波动性对冲基金QVR瞄准摩根大通期权巨头 - 彭博社

在 斯科特·迈德尔（Scott Maidel）的叙述中，这位拥有20年波动性经验的专家，官方消息：华尔街的卖期权热潮现在已经变得过于流行，以至于对其自身不利。

散户和机构投资者正涌入全力投资于股票衍生品的基金，以便日复一日地自动产生稳定的收入。但这场现在价值1000亿美元的狂热——作为更广泛的 短波动性交易的一部分——正在削减曾经丰厚的回报，给像迈德尔这样的专业对冲基金经理创造了新的机会。

“问题在于定价发生了实质性的变化，”迈德尔说，他是价值20亿美元的波动性公司QVR Advisors的对冲基金业务负责人。“因此，这些策略看起来就不再有吸引力了，”他说，指的是对大量出售看涨合约的写期权基金的狂热，同时在此过程中采取长期股票头寸。

位于旧金山的QVR今年开始向客户提供一种策略，以利用像价值370亿美元的摩根大通股票溢价收入ETF（JEPI）这样的机构不断进行的期权出售，该基金因其庞大的规模而被称为市场巨头。

JEPI策略，称为 覆盖写作，通常在市场保持平静或下跌时效果最佳，使得看涨合约到期无效时，卖方可以获得溢价。QVR采取了不同的路线。在一个例子中，它结合了长期股票敞口和一种所谓的凸性阿尔法赌注，购买便宜的衍生品，并可能在市场波动性超出预期时获得回报。

QVR声称其分配方法在回测中始终优于JEPI等产品，并向那些寻求传统衍生品基金替代方案的客户宣传这一点。

“我们希望做的正是与从众心理完全相反，”Maidel说。

卖出期权交易正在蓬勃发展

该策略已积累了创纪录的资金

来源：晨星

这可能说起来容易做起来难。在日益复杂的衍生品市场中，交易模式在最佳情况下也很难预测——卖出期权的基金只是众多参与者中的一个——挑战那些试图利用竞争产品交易流的策略。与此同时，相关的摩根大通ETF在2022年熊市中证明了其实力，部分缓解了标准普尔500指数的下跌，这在一定程度上得益于其产生收入的覆盖。

但有一点是明确的：买家不断涌入。根据晨星公司的统计，自2021年以来，衍生品收入基金的资产已增长四倍，达到创纪录的1000亿美元。

Maidel认为，这些策略依赖于与股票或指数相关的期权合约来实现所需收益——这一过程通常定期重复，而对因持续供应导致的衍生品价格下跌考虑不足。

作为ETF领域最大的参与者，摩根大通表示，其包括JEPI在内的期权驱动基金是积极管理的，无论是挑选股票、选择特定衍生品等。虽然卖出看涨期权是投资风格的一部分，但这完全是一个动态分配过程，而不是机械的过程。

“我们的经理是行业中一些经验最丰富的期权经理，这些产品是全球需求最旺盛的主动型ETF，”摩根大通的一位发言人在一封电子邮件中表示。

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虽然交易的经济变化可能存在争议，但持续的需求却是无可争辩的。自2020年JEPI推出以来，华尔街公司已经扩展了期权增强产品，提供各种回报和杠杆配置，涵盖从大型科技公司到到期时间少于24小时的指数挂钩合约。

也有一些怀疑者。在去年的一篇论文中，量化专家罗尼·以色列洛夫表示，出于口袋额外收益的目的购买这些基金是一个错误。这是因为收益可能会被与交易者依赖以支撑回报的期权相关的损失吞噬。

以Cboe S&P 500 买写指数为例，这是看涨期权出售策略的基准。从1986年到2009年，它每年击败市场57%的时间，其中一半的超额收益发生在股票普遍上涨时。自那时以来，胜率下降了一半，所有这一切都发生在平稳或下跌的市场中。

许多因素导致那些押注市场价格将低于预期的期权卖家的利润下降——这正是看涨写作风格所依赖的。最大原因是：美国经济的韧性和现在友好的联邦储备正在帮助释放风险偏好，并推动股指创下新高。

然而，对于SSI投资管理公司的投资组合经理Dagney Maseda来说，期权收入基金规模太小，无法对更广泛的市场产生有意义的影响。尽管如此，她的公司最近因定价不吸引而避免在其可转换套利策略中出售看涨期权。

“我们只是没有愿意在这些水平上出售看涨期权，”她说。

Maidel——和这个领域的其他人一样——坚信机械性地出售看涨期权过于拥挤，无法在未来带来丰厚的回报。根据QVR数据，利润潜力的一个指标，即波动率风险溢价，随着时间的推移减少了一半，并且在某些时候对与标准普尔500相关的合约变为负值。

“衍生品是制造的风险，”Maidel说。“一方或另一方可能在糟糕的定价下有大量流动性。”