减税和赤字而被极大推动的程度，美联储将感到被迫通过收紧货币政策来抵消这一点。当然，如果美联储没有帮助特朗普的政府，特朗普可能会插手。但这只会意味着通货膨胀的可能性更高

我们在债券市场上看到了这一点。第一个迹象是，在国债市场上，各个到期日的收益率大幅上升。利率互换市场更深入，预示着美联储的利率政策在下个月、两个月甚至18个月后的样子。周三早些时候，他们显示交易员们在2026年6月之前将对降息的押注削减了超过15个基点。事实上，现在市场预测在周四降息四分之一点后，美联储将在接下来的六次会议中保持稳定三次。将国债通胀保护证券与普通国债等同的 breakeven 通货膨胀率显示这一切都与通货膨胀有关。随着特朗普胜利的可能性看起来更大，通货膨胀预期显著上升。

### 特朗普交易是通货膨胀，因此利率和可能的黄金

所以这不是“买美元，买股票和买比特币”，正如市场的本能反应所显示的。任何所谓的特朗普交易都可能被宏观环境所逆转。一个持久的主题——讽刺的是，自从对通货膨胀的担忧帮助特朗普赢得胜利以来——就是特朗普等于政府债务和赤字，而这些赤字等于通货膨胀。

总体而言，股票在1970年代末通货膨胀上升时表现良好。但这假设了一个强劲的经济，更像是一种衍生交易，受益于赤字和通货膨胀对企业利润的影响。如果通货膨胀和利率上升到拖累经济的程度，股票将会下滑。我更愿意寻找一种更直接的对冲通货膨胀的方式，那就是通过上升的利率。

当然，黄金是一个替代选择。我们在1970年代看到，随着通货膨胀率开始上升，黄金也随之上涨。

这并不是1970年代的重演。通货膨胀数字较低，任何潜在的石油冲击也不那么严重。1970年代的教训只是松散的指南，更指向高通货膨胀导致国债持有者的负面结果，但对黄金投资者则是积极的。今天反对国债的理由更加明显，因为我们正处于一个前所未有的时期，人们为长期政府债务支付过高的价格。

当人们在1970年代购买贬值的10年期国债所获得的溢价上升时，它的水平远高于今天。在1973-1975年的经济衰退期间，该溢价最低约为60个基点。在新冠疫情期间，它的最低值低于-1.50%。即使在今天，溢价也几乎为正，并且低于1970年代的每一个数据点。随着唐纳德·特朗普的当选，自称的债务之王，这一切即将改变。利率可能会从这里大幅上升。

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